深度报告-20201026-东吴证券-九洲药业-603456.SH-CDMO跨越式成长_业绩持续高增_38页_2mb

九洲药业CDMO与API业务分析总结

核心内容概述

九洲药业是一家专注于化学原料药（API）和合同研发生产组织（CDMO）业务的公司，近年来业绩显著提速。公司通过API和CDMO双线布局，实现了业务结构的优化与升级。2019年，公司API业务收入达10.13亿元，CDMO业务收入达7.57亿元，其中CDMO业务近五年复合增长率（CAGR）为19.78%。2020年H1，CDMO业务收入同比增长136.16%，达到4.36亿元，带动公司整体业绩高速增长。公司综合毛利率由2014年的27.99%上升至2020年上半年的42.22%，盈利能力显著增强。

主要观点

1. CDMO业务跨越式成长

• 行业背景：中国CDMO行业受益于全球创新药研发高景气度和MAH制度的实施，预计未来三年保持20%左右的复合增长。
• 业务驱动：公司CDMO订单需求旺盛，产能扩张迅速，2020年H1CDMO收入同比增长136.16%，2020-2022年预计分别实现12.40亿、19.52亿、26.29亿元收入。
• 技术平台：公司拥有手性催化、连续化反应和氟化学三大技术平台，支撑其CDMO业务的快速增长。
• 并购推动：2019年收购诺华苏州工厂，增强了公司与大客户的绑定，三大重磅产品（Entresto、Kisqali、Gleevec/Tasigna）全球放量，有望带动CDMO业绩爆发。

2. API业务稳定增长

• 主要产品：公司API业务覆盖中枢神经类、非甾体抗炎类、抗感染类及降糖类四大产品体系，卡马西平、奥卡西平等拳头产品在细分市场中占据领先地位。
• 收入预测：2020-2022年API业务预计分别实现11.59亿、12.65亿、13.56亿元收入。
• 市场拓展：瑞科复产后，磺胺类及格列齐特原料药收入有所改善，联手上药及自研新产品上市将带来业绩弹性。

3. 盈利预测与估值

• 盈利预测：2020-2022年，公司预计实现归母净利润3.80亿、5.99亿、7.87亿元，复合增速达49.1%。
• 每股收益：2020-2022年EPS分别为0.47元、0.74元、0.98元。
• 估值：当前股价对应估值分别为68倍、43倍、33倍，公司具备良好的成长性，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

1. 收入与毛利率

• 收入增长：2019年营业收入20.17亿元，2020年H1实现17.46亿元，同比增长28.53%。
• 毛利率提升：2020年H1综合毛利率达42.22%，主要得益于CDMO业务占比提升及原料药涨价与成本控制。

2. 股权激励与业绩承诺

• 激励对象：2020年股权激励对象包括公司高管和中层管理人员，总授予限制性股票192.7万股。
• 业绩目标：2020-2022年净利润增长率分别不低于30%、70%、120%，显示公司对业绩高增长的坚定预期。

3. 产业链拓展

• 商业模式：公司CDMO业务向更多品类横向扩张，同时向临床前CMC和制剂生产纵向拓展。
• 产能扩张：在建工程包含多个扩产项目，如川南生产基地、江苏瑞科原料药生产基地、外沙分公司生产基地等，未来将提供充足产能保障。

4. 三大重磅产品分析

• Entresto：全球心衰市场规模预计2028年达221亿美元，2025年预计销售峰值达46亿美元，九洲药业作为其原料药供应商，将受益于其放量。
• Kisqali：全球乳腺癌市场广阔，2025年预计销售额达17.13亿美元，九洲药业作为其原料药供应商，具备增长潜力。
• Gleevec/Tasigna：Gleevec专利到期进入衰退，Tasigna销售仍有提升空间，九洲药业作为其原料药供应商，有望分享增长红利。

风险提示

• 创新药生命周期变化：主要创新药上市销售低于预期可能影响CDMO业务。
• 政策风险：行业政策变化可能影响CDMO业务发展。
• 价格波动：原料药价格波动可能影响公司盈利能力。
• 汇率波动：汇兑损益风险可能影响公司财务表现。

图表与数据支持

• 图表目录：包含多个图表，如业务结构、收入增速、毛利率变化、CDMO市场增长预测等。
• 数据来源：公司公告、东吴证券研究所、FDA、诺华年报等。

总结

九洲药业凭借CDMO与API双业务布局，实现了业绩的显著增长，尤其是CDMO业务的快速发展。公司通过技术平台建设、产能扩张及并购整合，提升了自身竞争力，并有望在未来三年内跻身CDMO行业第一梯队。尽管面临一定的市场与政策风险，但公司当前的盈利能力和增长潜力仍被看好，首次覆盖给予“买入”投资评级。