固收深度报告：地产企业信用利差群像之民企篇-20220507-东吴证券-22页_807kb

报告摘要

本报告分析了2016年至2022年一线城市及二三线城市民营地产企业的信用利差走势，并探讨了其背后的原因及投资机会。

总体趋势：
- 2016年至2021年中期，一线及二三线城市民营地产企业的信用利差走势基本趋同，均呈现平稳上行。
- 2021年下半年开始，信用利差出现明显分化。
- 2022年年初，一线城市民营地产企业信用利差陡然爬升逾1,700BP，而二三线城市民营地产企业利差仅上升至500BP。
分化原因：
1. 政策差异：
  - 2022年初以来，二三线城市宽松性政策数量及方式明显多于一线城市，政策力度更大，更直接，对缓解市场避险情绪效果更佳。
  - 一线城市政策更多围绕人才引进，缺乏直接刺激措施。
2. 城市吸引力：
  - 新型城镇化推进及城市基础设施建设增强了二三线城市对流动人口的吸引力，带动商业地产需求。
3. 房价与土地资源：
  - 二三线城市住宅价格优势明显，土地资源丰富，抗压能力优于一线城市。
未来展望：
- 二三线城市政策边际放松效果可能优于一线城市。
- 一线城市民营地产企业利差仍处高位，短期内难以回落。
- 二三线城市利差可能延续平稳上行，结构性分化持续。

样本企业：
- 12家一线民营地产企业，存续债余额约800亿元，加权平均期限集中在3-5年。
- 信用利差走势分化，4家企业（大连万达、景瑞地产、江苏中南、新城控股）利差快速走阔，8家企业（石榴置业、北京兆泰、旭辉集团、复地集团、大华集团、广东珠江、广州市方圆、深圳香江）利差平稳上行。
财务表现：
- 盈利能力：广东珠江、新城控股、江苏中南、石榴置业、旭辉集团盈利表现较好。
- 主营业务稳定性：除大连万达外，其余企业主营业务相对稳定。
- 短期偿债能力：多数企业短期流动性尚可，但2020年流动比率较2019年有所下滑。
- 长期偿债能力：多数企业资产负债率和有息债务占比处于高位，融资依赖性强，风险较高。
投资机会：
- 北京兆泰、旭辉集团、大华集团或具备一定配置性价比，建议投资者关注。

样本企业：
- 11家二三线民营地产企业，存续债余额约570亿元，加权平均期限在2-5年之间。
- 信用利差走势相对趋同，以平稳或震荡上行为主。
财务表现：
- 盈利能力：杭州滨江、荣安地产、俊发集团、碧桂园盈利表现较好。
- 主营业务稳定性：样本企业主营业务结构相对稳定。
- 短期偿债能力：整体流动性较好，但多数企业2020年流动比率较2019年有所下滑。
- 长期偿债能力：多数企业资产负债率和有息债务占比处于同业高位，融资依赖性较强。
投资机会：
- 四川新希望、杭州滨江或值得持续关注，挖掘投资机会。

政策影响：
- 2022年一线城市宽松政策数量较少，以吸引人才为主。
- 二三线城市宽松政策数量较多，内容直接，包括降低首付比例、提高公积金贷款额度、发放购房补贴等。
企业表现：
- 一线城市样本企业中，4家利差快速走阔，8家平稳上行。
- 二三线城市样本企业中，利差走势相对趋同，但企业间差异较大。
投资建议：
- 一线城市：北京兆泰、旭辉集团、大华集团具备配置性价比。
- 二三线城市：四川新希望、杭州滨江值得持续关注。