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全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份

核心内容概述

本报告分析了全球C3产业链（丙烯产业链）的供需变化与盈利前景，指出由于全球供需紧张和国内供给侧改革，C3产业链正迎来景气大周期。报告重点推荐卫星石化和滨化股份作为国内C3产业链龙头，看好其未来业绩增长潜力。

主要观点

• C3产业链景气度提升：尽管丙烯价格低于乙烯，但其下游产品价格涨幅远大于C2产业链，主要受全球供需紧张影响。
• 投资失衡加剧供需矛盾：海外过去几年以乙烯为主的投资方向，国内则以丙烯为主，导致丙烯下游产品如丙烯酸、环氧丙烷（PO）等供需失衡。
• 国内C3下游投资集中于PP：国内丙烯下游产品中，聚丙烯（PP）占比高达75%，远超全球平均水平的65%，造成其他C3衍生品产能不足。
• 丙烯供给增速放缓：预计未来全球丙烯供给增速将从3.2%降至2.2%，而下游非PP产品供给增速也低于需求增速，推动产业链盈利改善。
• C3下游产品景气度提升：丙烯酸和PO需求增长快，供给增速慢，具备较大的盈利提升空间。

关键信息

丙烯与乙烯价差及产品价格变化

• 丙烯价格低于乙烯，但其下游产品涨幅显著，如丙烯酸涨幅达120%，环氧氯丙烷涨幅达129%。
• C2下游产品涨幅普遍低于C3，说明C3产业链在下游环节开始强于C2。

C3产业链供需结构分析

• 国内C3投资：13-16年国内丙烯产能增长占全球一半，主要配套PP，导致其他C3产品产能不足。
• 海外C2投资：以乙烷裂解为主，盈利性高，未来仍以C2为主，对C3投资有限。
• 供需失衡：全球C3非PP产品产能不足，供需紧张推动价格持续上涨。

未来供需趋势预测

• 丙烯供给增速：预计未来三年丙烯全球供给增速为2.2%，远低于需求增速。
• 丙烯酸供需平衡：预计2018-2020年全球丙烯酸需求年均增长4.5%，供给增速仅为1.9%，供需失衡持续。
• PO供需平衡：预计2018-2020年全球PO需求年均增长3%左右，供给增速为2.9%，需求增量与供给增量基本平衡，价格有望维持高位。

投资建议与标的

• 卫星石化：国内丙烯酸龙头，现有48万吨产能，配套45万吨PDH，预计2018年底新增38万吨丙烯酸产能，EPS弹性为0.34元/1000元价格上涨。
• 滨化股份：国内环氧丙烷（PO）龙头，现有28万吨PO产能，预计2018年中新增7.5万吨环氧氯丙烷产能，EPS弹性为0.18元/1000元价格上涨。
• 投资评级：卫星石化（买入），滨化股份（增持）。

风险提示

1. 油价大幅波动；
2. 产品需求低于预期；
3. 供给增长超预期，特别是HPPO法PO产能可能超预期投产。

行业评级

• 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；
• 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
• 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。

投资评级定义

• 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
• 增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；
• 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
• 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。

图表与数据来源

• 图1：乙烯和丙烯价差图（来源：Wind，东方证券研究所）
• 表1：16年初至今C2与C3下游产品价格变化（来源：Wind，东方证券研究所）
• 表2：国内外烯烃产量变化（来源：Bloomberg，国家统计局，东方证券研究所）
• 表3：国内外PP产量占比比较（来源：Bloomberg，国家统计局，东方证券研究所）
• 表4：全球PO产能产量（来源：Bloomberg，东方证券研究所）
• 表5：国内油头烯烃新增产能（来源：Bloomberg，隆众石化，公司公告，东方证券研究所）
• 表6：国内煤头烯烃新增产能（来源：百川资讯，公开资料，东方证券研究所）
• 表7：全球丙烯酸供需平衡（来源：Bloomberg，隆众石化，百川资讯，东方证券研究所）
• 表8：全球PO新增产能情况（来源：隆众石化，百川资讯，公司公告，东方证券研究所）

分析师声明

报告中的观点和建议反映了分析师个人看法，与分析师薪酬无直接或间接关系。

结论

C3产业链在全球经济复苏和国内供给侧改革背景下，供需关系将逐步改善，丙烯酸和PO作为C3下游核心产品，盈利空间较大。建议重点关注卫星石化和滨化股份，其未来产能扩张将带来业绩增长。