20140306-西南证券-智飞生物-300122.SZ-重磅疫苗呼之欲出_或将再造两个_智飞__52页_3mb

智飞生物（300122）深度报告总结

核心内容

智飞生物是一家成立于2002年的疫苗生产企业，总部位于重庆，2010年在深交所创业板上市。公司业务涵盖疫苗的自主研发与代理，产品线包括脑膜炎疫苗、肺炎疫苗、流感疫苗、结核病辅助治疗药物等。报告预计公司未来3年业绩将大幅提振，市值有望从200亿增长至600亿。

主要观点

• AC-Hib三联疫苗：预计2014年上半年获批，将带来20亿销售收入和10亿净利润，可能再造两个“智飞”。
• HPV疫苗：默沙东四价疫苗加卫苗国内首发，市场潜力巨大，预计理论接种对象约250-300万，市场缺口达90亿-108亿，第一年采购金额11.4亿元，预计贡献3亿净利润。
• 微卡：作为结核病辅助治疗药物，预计销售增长，若联种比为20%，将带来7.32亿元销售收入。
• 公司盈利能力：预计2013年、2014年、2015年EPS分别为0.33元、0.99元、1.78元，对应PE分别为156倍、53倍、29倍，估值有望显著改善。

关键信息

一、公司概况

• 公司简介：成立于2002年，2010年上市，主要生产与代理各类疫苗。
• 股权结构：蒋仁生为最大股东，旗下有三家全资及控股子公司。
• 产品分类：包括ACYW135流脑多糖疫苗、b型流感嗜血杆菌结合疫苗、注射用母牛分枝杆菌（微卡）、23价肺炎球菌多糖疫苗等。
• 营业收入及利润构成：2012年营业收入前两位为Hib疫苗和23价肺炎球菌疫苗，毛利率最高的是注射用母牛分枝杆菌（92.65%）。

二、核心产品增长点分析

1. Hib疫苗

• 市场趋势：Hib疫苗在国内市场有望成为一类疫苗，公司计划从代理转向自产，以提升毛利率。
• 市场表现：2012年公司获批签发量约为1300万人份，市场份额约38.7%。
• 毛利率：自产Hib疫苗净利润率达55.45%，代理疫苗毛利率为33.91%。

2. 流脑疫苗

• 市场潜力：流脑疫苗市场容量大，未来多价结合疫苗将替代多糖疫苗。
• 产品梯队：公司拥有A群C群流脑多糖疫苗、A群C群流脑结合疫苗、ACYW135流脑多糖疫苗等产品。
• ACYW135疫苗：2012年获批签发量804万人份，市场份额约20.89%。

3. 23价肺炎球菌多糖疫苗

• 市场前景：国内老龄化趋势显著，23价肺炎球菌疫苗市场容量约3.2亿人，市场空间达500亿元。
• 销售表现：2012年销售约1.8亿元，预计2013年批签发量达250万人份。

三、在研重磅产品呼之欲出

• 研发投入：2008-2011年研发投入快速增长，2012年大幅下降，显示前期研发成果进入收获期。
• 在研产品：包括AC-Hib三联疫苗、ABC群脑膜炎疫苗、15价肺炎结合疫苗、水痘疫苗等。
• AC-Hib三联疫苗：预计2014年上市，具有减少接种次数、降低不良反应等优势，预计第一年销售1000万剂，带来20亿元收入和10亿元净利润。

四、合作默沙东，引进高端疫苗

• 合作历程：自2011年起，与默沙东合作引进多款高端疫苗，包括23价肺炎球菌疫苗、四价HPV疫苗等。
• 市场推广：公司负责默沙东疫苗在中国大陆市场的推广和销售，预计四价HPV疫苗第一年采购金额约11.4亿元。
• 产品潜力：默沙东产品如23价肺炎球菌疫苗、四价HPV疫苗等在国内市场表现良好，预计未来三年将显著提升公司业绩。

五、风险提示

• 上市时间与销售规模：AC-Hib和HPV疫苗的上市时间与销售规模可能低于预期。
• 微卡增速：微卡的销售增速可能不及预期。
• 市场竞争：Hib疫苗市场竞争加剧，可能影响市场份额。

估值分析

• EPS预测：2013年0.33元，2014年0.99元，2015年1.78元。
• PE预测：2013年156倍，2014年53倍，2015年29倍。
• PB预测：2013年8.42，2014年7.56，2015年6.38。
• 投资建议：调整为“买入”评级，认为公司未来三年业绩将显著提升，市值有望增长至600亿。

附录：财务预测

相关研究

1. 智飞生物（300122）：水痘疫苗上市或提前，产品结构优化
2. 智飞生物（300122）：产品结构合理，疫苗市场销售看好
3. 智飞生物（300122）：自产、代理品种齐发力，其业绩将加速增长
4. 智飞生物（300122）：内外兼修，产品梯队丰富