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肝病深耕者，还需更进取 —— 福瑞股份（300049）总结

核心内容

福瑞股份（300049）是一家专注于肝病领域的医药企业，致力于打造“药品+器械+服务”三位一体、“线上+线下”融合的医药大闭环生态圈。公司业务覆盖研发、生产、销售和医疗服务，形成了完整的产业链布局。尽管2015年公司营收小幅下降，但盈利能力有所提升，主要得益于药品板块毛利率的提高及器械板块的高毛利特性。

主要观点

• 全产业链布局：公司构建了涵盖药品、医疗器械和医疗服务的完整产业链，强化了在肝病领域的综合竞争力。
• 药品板块增长稳健：2015年药品业务收入增长7.6%，毛利增长29%，毛利率达58.89%，预计随着原料价格下降，毛利有望继续提升。
• 器械板块受外部因素影响：2015年器械板块营收下降26.86%，主要由于并表比例调整和市场交接问题，但预计2016年将有所回升。
• 医疗服务板块潜力巨大：爱肝中心数量迅速增长，预计2016年可实现2500万元利润，同时推进实体医院和互联网医疗平台建设。
• 海外医疗探索：公司为丙肝患者提供海外就医渠道，推动治疗水平提升，增强品牌影响力。
• 定增项目助力发展：公司通过非公开发行股票募集资金用于药房托管项目，有助于缓解短期业绩压力并提升盈利能力。

关键信息

财务数据

• 2015年营收：6.04亿元，同比小幅下降6.40%
• 2015年归属母公司净利润：9168.5万元，同比增长5.1%
• 2015年扣非净利润：9441.1万元，同比增长27.75%
• 2016-2018年盈利预测：
  • 营收：9.86亿、13.20亿、18.10亿
  • 归属母公司净利润：1.38亿、1.85亿、2.63亿
  • EPS：0.52元、0.70元、1.00元
  • PE：43.77倍、32.51倍、23.76倍

业务板块分析

药品板块

• 主要产品为复方鳖甲软肝片和壳脂胶囊，市场占有率稳定在25%以上。
• 冬虫夏草为关键原料，占成本70%以上，2015年采购价回落，毛利率提升。
• 与94家生产厂家签订代理协议，代理100余种肝病治疗药物。
• 2016年计划通过外延并购优化药品结构，形成全线肝病产品线。

器械板块

• 主要产品为FibroScan，毛利率稳定在80%以上。
• 2015年营收2.07亿元，同比下降26.86%，主要因并表比例调整。
• 预计2016年仪器销售将有所回升，受换新需求及销售团队到位影响。
• 2016年2月，Echosens（中国）工厂正式开业，实现FibroScan国产化生产。

医疗服务板块

• 包括爱肝中心、互联网医疗、实体医院等。
• 2015年爱肝中心达128家，预计2016年新增120家，2017年新增195家。
• 爱肝中心平均营收及净利润逐年提升，预计2016年实现约2500万元利润。
• 实体医院建设稳步推进，福瑞医疗中心有望2017年投入运营，蒙中医院预计2019年投入运营。
• “爱肝一生”APP上线，改善医患关系，提升用户体验和粘性。

定增项目

• 2016年非公开发行股票，募集资金不超过8亿元，用于公立医院药房托管项目。
• 一期投入5亿元，完成5家医院药房托管，预计2016年实现2000万元净利润。
• 二期投入3亿元，完成15家医院药房托管，预计2017年实现4000万元净利润。
• 实控人王冠一认购不少于2亿元，进一步巩固其控制权。

风险提示

• 原料价格波动可能影响药品成本和利润。
• 仪器销售增速可能低于预期。
• 项目建设可能延后，影响收益。
• 爱肝中心盈利模式尚未完全成熟，营利能力可能受限。
• 自主肝病药品单一，增长受限。

投资评级

• 评级：增持
• 理由：公司具备完整的肝病产业链布局，未来盈利增长潜力大，尤其在爱肝中心和互联网医疗方面，具有资源价值和市场拓展空间。

市场数据

基础数据

未来展望

福瑞股份通过全产业链布局，已形成在肝病领域的核心竞争力。虽然短期业绩承压，但随着爱肝中心的扩张、互联网医疗的深化以及海外就医模式的探索，公司有望在未来三年实现业绩的快速增长。我们看好其长期发展，给予“增持”评级。