20171116-招商证券-安琪酵母-600298.SH-糖蜜成本继续下行_海外产能投放超预期_5页_993kb

安琪酵母（600298.SH）分析总结

核心内容

安琪酵母（600298.SH）作为一家具备较强技术壁垒和规模优势的酵母生产企业，当前受到市场强烈推荐，目标估值为43.0元，当前股价为35.77元，显示出较大的上涨空间。公司通过优化成本结构和加快海外产能布局，进一步增强了其在全球市场的竞争力和成长性。

主要观点

• 成本下降：公司预计2018年糖蜜成本将下降近10%，中期可能接近600元/吨的历史低位，这将显著提升毛利率和净利率。
• 海外布局加速：俄罗斯工厂自2017年8月投产后，产能利用率已达80%以上，预计2018年产能将满负荷运行，甚至超负荷生产。埃及产能预计2019年也将投产，海外产能的扩张有助于对冲国内成本波动，提升盈利稳定性。
• 收入与利润增长：公司预计2017-2019年营业收入将分别增长20%、18%、15%，净利润率将从14.7%提升至17.8%，盈利能力持续增强。
• EPS上调：基于成本下降和收入增长，公司上调了2017-2019年每股收益（EPS）预测至1.04、1.42和1.70元，分别同比增长60%、36%和20%。
• 估值与目标价：公司当前PE为32.4倍，PB为7.2倍，给予2018年30倍PE估值，目标价43元，显示出市场对其未来增长的信心。

关键信息

一、财务预测（单位：百万元）

二、成本与供需分析

• 糖蜜成本下行：2017-18年新榨季甘蔗糖蜜价格继续下降，预计18年降幅接近10%，中期有望接近600元/吨的历史低位。
• 供给端：2017年甘蔗种植面积扩大，预计糖蜜供给增加20万吨以上，达300万吨左右。
• 需求端：酒精生产需求大幅下降，主要由于环保压力和替代原料玉米价格低位，预计需求不足100万吨。
• 酵母需求：稳定上升，但新增需求有限，对糖蜜价格拉动作用较小。
• 采购成本节约：公司2017年糖蜜采购成本预计下降8%，每吨可节约成本60元，全年采购量达100万吨，节约成本达6000万元以上。

三、市场与行业环境

• 国内糖蜜市场：价格长期处于低位，预计未来2-3年仍将持续。
• 海外糖蜜市场：俄罗斯糖蜜价格大幅低于预期，达到不到300元/吨，而埃及糖蜜价格略有下降。
• 油价影响：WTI原油价格低位运行，对燃料乙醇需求造成抑制，进一步影响糖蜜需求。

四、公司竞争优势

• 技术与规模壁垒：公司具备清晰的技术和规模优势，有利于其在行业中保持领先地位。
• 高增长与龙头溢价：公司成长性良好，未来增长潜力大，具备龙头溢价能力。
• 财务稳健性：资产负债率持续下降，从2015年的47.3%降至2019年的29.7%，财务结构不断优化。

风险提示

• 海外需求不及预期：海外市场可能因经济环境变化导致需求不足。
• 行业需求回落：若糖蜜需求端出现大幅回落，可能影响公司盈利能力。

投资评级

• 公司短期评级：强烈推荐
  公司股价涨幅预期将超过基准指数20%以上。
• 公司长期评级：A
  公司长期竞争力高于行业平均水平。

参考报告

1. 《安琪酵母（600298）一业绩符合预期，利润率仍有上升空间》2017-10-25
2. 《安琪酵母（600298）一高增长符合预期，投资未到终点》2017-07-13
3. 《安琪酵母（600298）一减持计划靴子落地，高增长仍将延续》2017-07-03
4. 《高增长更长远，继续坚定买入》2017-04-19
5. 《销售增速或超预期，仍可现价买入》2017-03-10
6. 《新榨季成本下降确立，利润率持续性向上》2016-11-24
7. 《持续成长分析专题系列之二：10%利润率远非终点》2016-05-31
8. 《持续成长分析专题系列之一：行业空间毋须质疑》2016-05-17
9. 《内外兼修，有望成长为全球最大的酵母王国》2015-07-13

分析师信息

• 董广阳：食品饮料首席分析师，招商证券研发中心执行董事，大消费组长，拥有9年食品饮料研究经验。
• 杨勇胜：食品饮料资深分析师，拥有多年消费品研究经验。
• 欧阳予：研究助理，2017年加入招商证券。
• 招商证券食品饮料研究团队：连续12年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中五年第一，2015、2016年连续获新财富、金牛奖、水晶球等最佳分析师第一名。

重要声明

• 本报告由招商证券股份有限公司编制，具有证券投资咨询业务资格。
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• 本报告仅供参考，不构成投资建议，使用本报告及其内容所引发的任何损失，本公司不承担责任。
• 本公司或关联机构可能持有相关公司证券头寸，并提供或争取提供投资银行业务服务。

结论

安琪酵母凭借其在成本控制、海外产能扩张和行业景气度提升方面的表现，具备较强的盈利能力和增长潜力。公司未来成长性良好，估值合理，具备长期投资价值，因此继续被强烈推荐。