2022年产业债投资策略：研究创造价值，下沉寻找收益-20211211-申万宏源-45页_1mb

2022年产业债投资策略总结

核心内容

• 2021年回顾：信用分层与资产荒显著，信用债发行量增长，但偿还量大幅上升，导致净融资额下降。房地产、强周期、中游制造和消费服务行业净融资为负，违约事件频发，如永煤、华夏幸福、恒大等，进一步加剧了信用分层。
• 2022年展望：制造业投资韧性增强，政策环境对产业债有利。地产政策边际放松，基建投资因地方债务监管受限，但中央主导的基建项目更值得期待。整体经济环境适合进行资质下沉。
• 研究创造价值，下沉寻找收益：资质下沉是利差与违约率综合考虑的选择，适合利率上行期。经济向好、信用宽松、风险事件较少是宏观层面的充分条件，产业和金融政策是中观层面的必要条件。
• 投资分析意见：钢铁行业建议深度下沉，采掘和有色行业可适度下沉，地产、非银金融、汽车等行业的下沉性价比较低。

主要观点

• 制造业投资韧性：受益于企业利润较高和政策约束较小，制造业投资将比预期更有韧性。
• 政策环境：稳货币、宽财政、工业和地产约束政策放松，有利于经济恢复和产业债投资。
• 信用分层：中高等级利差震荡走低，低等级利差高位震荡，市场在中高等级品种中拉长久期。
• 资质下沉策略：适用于利率上行期，需结合行业基本面、政策影响及市场风险偏好。

关键信息

• 信用债市场：2021年1-11月，信用债发行量11.45万亿元，偿还量9.55万亿元，净融资1.90万亿元，同比减少1.37万亿元。
• 行业表现：钢铁、采掘、有色等行业的基本面较好，受“双碳”和“双控”政策影响较小，具备一定下沉价值。
• 风险规避：应规避受负面产业政策和金融政策影响的行业，如地产、非银金融、汽车等。
• 持续经营能力：是衡量企业信用风险的重要指标，尤其适用于重资产行业，对国有企业的意义更大。

投资分析意见

钢铁行业建议深度下沉

• 钢铁行业当前基本面处于历史最佳时期，未来供需格局稳定，资本开支受限，偿债能力增强，信用风险较低。
• 优先选择尾部主体，其债券融资占比低，集中到期压力小，且近两年基本面改善显著。
• 河钢集团、山钢集团、包钢集团等头部企业持续经营能力较强，利差相对较低。

采掘行业适度下沉

• 煤炭需求展望不乐观，但供给约束可能更大，煤价中枢维持高位。
• 行业再融资已恢复，市场信心增强，可适度下沉。
• 优先选择山西七大煤炭集团，如陕煤集团、潞安集团、晋能电力等，这些企业债券规模大，利差高，持续经营能力强。

有色行业适度下沉

• 铜、铝行业基本面处于历史中等偏上水平，受“双碳”和“双控”政策影响，产量和新增产能投资受限。
• 新能源和电网投资对需求拉动较大，且过去两年资本开支强度较低，偿债能力改善。
• 重点关注新疆能源、魏桥、宏桥、鸿商等主体，这些企业具备一定的利差空间和基本面优势。

资质下沉策略

• 行业选择：优选债券规模大且同质化程度高的行业，如钢铁、采掘、有色，避免研究资源不足的行业。
• 风险控制：规避受负面政策影响的行业，如地产、非银金融、汽车等。
• 持续经营能力：评估企业现金流、负债率、资本开支等因素，确保企业具备维持正常经营的能力。

政策与市场影响

• 地产政策：调控政策边际放松，但融资风险仍较高，建议谨慎配置。
• 基建投资：中央主导的基建项目更具潜力，地方债务严监管限制了地方项目的推进。
• “双碳”与“双控”政策：对高能耗行业造成阶段性冲击，但政策趋于常态化，对钢铁、有色等行业影响逐渐减弱。

总结

2022年产业债投资策略聚焦于制造业投资韧性与政策环境改善，建议在钢铁行业进行深度下沉，采掘和有色行业适度下沉，同时规避受负面政策影响的行业。资质下沉策略在利率上行期更为适用，需综合考虑行业基本面、政策影响及持续经营能力。整体市场环境适合进行资质下沉，以获取更高收益。