20140519-申万宏源研究_香港_-领先在线互动平台；首次覆盖给予买入评级_19页_1mb

报告摘要

欢聚时代（YY:US）首次覆盖报告总结

核心内容概览

欢聚时代（YY:US）是一家领先的在线互动平台，专注于在线娱乐、游戏和教育领域。报告首次覆盖该股票，给予买入评级，并设定了75美元的目标价，对应2014年和2015年的市盈率分别为29.6倍和20.3倍，较当前股价有约38.9%的上行空间。

主要观点

强劲增长潜力：公司预计未来三年（2014-2016）调整后盈利将分别增长49%、46%和33%，每ADS利润将分别达到15.5元、22.6元和30.0元。
市场领先地位：YY凭借其创新技术、丰富媒体内容和庞大用户基数，巩固了其在中国在线娱乐市场的领先地位。
音乐与娱乐业务：作为公司短期增长的主要动力，YY的音乐业务预计在2014-2016年间实现48%的复合年增长率，收入分别达到16亿元、24亿元和32亿元。
在线教育机会：YY推出了独立教育品牌“100教育”，预计2015年将开始显著贡献收入，提供增长的看涨期权。
游戏业务：YY在网络游戏、游戏直播等领域表现强劲，预计未来三年游戏收入将保持稳定增长。
移动游戏与MMO突破：通过与Asiasoft和S2 Games的战略合作，YY有望在MMO和移动游戏领域取得突破。

关键信息

财务数据

项目	2012	2013	2014E	2015E	2016E
收入（亿元人民币）	820	1,823	3,050	4,429	5,908
同比增长率（%）	157	122	67	45	33
调整后净利润（亿元人民币）	190	595	886	1,292	1,715
同比增长率（%）	266	214	49	46	33
调整后每股收益（元）	6.3	10.6	15.5	22.6	30.0
调整后稀释每股收益（元）	3.8	10.1	14.7	21.4	28.4
ROE（%）	6.7	25.3	28.2	30.4	30.0
负债/资产（%）	22.0	27.4	32.7	33.8	32.9
P/E（倍）	53.7	31.7	21.7	14.9	11.2
P/B（倍）	7.7	10.0	7.5	5.4	3.9
EV/EBITDA（倍）	137.7	32.9	21.6	13.8	9.4

增长预测

收入增长：预计2014-2016年收入复合增长率48%，分别达到3049亿元、4429亿元和5908亿元。
盈利增长：调整后净利润预计分别为885.8亿元、1291.8亿元和1715.3亿元，复合增长率42.3%。
每股收益增长：调整后每股收益预计分别为15.5元、22.6元和30.0元。

估值与目标价

目标价：75美元，对应2014年29.6倍市盈率和2015年20.3倍市盈率。
盈利复合增长率：预计未来三年为43%。
估值倍数：基于0.7倍PE/G的倍数，得出目标价。

业务分析

在线娱乐平台

YY的收入主要来自网络游戏（33%）、音乐（46.8%）和网络广告（9%）。
2010-2013年，收入复合年增长率高达142%。
用户基数和ARPU（每用户平均收入）快速增长，支撑收入增长。

音乐与娱乐业务

音乐业务是短期增长的主要驱动力，预计2014-2016年收入复合增长48%。
YY的音乐平台支持实时互动，用户可通过购买虚拟礼物支持表演者。
与电视台选秀节目合作、推出自有选秀节目、担任草根明星经纪人等模式有望拓展音乐业务。

在线教育业务

推出“100教育”平台，提供实时互动教学。
2014年为教育投入之年，2015年将开始显著贡献收入。
通过独特的实时视频交互技术，有望在教育市场取得领先地位。

游戏业务

YY通过与第三方游戏开发商的分成模式获取收入。
游戏直播业务增长迅速，预计2014-2016年收入复合增长121%。

MMO与移动游戏

与Asiasoft和S2 Games合作，推出MOBA游戏Strife，有望推动MMO增长。
移动游戏业务加速发展，预计成为另一增长引擎。

催化剂与风险

催化剂

在线教育平台进展超预期
音乐业务表现强劲
MMO和移动游戏领域突破

风险

新业务投入超预期
网游业务放缓快于预期
音乐领域竞争激烈
政策性风险

总结

欢聚时代凭借其强大的用户基础、创新技术及多元化业务布局，展现出强劲的增长潜力。在音乐和娱乐、在线教育、游戏直播等领域均有显著增长机会。公司首次覆盖给予买入评级，目标价75美元，具有38.9%的上行空间。未来三年盈利复合增速预计为43%，收入和盈利增长动力主要来自音乐娱乐和游戏业务。尽管存在新业务投入和竞争等风险，但公司具备较强的市场领导地位和增长潜力，值得投资者关注。

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