20120613-安信证券-大北农-002385.SZ-高速扩张的高端猪饲料企业_21页_2mb

大北农深度研究报告总结

核心内容

大北农是一家国内领先的高端猪饲料企业，以预混料为核心，预混料产销量连续十年位居全国第一。公司业务涵盖饲料、种子、动物保健及植物保护产品，其中饲料业务是其主要收入来源，占公司毛利的77%。2011年，公司饲料总销量为181万吨，收入达69亿元，其中乳猪料占比13%，收入占比27%。

公司计划在未来2-3年内完成100个卫星厂建设，预计2012-2014年饲料产能分别达到500万吨、700万吨和900万吨，三年复合增速达45%。饲料销量预计为253/348/466万吨，增速分别为40%、38%和34%。

主要观点

1. 行业景气向好，规模企业快速扩张

• 饲料行业因工业饲料普及率提升和规模化养殖发展而持续增长。
• 2004-2010年，工业饲料普及率从27%提升至41%，带动饲料产量年复合增长9%，远超同期肉蛋奶等产量增速。
• 行业集中度提升，规模饲料企业增速显著高于行业整体，预计未来3-5年仍能保持30%左右的增速。

2. 饲料业务高速扩张，以乳猪料为核心

• 乳猪料是公司高附加值产品，技术壁垒高，价格是普通猪料的2-3倍。
• 乳猪料业务增长空间广阔，2011年教槽料市场覆盖率不足20%，预计未来10年仍有显著增长潜力。
• 2012-2014年，公司计划新增53万吨和42万吨乳猪料产能，乳猪料销量预计从8万吨增长至108万吨。

3. 销售体系构建完整，推动市场渗透

• 公司建立了“公司+经销商+养殖户”的销售体系，覆盖全国500多个县级服务站和10000多个村镇。
• 通过“事业财富共同体”战略，增强经销商和养殖户的粘性，提升市场渗透率，目标在重点区域达到30%以上市场占有率。

4. 种子业务增长潜力大

• 种子业务是公司第二大收入来源，2011年毛利占比约14%。
• 主要品种包括玉米种子“农华101”和水稻种子“天优华占”、“扬两优6号”等，均处于快速增长期。
• 种子业务毛利率保持在44%左右，收入年复合增速约23%。

关键信息

财务预测

• 2012-2014年，公司预计每股收益分别为0.92元、1.25元和1.68元，增速分别为46%、37%和34%。
• 2012年动态市盈率（PE）为20倍，较海大集团（27倍）折价明显。
• 目标价格为23元，给予增持-A评级，预计2012年12倍PE。

增长驱动因素

• 饲料行业集中度提升，规模化养殖比例上升。
• 乳猪料等高端产品需求增长，市场覆盖率提升。
• 种子业务技术领先，高附加值品种持续推出。

风险提示

• 疫情风险、自然灾害风险等可能影响公司业绩。

未来展望

大北农凭借强大的研发实力和高效的营销体系，在饲料行业中占据领先地位。随着乳猪料等高端产品的持续推广和产能扩张，公司有望在未来的3-5年内保持30%以上的高速增长。同时，种子业务的稳步发展也将为公司提供新的增长点，进一步巩固其在农业板块中的竞争优势。