2019年宏观经济展望：时至势成，谋定而动-20190307-长江证券-39页_2mb

2019年宏观经济展望总结

核心内容

2019年中国经济面临国内外多重压力，包括国内信用收缩和海外贸易保护政策的加剧。在政策维稳持续发力的背景下，信用派生环境逐步修复，经济不确定性有所缓解。政策重心从“调结构”转向“稳增长”，并强调“稳中求进”，在转型框架下推动经济稳定发展。与此同时，2019年的资产配置趋势偏向权益类，信用修复过程中，股票市场表现优于债券市场，配置天平向风险资产倾斜。

主要观点

• 政策维稳持续发力：2018年下半年起，政策转向更加注重稳增长，通过财政和货币政策工具，如降准、MLF投放、设立民营企业债券融资支持工具等，来稳定经济。
• 信用环境加速修复：随着政策支持的加强，企业债券融资规模增加，信用利差收窄，信用修复的“一级火箭”和“二级火箭”逐步启动。
• 财政政策积极发力：2018年8月以来，基建类财政支出明显增加，财政赤字规模扩大，为地方投资提供支持。
• 地方债务约束：地方政府杠杆率上升，导致其稳增长意愿和能力下降，政策更多由中央主导。
• 利率下行趋势：信用修复过程中，广谱利率持续下行，推动股票市场表现优于债券市场。
• 资产配置倾向权益类：股票风险溢价处于历史高位，股票相对于债券性价比高，配置天平向权益资产倾斜。
• 债市面临调整压力：利率债供给增加，供需关系变化可能引发中短期调整，建议债券投资者适当下沉信用资质，关注转债和中低评级城投债。

关键信息

政策维稳与信用修复

• 2017年底信用收缩影响显现，2018年3月美国贸易保护政策加剧，经济不确定性增强。
• 2018年中以来，政策维稳信号释放，4季度稳增长明显加码，包括基建补短板、促进就业等。
• 央行通过MLF投放、定向降准、设立TMLF等工具，加强货币向信用传导，支持小微企业和民营企业融资。
• 财政政策加码，2018年财政赤字达3.76万亿元，实际赤字率4.2%，创历史新高。
• 发改委加快审批基建类投资项目，主要集中在交通运输、水利、能源等领域。

资产配置与市场展望

• 信用修复过程中，广谱利率持续下行，股票市场表现优于债券市场。
• 2018年底以来，“向风险要收益”成为市场重要逻辑主线，股票相对债券性价比高。
• 股票风险溢价处于历史高位，股票市场估值修复走在盈利见底之前，预计2019年股市表现优于债市。
• 债券市场面临中短期调整压力，建议投资者适当下沉信用资质，关注转债和中低评级城投债。

市场动态与风险提示

• 央行在2018年12月和2019年1月开展TMLF操作，提供低成本资金支持。
• 股票市场估值处于历史低位，具备较强修复空间。
• 债券市场利多因素已充分消化，利空因素反应不足，建议关注利率债阶段性调整风险。
• 风险提示包括宏观经济或监管政策大幅调整，以及海外经济政策黑天鹅事件。

配置建议

• 权益类资产：配置天平向权益类倾斜，股票市场表现预期优于债券市场。
• 债券类资产：利率债存在阶段性调整压力，建议适当下沉信用资质，关注转债和中低评级城投债。
• 风险控制：需关注宏观经济政策调整及海外黑天鹅事件带来的不确定性。

研究团队与联系方式

• 分析师：赵伟，SAC执业证书编号：S0490516050002。
• 联系人：徐骥、顾皓卿、杨飞、张蓉蓉。
• 办公地址：
  • 上海：浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层
  • 武汉：武汉市新华路特8号11楼
  • 深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼
  • 北京：西城区金融街33号通泰大厦15层
• 联系电话：
  • 上海：021-61118798
  • 武汉：021-61118701
  • 深圳：021-61118697
  • 北京：021-61118697
• 电子邮件：
  • 赵伟：zhaowei4@cjsc.com.cn
  • 徐骥：xuji@cjsc.com.cn
  • 顾皓卿：guhq1@cjsc.com.cn
  • 杨飞：yangfei3@cjsc.com.cn
  • 张蓉蓉：zhangrr@cjsc.com.cn

风险提示

• 宏观经济或监管政策出现大幅调整。
• 海外经济政策层面出现黑天鹅事件。

评级说明

• 行业评级：看好、中性、看淡。
• 公司评级：买入、增持、中性、减持、无投资评级。
• 相关证券市场代表性指数：A股以沪深300为基准，新三板以三板成指或三板做市指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。

重要声明

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