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三只松鼠（300783.SZ）转型阵痛仍在，短期利润率承压

核心内容

三只松鼠作为一家以坚果为主营业务的电商企业，正经历从传统电商向全渠道、多品牌模式的战略转型。尽管2021年净利润显著提升，但2022年第一季度业绩因疫情及战略调整带来的短期阵痛而不及预期。公司未来增长潜力仍被看好，投资评级为“买入”。

主要观点

• 业绩表现：2021年公司实现营业收入97.70亿元，同比微降0.24%，但归母净利润增长36.43%至4.11亿元。2022Q1营业收入下降15.85%，归母净利润下降48.75%至1.61亿元，主要受疫情影响及战略转型影响。
• 战略调整：公司聚焦坚果品类，通过多渠道营销提升品牌认知度，2021年坚果收入占比达51.8%，毛利率提升至29.1%。同时，公司积极拓展区域经销，推动线下业务增长。
• 发展路径：公司计划通过示范或联盟工厂进入二产，提升产品附加值；并组建坚果超级事业部，打造电商、分销及小鹿蓝蓝独立品牌等多品牌矩阵。
• 财务预测：预计2022-2024年归母净利润分别为3.33亿元、5.87亿元和6.97亿元，对应EPS分别为0.83元、1.46元和1.74元。2022-2024年PE分别为35.3倍、20.0倍和16.8倍，估值逐步下降，但成长性仍被看好。
• 风险提示：线上竞争加剧、线下分销拓展不及预期、疫情反复等风险可能影响公司短期业绩。

关键信息

财务数据（单位：亿元）

转型策略

• 聚焦坚果：通过营销提升坚果心智首选度，2021年坚果营收达50.58亿元，同比增长4.3%。
• 拓展分销：2021年通过区域经销贡献4.37亿元营收，推动线下业务增长。
• 多品牌战略：公司计划打造多个品牌矩阵，包括小鹿蓝蓝独立品牌事业部，以增强市场竞争力。

风险提示

• 疫情反复可能影响物流和线下业务。
• 线下分销拓展不及预期可能影响增长。
• 线上竞争加剧可能对传统电商业务形成压力。

结论

尽管短期业绩受转型及外部环境影响承压，但三只松鼠在坚果品类聚焦与多品牌战略布局方面已取得显著成效，未来随着全渠道融合发展及供应链整合能力的提升，有望实现新一轮增长。当前估值合理，维持“买入”投资评级。