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山西汾酒（600809.SH） 单季度业绩波动，全年目标不变

核心内容

山西汾酒在2022年上半年实现营收153.3亿元，同比增长26.5%，归母净利润50.1亿元，同比增长41.5%。尽管2022年第二季度营收仅同比增长0.4%，归母净利润同比下降4.3%，但公司表示全年收入目标不变，并维持“买入”投资评级。主要原因是配额制严格按月执行导致Q2收入阶段性放缓，但实际经营状态良好。

主要观点

• 业绩波动原因：Q2业绩波动主要由于配额制执行严格，导致收入阶段性放缓，但公司回款和动销表现良好，印证了其经营状况。
• 全年目标信心：公司2022年营销策略以稳定为主，中秋回款顺利，全年收入目标不变，预计能够完成。
• 盈利预测调整：分析师下调了2022-2024年的盈利预测，预计净利润分别为75.9亿元、100.2亿元、133.5亿元，同比增长分别为42.9%、32.0%、33.1%。
• 产品结构优化：青花系列增长显著（+56%），腰部系列增速较快，玻汾增长缓慢但产品结构提升明显，竹叶青收入下降18.4%，杏花村收入增长58.1%。
• 市场表现：省外收入占比63.0%，增速高于省内市场（省内增长19.4%，省外增长31.5%）。
• 财务表现：Q2合同负债环比增长9.6亿元，销售商品、提供劳务收到的现金为58.2亿元，高于当期营收10亿元，显示公司回款能力强。
• 毛利率提升：产品结构优化带动Q2毛利率提升至78.40%，净利率略降至27.62%，但预计下半年净利率将回升。
• 估值指标：当前股价276元，对应PE为44.4倍，预计2022-2024年PE分别为44.4、33.6、25.2倍，显示估值逐步下降。

关键信息

财务摘要与估值指标

财务比率

风险提示

• 宏观经济波动：可能导致市场需求下滑。
• 省外扩张不及预期：可能影响公司整体增长。

投资评级说明

• 买入 (Buy)：预计相对强于市场表现20%以上。
• 增持 (outperform)：预计相对强于市场表现5%~20%。
• 中性 (Neutral)：预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动。
• 减持 (underperform)：预计相对弱于市场表现5%以下。

估值方法的局限性

本报告的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易，仅供参考。

法律声明

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总结

山西汾酒在2022年上半年表现出强劲的增长，尽管Q2因配额制执行严格导致收入阶段性放缓，但公司整体经营状态良好，回款和动销表现优异。产品结构持续优化，青花系列增长显著，省外市场增速优于省内市场。公司预计全年目标可实现，并维持“买入”评级。财务指标显示公司盈利能力提升，估值逐步下降，但需关注宏观经济波动及省外扩张风险。