四月资金面和债券市场策略展望：变与不变，4月决断-20230402-天风证券-22页_1mb

变与不变，4月决断 - 文档总结

核心内容

本报告主要分析2023年4月的资金面和债券市场走势，结合历史数据、当前经济形势及政策动向，对债市未来走势进行展望。报告指出，3月债市表现好于预期，4月走势将取决于宏观重心、资金面和基本面及政策预期。

主要观点

1. 3月债市表现好于预期：

   • 资金面总体宽松，主要得益于降准、信贷投放及市场情绪改善。
   • 外围事件（如硅谷银行危机）对市场情绪产生正面影响。
   • 机构行为活跃，信用债表现强势，尤其在低等级城投、二永债和20年国开债上表现突出。

2. 4月债市走势关键因素：

   • 宏观重心：当前经济修复的斜率和持续性仍是市场关注的核心，政策是否继续发力是关键。
   • 资金面：预计4月资金利率可能继续维持紧平衡状态，隔夜利率中枢建议在2%左右。
   • 基本面和政策预期：经济修复力度及政策节奏将影响债市表现，尤其是信贷是否继续多增。

3. 市场情绪与政策影响：

   • 市场对数据反映钝化，反映出对经济内在约束和政策端的担忧。
   • 李强总理在博鳌论坛上的表态表明政府对经济整体好转的信心，但市场仍关注政策的持续性和效果。

4. 4月资金面预测：

   • 信贷投放可能超出季节性，对超储形成较大消耗压力。
   • 央行可能通过MLF进行中期流动性投放，规模可能与2-3月的超额续作类似。
   • 资金面仍可能维持紧平衡，利率或有上行波动。

关键信息

资金面分析

• 3月资金面宽松：降准、MLF超额续作、央行公开市场操作等共同作用，推动资金利率下行。
• 4月资金面可能紧平衡：信贷多增与资金面收敛可能并存，导致资金利率维持在2%左右。
• 流动性分层现象：资金面宽松下，机构加杠杆行为明显，隔夜成交占比达到92.5%。

债市表现预期

• 利率与利差空间有限：在当前利率水平下，进一步下行与收窄空间有限，或有向上波动。
• 建议策略：机构应以票息策略为主，同时保持一定的预防性准备，特别是在信用下沉和加久期方面。
• 收益率中枢预测：
  • 一年CD：贴近一年期MLF，约2.85%左右
  • 十年国债：2.95%
  • 三年二级资本工具：3.55%

政策与经济修复

• 政策基调：稳字当头、稳中求进，政策节奏匀速推进，尤其在信贷和投资方面。
• 经济修复状态：3月PMI数据超预期，显示经济持续修复，但部分高频数据出现放缓迹象。
• 关注重点：
  • 地产修复的持续性
  • 企业库存周期
  • PPI走势
  • 央行及政府对经济的政策支持

机构行为影响

• 一季度信用债表现突出，机构配置行为增强。
• 新发理财和债券型基金规模回升，反映市场对信用债的偏好。
• 机构在信用下沉和加久期策略上有所行动，影响市场走势。

历史回顾与趋势

• 2017-2022年4月债市表现：
  • 2017年：资金面收敛，长端利率上行。
  • 2018年：受中美贸易摩擦影响，利率回落。
  • 2019年：经济开门红，利率反转上行。
  • 2020年：疫情缓解后，利率由降转升。
  • 2021年：经济数据走弱，利率下行。
  • 2022年：经济修复，利率上行。
• 4月债市交易主线：资金面、基本面及政策面。

风险提示

• 监管政策不确定性
• 经济复苏不确定性
• 海外风险不确定性

附录：重要数据与图表

• 3月资金面宽松：R001、DR007等利率显著下行。
• 信贷与超储：信贷投放强劲，超储消耗压力大。
• 政治局会议影响：4月会议对一季度经济评估及后续政策部署影响显著。
• 债市表现：信用债表现优于利率债，二级资本债利差收窄。

小结

3月债市表现好于预期，主要得益于降准、资金面宽松及市场情绪改善。4月债市走势将取决于宏观重心、资金面和基本面及政策预期。信贷多增与资金面收敛可能并存，导致债市维持紧平衡。建议机构在票息策略基础上保持预防性准备，关注信用债与利率债的利差变化。当前经济修复斜率和持续性仍是政策关注重点，市场对政策的持续性和效果仍有疑虑。