20150505-广发证券-汤臣倍健-300146.SZ-传统业务精耕细作_布局移动医疗创造新模式_35页_2mb

汤臣倍健 (300146.SZ) 详细总结

核心内容

汤臣倍健是一家专注于膳食补充剂行业的中国龙头企业，致力于通过多品类、多渠道和多模式的布局，提升市场占有率并开拓新的商业模式。公司正积极布局移动健康平台，以打造“硬件+应用+云服务+保健品销售”的闭环管理模式。同时，公司通过线上线下区隔产品和品牌战略，应对国外保健品进入带来的冲击。

主要观点

• 市场潜力大：随着我国消费水平提高和人口老龄化加剧，膳食补充剂市场空间广阔，未来市场规模有望达到6000亿元，是当前规模的6倍。
• 多品类策略：公司通过推出多品类和单品直营，提升市占率，预计未来可提高至5%以上。
• 品牌并购战略：公司通过收购打造品牌联合国，提升产品种类和研发能力，参考NBYT的并购模式，预计未来增长显著。
• 线上渠道发力：线上业务快速发展，推出“十二篮”、“每日每加”等电商专属品牌，缓解国外保健品冲击。
• 移动健康平台布局：公司通过参股倍泰、桃谷科技，控股臻鼎，积极布局移动健康平台，未来有望形成新的商业模式。

关键信息

一、消费水平提高和人口老年化加剧，未来膳食补充剂市场空间广阔

• 2014年，我国膳食补充剂市场规模达到1000亿元，近三年复合增长率14.2%。
• 我国膳食补充剂渗透率不足20%，远低于美国和日本，存在2倍增长空间。
• 人均消费金额仅为发达国家的1/6-1/9，未来有望达到日本的一半，即约3倍。
• 未来膳食补充剂市场规模预计可达6000亿元，至少还有6倍发展空间。

二、多品类：拓宽市场，提升品类覆盖率

1. 多品类及单品直营：

   • 公司目前推出约90种单品，相较国外巨头仍有较大发展空间。
   • 预计未来市占率有望提升至5%以上，销售规模可达百亿级别。
   • 品牌多元化阶段，重点推广一牌单品，提高市场教育和营销效率。

2. 健力多单品直营：

   • 健力多主打骨骼健康，市场潜力大。
   • 截至2014年，健力多已拥有16129个连锁自有门店，累计销售32.13万盒。
   • 2014年收入增长245%，实现正利润121万元，预计未来5年可成为过10亿的大单品。

3. 无限能切入草本膳食补充剂：

   • 定位科学贵细药材，推出9种产品，预计未来2-3年将进入爆发增长期。
   • 与无限极等草本品牌类似，草本市场具有中国特色，发展潜力大。
   • 预计未来2-3年复合增长率超过100%，成为公司净利润的重要增长点。

三、多渠道：线上业务板块发力缓解国外保健品冲击

1. 终端数量扩张+精细化管理：

   • 公司线下终端数量为45000家，其中药店占比高，未来仍有增长空间。
   • 预计未来新增终端保持每年5%-8%增长。
   • 通过精细化管理，提升单店产出，目标为保健食品占药房收入比重翻倍。

2. 线上渠道崛起：

   • 保健品网购渠道增速远高于其他渠道，2014年占比已达10.7%。
   • 公司推出“十二篮”、“每日每加”等电商专属品牌，以提供健康解决方案。
   • “十二篮”提供体重管理整体方案，短期销量贡献有限，但长期有望提升线上市场份额。

3. 线上线下区隔产品：

   • “每日每加”专注于电商渠道，推出16款商品，预计今年试销收入达1000万元，未来2-3年贡献业绩。
   • “健乐多”针对运动人群，定位精准，预计未来2-3年将成为公司重要增长点。

四、多模式：积极布局移动健康平台，创造新商业模式

1. 移动医疗市场前景广阔：

   • 2014年移动医疗市场规模30亿元，连续三年增速保持在50%以上。
   • 预计未来三年增速至少70%，到2017年市场规模将达160亿元。

2. 公司布局移动健康平台：

   • 2014年投资深圳倍泰，设立桃谷科技，控股上海臻鼎。
   • 深圳倍泰拥有120多项专利，提供家庭云健康、智慧社区健康、智慧养老等解决方案。
   • 公司计划通过会员信息数据共享、云端大数据库等方式，提升移动医疗业务的协同效应。

3. 对标国内外移动医疗领域：

   • 美国移动医疗商业模式成熟，分为B2B和B2C两种。
   • 久安医疗通过“硬件+应用+云服务”模式实现闭环管理，毛利率达52.56%，公司借鉴其模式布局移动医疗。

五、公司估值及投资建议

• 投资建议：公司近期实施管理层激励，预计15-17年EPS分别为0.89、1.20、1.54元，给予16年37倍估值。
• 合理市值：预计整体合理市值为453亿元，第一目标价62元，给予“买入”评级。
• 风险提示：传统保健品业务下滑、移动医疗推进速度、海外资源整合均存在风险。

数据与图表索引

• 图1：中国膳食补充剂行业收入保持稳定增长
• 图2：中国膳食补充剂渗透率远低于美国和日本
• 图3：2014世界各国人均膳食补充剂消费金额
• 图4：65岁以上老龄化人口比重将步入高速增长阶段
• 图5：汤臣倍健市占率只有3.7%
• 图6：汤臣倍健SKU数量远远少于国外保健品巨头
• 图7：2014年骨骼健康产品销量占保健品比重最高达25.7%
• 图8：佰嘉“健力多”增长爆发
• 图9：14年草本类保健品增速最高
• 图10：无限极多年来收入保持高速增长
• 图11：NBYT通过收购保持较快收入增速
• 图12：1991-2010年NBYT市值扩大83倍
• 图13：海外公司收入规模远高于汤臣倍健
• 图14：汤臣倍健市值高于海外公司
• 图15：GNC产品品类非常丰富，研发创新能力强
• 图16：GNC国内外销售点分布，海外布局占比较高
• 图17：汤臣倍健进入的全国百强连锁药店和商超数量较高
• 图18：汤臣倍健终端数量远低于其他类别的保健品
• 图19：合生元妈妈100会员终端网点快速增长
• 图20：合生元会员人数及收入占比不断提高
• 图21：公司之前收入规模随终端数量变化而变化
• 图22：公司单个终端产出处于提升过程
• 图23：国外知名保健品国外价格、估算的在中国可能达到的低零售价与汤臣倍健价格对比
• 图24：关税下降对进口葡萄酒影响至少32%
• 图25：05年降低关税后葡萄酒进口数量爆发式增长
• 图26：降低关税后进口葡萄酒占国内消费量比重快速提高
• 图27：搜索热度：安利最高，但汤臣倍健从2014年下半年开始搜索热度不断提高
• 图28：“十二篮”线上发力，打造体重管理产业链
• 图29：布局移动健康平台发展大事记
• 图30：九安医疗通过“硬件+应用+云服务”打造闭环管理模式
• 图31：“十二篮”、“营养家”与倍泰、上海臻鼎实现资源共享，提供云端数据支持

总结

汤臣倍健通过多品类、多渠道和多模式的布局，正积极应对市场变化，提升市占率并开拓新的增长点。公司通过收购打造品牌联合国，提升产品覆盖面和研发能力。线上业务板块发力，推出专属品牌缓解国外保健品冲击。同时，积极布局移动健康平台，通过“硬件+应用+云服务+保健品销售”模式，打造新的商业模式。公司估值合理，未来发展前景广阔，给予“买入”评级。