深度报告-20220406-国联证券-人福医药-600079.SH-高壁垒麻药龙头_归核聚焦持续改善_33页_2mb

人福医药（600079）总结

核心内容

人福医药是麻醉药品行业的龙头企业，其核心产品为芬太尼类麻醉镇痛药。公司通过归核化战略，聚焦医药主业，剥离非核心资产，提升了财务效率和盈利质量。2020/2021年扣非归母净利分别增长42%和49%，实现高速增长。

主要观点

• 行业高壁垒：麻醉药品行业准入门槛高，国内单方制剂企业仅限1-3家，新药开发速度慢，行业竞争格局稳定，龙头企业具备长期优势。
• 舒适化诊疗驱动需求：随着手术量增长、人口老龄化以及舒适化诊疗需求的提升，麻醉药物使用量持续增加。
• 产品升级：公司产品从镇痛向镇静延伸，瑞马唑仑、阿芬太尼等新药具有更优的临床表现，有助于替代传统药物，成为新的增长点。
• 归核战略：自2018年起，公司持续剥离非核心资产，资产负债率由60%降至55%，未来有望进一步改善，推动高质量发展。

关键信息

行业概况

• 2020年麻醉药品市场规模约52亿元，2015-2019年CAGR为14.07%。
• 行业具备高壁垒，新药开发缓慢，2015-2021年FDA仅批准3款镇痛镇静新药。
• 行业价格稳定，麻醉药品的最高出厂价格自2003年以来未有明显下调。

公司业务发展

• 市占率高：2021年前三季度人福医药在麻醉药品市场的市占率已达65%。
• 产品拓展：瑞马唑仑、阿芬太尼、磷丙泊酚二钠等新药陆续获批，适应症覆盖内镜检查、手术麻醉、ICU镇静等多个领域。
• 销售潜力：瑞马唑仑预计为10亿级大品种，阿芬太尼和磷丙泊酚二钠具有替代潜力。

归核化进展

• 子公司数量减少：2017-2021Q3，公司并表子公司由171家减至125家。
• 资产负债率下降：2021Q3资产负债率降至54.92%，财务费用有望进一步下降。
• 资产处置：公司持续出售非核心资产，如乐福思、四川人福、华泰保险等，回收资金，聚焦主业。

盈利预测与估值

• EPS预测：2021-2023年EPS分别为0.89/1.09/1.36元，三年CAGR为24.46%。
• 估值：参考化药可比公司20倍PE，给予人福医药2022年21倍估值，目标价22.98元。
• 投资建议：维持“买入”评级，认为公司具备长期增长潜力。

风险提示

• 麻醉药品壁垒减弱
• 新药推广不及预期
• 归核化进度不及预期
• 疫情超预期影响

财务数据摘要

产品与市场分析

麻醉药品

• 2021年前三季度市场占有率64.7%，前五家企业市占率高达91%。
• 主要产品包括芬太尼、舒芬太尼、瑞芬太尼、阿芬太尼、氢吗啡酮等。
• 舒芬太尼2021-2023年收入增速预计为18%/13.2%/13.2%。
• 瑞芬太尼预计收入增速为25%/20%/20%。

镇静产品

• 瑞马唑仑：2021-2023年收入增速预计为5.3%/16.1%/41.6%，适应症包括结肠镜、ICU镇静等。
• 阿芬太尼：2021-2023年销售额预计为0.90/1.35/2.03亿元，具备快速起效、呼吸抑制轻等优势。
• 磷丙泊酚二钠：2021-2023年收入增速预计为13.3%/16.1%/20.7%，减少注射部位痛和脂质相关副作用。
• 咪达唑仑口服液：预计为1亿级别产品，方便儿科使用。

行业趋势

• 舒适化诊疗：麻醉科服务范围扩大，涵盖ICU、门诊、围术期管理等。
• 手术室外麻醉：占比持续提升，预计2019年达到40%。
• 老龄化趋势：65岁以上人群对镇痛镇静药物的需求增加。
• 政策支持：卫健委等多部门鼓励麻醉相关服务，如无痛胃肠镜、分娩镇痛等。

竞争优势

• 高壁垒：麻醉药品准入限制严格，新药开发缓慢，行业集中度高。
• 产品创新：瑞马唑仑、阿芬太尼等产品性能优于传统药物，符合舒适化诊疗趋势。
• 归核战略：剥离非核心业务，聚焦医药主业，改善财务结构，提升盈利质量。

未来展望

• 业绩增长：预计2021-2023年归母净利分别增长25.85%、23.65%、23.91%。
• 产品替代：瑞马唑仑、阿芬太尼等有望替代丙泊酚，成为新的增长点。
• 行业前景：麻醉药品行业具备稳定增长潜力，政策支持与市场需求驱动行业持续发展。