2017-20130306-湘财证券-汤臣倍健-300146.SZ-持续增长的膳食营养补充剂业龙头_28页-1mb

汤臣倍健（300146.SZ）首次覆盖研究报告总结

核心内容

汤臣倍健是中国膳食营养补充剂行业的非直销领域龙头，凭借其产品力、渠道力和品牌力的综合优势，持续引领行业发展。公司成立于1995年，2010年在深交所创业板上市，目前拥有“汤臣倍健”“十一坊”“顶呱呱”“健力多”等多个品牌，其中“汤臣倍健”为国家驰名商标。

主要观点

• 行业前景广阔：中国膳食营养补充剂行业尚处于发展初期，人均消费额仅为6.87美元，远低于美国和日本。随着人口老龄化、经济增长和健康意识提升，行业预计未来将保持每年20%的增速。
• 非直销渠道增长潜力大：中国非直销渠道占比仅为20%，远低于美国（80%）和日本（64%）。预计未来非直销渠道将逐步成为主流，行业将更加规范。
• 竞争优势显著：公司拥有51个营养素补充剂和保健食品批准证书，为产品进入药店等专业渠道提供了政策支持和消费者信任，同时通过“全球原料三步走”战略提升原料保障水平。
• 战略聚焦产品、渠道与品牌：公司致力于打造五大渠道（药店、商超、婴童、网购、专卖店），并以“汤臣倍健”品牌为核心，投入年销售额的10%进行品牌建设，提升品牌厚度。
• 盈利能力强：公司毛利率超60%，净利润率约30%，在食品饮料板块中盈利能力突出，主要得益于保健食品的低价格敏感度和高附加值。

关键信息

市场数据

• 当前价格：69.36元
• 目标价格：85.00元（12个月）
• 总股本：218.72百万股
• A股流通比例：38.68%
• 12个月最高/最低价：71.98/42.75元
• 第一大股东：梁允超，持股57.49%

营收与盈利预测

• 2013-15年收入：15.32亿元、21.60亿元、28.51亿元
• 归属母公司净利润：4.13亿元、5.95亿元、7.95亿元
• EPS：1.89元、2.72元、3.63元
• PE（2013年）：36.78倍
• 估值：给予“增持”评级，12个月目标价85元，对应PE为36.73倍。

渠道布局

• 终端数量：截至2012年底，公司拥有超过3万家销售终端，其中药店占主导地位。
• 渠道策略：公司通过利润驱动渠道，与经销商共同成长，为终端留出足够利润空间。同时，公司大力发展商超、婴童、网购等渠道，目标形成“药店拿量、商超拿势、专卖店拿利”的格局。
• 连锁经营：公司已建立192家直营店和385家联营店，未来计划将连锁店数量提升至2000家以上。

品牌建设

• 品牌结构：包括“汤臣倍健”（主打品牌）、“十一坊”（高端品牌）、“顶呱呱”（婴童品牌）和“健力多”（单品品牌）。
• 品牌投入：公司坚持每年投入10%的销售收入用于品牌推广，目标打造“万店皆姚明”的品牌形象。
• 姚明代言：2010年签约姚明作为品牌代言人，助力品牌国际化形象提升。

产品力

• 产品系列：公司产品涵盖蛋白质/维生素/矿物质、补钙、女性健康、婴童健康、男性健康、心血管健康等多个系列，主销产品包括蛋白粉、蜂胶、螺旋藻、钙片等。
• 原料优势：公司坚持“全球原料三步走”战略，进口原料占比达76%，并计划建设全球有机农场，提升产品品质和安全性。

行业分析

中国保健品行业发展历程

• 80年代：兴起阶段，以蜂王浆为代表，年产值约16亿元。
• 80年代-1995年：旺盛阶段，产品种类繁多，广告营销为主，年产值达300亿元。
• 1995-2003年：行业调整期，出现“三株”“脑白金”等品牌，政策监管加强。
• 2003年至今：新一轮高速发展阶段，行业进入规范化，市场更加成熟。

国际经验

• 美国：非直销渠道占比80%，消费者健康意识高，人均消费额远超中国。
• 日本：非直销渠道占比64%，老龄人口增长推动市场发展，人均消费额高于中国。
• 中国潜力：人均消费额仅为6.87美元，远低于日本和美国，但未来增长空间巨大。

风险提示

• 食品安全风险：中国食品安全问题频发，对行业形成一定压力。
• 渠道管理风险：公司需加强终端精细化管理，以应对市场竞争和消费者需求变化。

总结

汤臣倍健凭借强大的品牌影响力、完善的渠道布局和优质的原料保障，在膳食营养补充剂行业中占据领先地位。随着非直销渠道占比的提升和行业规范化的推进，公司有望持续增长，实现更高的市场份额和盈利能力。公司未来将通过品牌、产品和渠道的持续优化，进一步巩固行业龙头地位，为投资者带来长期价值。