20181203-东兴证券-卫星石化-002648.SZ-深度报告_近看C3产能翻倍_远看C2业务腾飞_36页_2mb

卫星石化（002648）深度报告总结

核心内容

卫星石化作为国内领先的C3产业链企业，正积极拓展C2产业链，通过乙烷裂解制乙烯项目实现产能与盈利双提升。公司依托产业链一体化优势，结合行业回暖和产能扩张，有望在未来三年实现业绩爆发式增长。公司2018-2020年预计净利润分别为8.91亿元、12.42亿元和18.54亿元，每股收益分别为0.84元、1.17元和1.74元，对应PE分别为13倍、9倍和6倍，维持“强烈推荐”评级。

主要观点

• C3产业链一体化优势显著：公司已实现从丙烯到下游产品的全产业链布局，成本优势明显，技术实力强，市场占有率领先。
• C2业务拓展潜力大：公司进军乙烷裂解制乙烯项目，成为国内首家具备此能力的民营企业，具有成本优势和盈利潜力。
• 行业景气度提升：国内丙烯酸及酯行业进入景气周期，需求增长快于产能，行业集中度提升，公司有望受益。
• PDH成为最佳替代路线：随着丙烯需求增长和供应缺口，PDH工艺因成本低、盈利能力强而成为主要替代方案。
• 乙烷资源供应稳定：美国乙烷产量过剩，价格低廉，公司通过与SPMT合作锁定乙烷来源，保障项目顺利推进。

关键信息

C3产业链发展

• 公司是全球前五大丙烯酸制造商，国内最大C3产业链企业，业务涵盖丙烯、丙烯酸、丙烯酸酯、SAP等。
• 2018年底至2019年，公司计划新增45万吨PDH、15万吨聚丙烯、36万吨丙烯酸及酯、6万吨SAP等产能，整体产能接近翻倍。
• 公司产品广泛应用于纸尿裤、涂料、胶黏剂、纺织等领域，市场需求增长明显。

C2乙烷裂解项目

• 项目采用乙烷裂解工艺，技术成熟、成本优势明显，综合成本较煤制烯烃和石脑油裂解低1500-2000元/吨。
• 美国乙烷供应充足，价格稳定，预计未来边际成本在315美元/吨左右，公司已锁定乙烷来源，保障原料供应。
• 项目预计2020年三季度达产，带来稳定的盈利增长，预计仅PDH一项年均贡献利润近9亿元。

行业前景与需求

• 全球乙烯原料正向轻质化转变，乙烷比例将从35.7%提升至40%，石脑油比例下降。
• 中国乙烯原料仍以石脑油为主，乙烷裂解工艺具备显著竞争力，未来将吸引更多企业加入。
• 丙烯酸行业进入供应优化期，CR5超过60%，行业集中度提升，公司有望进一步扩大市场份额。
• 丙烯酸酯和SAP需求旺盛，尤其是水性涂料和胶黏剂，预计未来五年内增速保持高位。

财务预测

风险提示

• 原料价格波动风险
• 新增产能不及预期
• 下游需求增长不及预期

项目保障措施

• 原料锁定：公司与美国SPMT合作建设运输管道和码头，确保乙烷供应稳定。
• 运输保障：已锁定6艘乙烷专用运输船，计划二期再增加6艘，保障运输能力。
• 政府支持：项目获得地方政府支持，政策环境利好。
• 技术成熟：乙烷裂解技术成熟，设备投资低，盈利能力强。

产业链优势

• 成本控制：一体化布局带来显著成本优势，提升盈利能力。
• 市场占有率：公司丙烯酸产能48万吨，未来将扩大至84万吨，市场占有率有望提升至24%。
• 产品多样性：下游产品种类齐全，包括丙烯酸甲酯、乙酯、丁酯等，增强抗风险能力。

总结

卫星石化凭借C3产业链一体化布局及C2乙烷裂解项目的推进，有望在未来三年实现业绩大幅增长。公司通过锁定乙烷资源、降低运输成本、提升生产效率等措施，保障项目的顺利进行。随着国内丙烯酸及酯行业需求增长和供应格局优化，公司将进一步巩固行业领先地位，成为国内乙烯和丙烯酸行业的领军企业。