20220620-国盛证券-债市机构行为系列之一（2022）_银行表内配债行为深度解析_21页_755kb

固定收益专题：银行表内配债行为深度解析

核心内容概览

银行作为债券市场最主要的投资机构，其行为对债市有决定性影响。本文从银行债券投资总量、结构及趋势，配债行为逻辑，以及当前配债趋势三方面进行分析。

银行债券投资总量与趋势

银行持债总量变化

• 截至2022年5月，银行持债托管量约为64万亿元，占债券市场比重达55%。
• 银行持债增速持续提升，2018年8月以来增速明显上升。
• 银行债券投资占资金运用的比重已超过两成，是仅次于贷款的第二大资产。

银行持债结构变化

• 银行持债以国债、政金债和地方政府债为主，合计占比达82%。
• 地方政府债占比最高（43%），趋势上政金债占比下降，地方政府债占比上升。
• 信用债占比有限，自2011年以来，银行自营持有信用债规模上升，但占托管总量比重下降至11.7%。

各类银行持有债券结构和规模变化

• 地方政府债在国股行持债中占比远超城农商行，同业存单在农商行中占比远超国股行。
• 截至2021年2月，国股行持债规模为38.5万亿，远超城商行（7.9万亿）和农商行（8.6万亿）。
• 由于中债登数据未更新，银行持债数据仅更新至2021年2月。

银行配债行为逻辑分析

利率对银行配债行为的影响

• 商业银行以配置盘为主，投资国债和政金债具有明显配置型特点。
• 2019年之前，债券投资增速与国债利率呈正相关；2019年后，相关性减弱，主要由于资产收益率趋势性下降。
• 地方债配置更多受财政节奏影响，与利率关系不稳定。
• 存单配置不明显，更多作为流动性管理工具。

银行不同资产比较估算

• 综合收益测算公式为：名义收益 - 税收成本 - 资本占用成本 - 信用风险成本 + 派生存款收益。
• 从综合收益角度看，收益率由高到低依次为：地方债 > 国债/国开债 > 商业银行普通债 > 同业存单 > 一般贷款 > 企业债。

银行配债遵循比价效应吗？

• 贷款与国债综合收益差与投资占比变化大致正相关，但存在不一致情况。
• 地方债与国债之间存在一定比价效应，国债与政金债之间比价效应不稳定。
• 商业银行债与存单有一定比价效应，但与企业债之间比价效应不明显。

金融监管带来流动性约束，提升银行配债性价比

• 2018年5月《商业银行流动性风险管理办法》发布，加强流动性管理。
• 监管指标包括流动性覆盖率（LCR）、净稳定资金比例（NSFR）、流动性比例（LR）、流动性匹配率（LMR）和优质流动性资产充足率（HQLAAR）。
• LCR和HQLAAR鼓励银行多配置国债和政金债等高流动性资产。
• 受疫情影响，银行流动性覆盖率小幅下降，促使债券配置增加。

实体融资结构变化，非标转标和政府债券占比增加提升配债需求

• 资管新规下，非标资产压缩，债券投资占比上升。
• 2017年3月至2022年5月，银行债券占比从18%上升至21%。
• 政府债券在社融存量占比上升，从12%升至17%，推动银行增持政府债券。
• 商业银行是政府债券的主要买家，政府债券增持节奏与净融资量一致。

当前银行配债趋势

资产荒情况下银行配债需求被动增加

• 被动储蓄和信贷投放不足，导致银行可配置资金充裕。
• 5月贷款增速为11.8%，债券投资增速升至13.7%。
• 国债认购倍数近期有所上升，显示资产荒背景下配债需求增加。

实体融资中政府债券占比提升产生相应配债需求

• 5月政府债券净融资达1.06万亿元，占新增社融的38%。
• 政府债券存量同比增速达17.5%，推动银行增持政府债券。
• 地方债净融资增加，银行配合财政发力，增持地方政府债。

银行负债成本下行，带动债券利率下降

• 5月银行负债成本率估算为2.15%，较1月下降8.77bp。
• 银行负债成本下降提升债券吸引力，带动债券配置增加。
• 银行计息负债成本率与债券配置量呈负相关，进一步推动债券利率下行。

风险提示

• 托管数据统计存在偏差。
• 各项资产综合收益测算结果存在误差。
• 银行负债成本上行超预期可能降低债券配置力度。
• 资金面超预期收紧可能对债市形成利空。

关键信息总结

• 银行持债总量：截至2022年5月，银行持债托管量约为64万亿元，占债券市场比重达55%。
• 持债结构：国债（22%）、政金债（17%）、地方政府债（43%）为主要配置对象。
• 配债行为逻辑：受利率、财政节奏、流动性监管、负债成本等因素影响，呈现配置型和交易型特点。
• 配债趋势：资产荒、政府债券占比上升、负债成本下降推动债券配置增加。
• 主要结论：银行在利率债中以配置为主，信用债配置不稳定，整体配债趋势向好。