深度报告-20210808-国金证券-阳光电源-300274.SZ-逆变器驱动短期业绩高增_平台优势打开长期成长空间_33页_4mb

阳光电源（300274.SZ）深度研究报告总结

核心内容

阳光电源是新能源领域最大的电力电子平台型企业，专注于光伏逆变器等产品，拥有广泛的客户资源和领先的技术优势。公司2020年实现营收192.86亿元，同比增长48.31%，净利润19.76亿元，同比增长116.73%。目标价为192元，对应2022年PE为62倍，给予“买入”评级。

主要观点

• 业务布局广泛：公司业务涵盖光伏逆变器、风电变流器、储能系统、充电桩、电控系统及氢能设备，具有多业务协同发展的能力。
• 海外收入增长显著：2020年海外收入占比达34.23%，同比增长102%，表明公司在海外市场实现快速替代。
• 盈利预测乐观：预计2021-2023年公司净利润分别为28.1、44.9、60.7亿元，同比增长44%、60%、35%。
• 技术优势明显：公司拥有全球领先的电磁兼容实验室、高研发投入和优秀的供应链管理能力，产品迭代速度行业领先。
• 市场前景广阔：光伏、储能、电动车电控、氢能等市场均具备长期增长潜力，尤其是储能市场，预计未来五年CAGR将超过50%。

关键信息

财务数据概览

• 总股本：14.57亿股
• 已上市流通A股：10.95亿股
• 总市值：2,327.38亿元
• 2020年营收：192.86亿元
• 2020年净利润：19.76亿元
• 2020年毛利率：23.07%
• 2020年净利率：10.24%

业务预测

• 光伏逆变器：2021-2023年销量分别为53/74/95GW，毛利率分别为37.0% / 36.0% / 35.0%
• 风电变流器：2021-2023年销量分别为15/17/21GW，毛利率维持在28%左右
• 电站系统集成：2021-2023年收入分别为101/126/140亿元，毛利率分别为10.0% / 15.0% / 15.0%
• 储能系统：2021-2023年收入分别为27/48/84亿元，同比增长131% / 78% / 75%，毛利率稳定在30%左右
• 充电桩&电控：销量预计分别为25/40/65万台和25/50/80万台，毛利率有望从10%提升至20%

估值与投资建议

• 目标价：192元
• 分部估值：基于不同业务板块，测算公司合理市值为2803亿元
• 可比公司估值参考：光伏龙头2022PE均值为41倍，储能可比公司2022PE均值为63倍，汽车零部件可比公司2022PE均值为25倍
• 给予“买入”评级：基于公司业务增长潜力和估值空间

风险提示

• 全球新冠疫情恶化超预期
• 国际贸易环境恶化
• 新业务发展不及预期
• 人民币汇率波动风险

业务拓展与市场前景

• 逆变器业务：全球市场占有率提升，2020年国内TOP6企业全球份额达59.3%，公司海外市场份额加速提升
• 储能业务：国内储能政策利好，未来五年市场CAGR有望达到50%以上，公司储能业务国内市占率第一
• 充电桩&电控业务：受益于电动车市场爆发，出货量有望维持高速增长
• 氢能布局：公司推出国内首款PEM制氢电解槽，正式进入制氢设备领域

技术与成本优势

• 逆变器技术：集中式与组串式逆变器技术成熟，组串式逆变器市场份额逐年提升
• 成本控制：逆变器成本中约93%为原材料成本，公司具备较强的采购能力，毛利率有望保持稳定
• 产品迭代：新机型成本控制和性能表现更优，毛利率更高，有助于对冲旧机型盈利能力下滑风险

未来展望

• 全球光伏逆变器市场：预计2025年市场规模达1377亿元，2030年达3927亿元
• 储能市场：未来五年CAGR将超过50%，2025年累计装机规模有望达55.9GW
• 新能源汽车电控市场：预计2021-2030年全球市场空间达1,767亿元，公司具备先发优势
• 氢能市场：作为能源变革新风口，公司布局氢储能正当时

总结

阳光电源凭借其在新能源电力电子领域的深厚积累和强大技术实力，成为全球领先的逆变器企业，并在海外市场的拓展中取得显著成效。公司通过定增扩产，进一步巩固其龙头地位。在光伏、储能、充电桩、电控及氢能等多领域布局，为未来业绩增长提供强劲动力。预计未来三年公司业绩将持续高增长，且在多个业务板块中具备良好的盈利能力和市场前景，目标价192元，对应2022年PE为62倍，给予“买入”评级。