20230407-华创证券-_资产配置研究报告_2023年第4期_相似的国债利率曲线倒挂,迥异的商业银行体系风险_17页_3mb

资产配置研究报告：2023年第4期

核心内容

本报告分析了2023年七国集团（G-7）国债利率曲线倒挂对美欧商业银行体系带来的不同风险，以及各国央行应对策略的差异。核心内容包括：

• 美欧商业银行风险差异：美国银行风险主要体现在流动性上，欧元区则更多集中在资产质量与信贷违约上。
• 利率曲线倒挂机制：倒挂通过压缩净息差与削弱私人部门财富效应，对银行体系造成系统性压力。
• 融资结构影响：美国直接融资比例高，导致风险转移至非银部门；欧元区间接融资比例高，风险集中于银行部门。
• 政策应对策略：美联储倾向于“加量提价”，欧洲央行则可能采取“加量降价”策略。
• 市场反应与监管影响：硅谷银行和瑞信事件对美元流动性与欧元区信用环境产生显著影响，金融监管也加剧了流动性问题。

主要观点

1. 利率曲线倒挂的双重影响

   • 名义利率层面：压缩商业银行净息差，抑制信贷增长。
   • 实际利率层面：推高短端/长端实际利率，削弱私人部门消费与投资意愿，施压股市与房价。

2. 美欧银行风险差异

   • 美国：流动性风险突出，主要源于证券投资组合浮亏与监管政策（如SLR规则）限制资金拆借能力。
   • 欧元区：资产质量风险突出，尤其是贷款违约风险，受经济基本面与金融环境收紧双重影响。

3. 风险传导路径

   • 美国风险集中于非银部门，欧元区风险集中于银行部门。
   • 美国净息差走阔，欧元区净息差收窄，反映不同融资结构下的压力表现。

4. 政策应对差异

   • 美联储可能继续加息以抑制通胀，同时通过扩表对冲流动性压力。
   • 欧洲央行可能需降息与扩表，以缓解信贷紧缩与金融环境过度收紧。

关键信息

美国商业银行体系

• 证券投资组合浮亏：2022年四季度，美国商业银行证券投资组合浮亏6200亿美元，占总资产的2.6%。
• 净息差走阔：截至2022年四季度，净息差升至3.37%，高于疫情前水平。
• 贷款收益率：2022年四季度，贷款收益率达4.54%，高于10年期美债收益率0.66%。
• 负债成本：付息存款成本升至1.17%，低于联邦基金利率3.08%。
• 流动性压力：SLR规则不再豁免美国国债与银行储备金，导致货币市场成交量低迷。

欧元区商业银行体系

• 证券投资组合规模：2022年三季度为2.99万亿欧元，占总资产的10.7%。
• 贷款质量下降：纳入信用减值范畴的贷款规模达14.65万亿欧元，Stage2贷款比例升至9.79%。
• 净息差收窄：从疫情前1.5%降至1.2%，存贷款利差大幅回落。
• 经济基本面疲软：欧元区家庭消费支出结束反弹，产出缺口为-3%。
• 金融环境收紧：高盛欧元区金融环境指数升至10年以来最高水平。

风险提示

• 美国房价超预期下跌
• 通胀水平大幅反弹

资产配置建议

• 美国：需关注净息差走阔与流动性风险，建议警惕银行体系潜在的挤兑风险。
• 欧元区：需关注信贷违约与资产质量下降，建议防范金融环境收紧带来的进一步冲击。

附录：分析师信息

• 牛播坤：华中科技大学经济学博士，华创证券首席经济学家，曾任职于保监会政策研究室。
• 郭忠良：曾任职于京东金融战略研究部，2017年加入华创证券研究所。

参考资料

• 《资产配置海外双周报2023年第3期：硅谷银行（SVB）到底发生了什么？影响几何？》
• 《资产配置海外双周报2023年第2期:TopCharts of 2022：年度大类资产配置图表精选》
• 《资产配置海外双周报2023年第1期：春节期间回乡见闻》
• 《资产配置海外双周报2022年第8期：英国的麻烦不止是国债市场》
• 《资产配置海外双周报2022年第7期：美债利率曲线的交易逻辑（5）：美联储抗通胀走到了哪一步？》