20240528-山西证券-债券策略报告_永续债之辨_17页_1mb

永续债核心分析与风险总结

永续债是一种无明确到期日或期限极长的混合资本工具，兼具“股性”和“债性”。其条款设计复杂，主要包括本金续期、票息重置、利息递延及次级条款，这些条款增强了债券的股权属性，但增加了投资风险。

关键条款与风险

1. 利率跳升机制
   发行人若选择延期，票面利率将大幅提高，若跳升不足，可能触发延期风险，甚至预示财务恶化。
2. 利息递延条款
   递延利息需额外支付高额罚金，若发行人仍递延，可能面临流动性危机或信用恶化。
3. 次级条款
   破产清算时，含次级条款的永续债偿付顺序劣于普通债券，弱资质发行人的违约风险更为显著。
4. 条款对认定的不确定性
   不同条款增强了“股性”（如利息递延、次级条款），导致发行方划分为权益工具，而投资方偏向债权性。

会计与税务处理

• 会计准则：通过条件如无固定到期日、清偿顺序、利率跳升等区分权益工具与金融负债，发行方倾向于计入权益以改善资本结构，但新规趋严，凭证准确性要求提高。
• 税务处理：若符合股息免税条件，则利息由发行人全额承担；若满足债券利息条件，则利息可税前扣除，税法允许与会计处理存在差异。

核心矛盾与风险

• 认定分歧：发行方倾向于将永续债划分为权益工具（尤其国企），而投资者多视其为债权工具，监管规定要求投资者保持与发行方一致合同分类。
• 权利不对等：永续债赋予发行人选择权，无投资者回售权，需谨慎甄别延期风险。
• 波动加剧：低信用主体的永续债下行风险显著，流动性相对较弱，投资者需警惕弱资质主体的违约可能。

风险提示

• 会计、政策变动及信用风险可能导致分类变更和估值波动。
• 展期与递延付息事件频发，需密切关注强制付息事件及公司资金流。
• 统计口径不准确可能导致信息偏差及投资偏差。

综上，永续债的条款设计复杂，投资者需加强条款甄别与风险研判，尤其是关注延期、跳升机制及次级条款，严格遵循会计与税务区分，并防范政策变动、信用风险等多重不确定性。