20210818-天风证券-海外文献推荐第191期_12页_1mb

金融工程：捕获比率究竟在共同基金业绩中捕获了什么？

核心内容

本文探讨了共同基金中常用的“捕获比率”（Capture Ratios）在评估基金管理人能力方面的有效性。捕获比率分为上行捕获比率和下行捕获比率，分别衡量基金在市场上涨和下跌期间的表现。研究发现，尽管捕获比率被广泛用于基金评估，但其作用被高估，实际上主要反映了基金的Beta值，而非管理人的能力。此外，虽然捕获比率在短期内（1年）对基金未来业绩有一定的预测能力，但在较长周期（3年、5年）中表现不佳，甚至与未来业绩呈负相关。

主要观点

• 捕获比率与Beta值高度相关：上行和下行捕获比率与基金的Beta值在统计上高度相关，且在1年、3年和5年案例中均显著。这表明捕获比率更多反映的是基金对市场的敏感度，而非管理人技能。
• 短期预测能力较强：捕获比率在1年期间对基金未来业绩有较强的预测能力，但对3年和5年预测效果较差，甚至呈负相关。
• 技能指标（上/下行捕获率差异）的局限性：技能指标被定义为上行和下行捕获率的差异，但在长期预测中表现不佳，与未来业绩呈负相关。
• Alpha预测与技能指标高度相似：研究发现，样本内Alpha对样本外Alpha的预测与技能指标的预测高度相似，这表明技能指标并未提供额外的预测价值。
• 捕获比率可能只是营销工具：由于其与Beta值高度相关，且无法准确反映管理人技能，捕获比率可能被基金公司用作营销工具，误导投资者。

关键信息

数据和方法

• 使用1990-2019年的晨星美国股票基金数据，剔除指数基金，仅保留积极管理基金。
• 数据分为1年、3年、5年三种案例，分别计算样本内和样本外的捕获比率与Alpha。
• 捕获比率基于基金和基准的周回报计算，Beta值基于周回报估计，六因子Alpha基于Fama-French和Carhart因子模型。

描述性统计

• 1年案例：样本内观测值27,045个，基金数量2,219个。
• 3年案例：样本内观测值7,147个，基金数量1,788个。
• 5年案例：样本内观测值3,136个，基金数量1,388个。
• 捕获比率平均值在1年、3年、5年案例中分别为94.54、94.24、93.19，均低于100，表明基金在市场上涨时表现不如基准。
• 下行捕获比率平均值在1年、3年、5年案例中分别为94.72、93.32、91.92，均高于100，表明基金在市场下跌时表现优于基准。

研究结果

• 捕获比率与Beta的强相关性：捕获比率与Beta值在1年、3年和5年案例中均呈显著正相关，R²分别为0.6986、0.8511和0.8789。
• 技能指标的预测能力：技能指标在1年案例中与未来业绩呈显著正相关，但在3年和5年案例中与未来业绩呈显著负相关。
• Alpha预测与技能预测相似：样本内Alpha对样本外Alpha的预测与技能指标的预测高度相似，表明技能指标并未提供额外信息。
• 长期表现不佳：技能指标在3年和5年案例中对基金未来业绩的预测效果不佳，甚至呈负相关。

结论

本文结论指出，捕获比率在共同基金评估中被高估，其主要反映的是基金的Beta值，而非管理人技能。虽然在短期（1年）内捕获比率对基金未来业绩有一定预测能力，但在长周期（3年、5年）中预测效果不佳，甚至与未来业绩呈负相关。因此，投资者在使用捕获比率作为基金评估工具时应保持谨慎，避免将其误认为是管理人能力的体现。