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债市混沌时刻总结

核心内容概述

当前债市处于多空逻辑交织的“混沌时刻”，市场对利率走势的判断存在较大分歧。10年期国债收益率的运行箱体界限逐渐明确，当收益率上行至1.80%时，多头力量显著增强；而当收益率下行至1.75%时，空头势力开始扩大。市场主要围绕两个核心逻辑进行交易：一是央行是否重启买债操作，二是公募债基赎回费率的优化问题。

主要观点与关键信息

央行重启买债的可能性

• 市场观察：9月以来，大行净买入7-10年国债93亿元，3-5年国债、7-10年政金债合计净买入约1102亿元，显示对长久期利率债的配置偏好增强。
• 历史对比：类似买债行为在5-6月也曾出现，但最终被归因于银行内部止盈再投资需求，而非央行政策导向。
• 当前推测：市场对央行重启买债的预期升温，但目前尚无明确信号，需进一步观察。

债基赎回费率优化问题

• 规模数据：截至2025年上半年末，债券型基金总规模约11.15万亿元，其中机构投资者占比达81%，银行自营资金约7万亿元。
• 潜在影响：若赎回费率未优化，债券基金可能面临负债流失，进而对债市收益率产生调整压力。
• 市场预期：新规初步落地后，市场将有约一个月的时间进行内部讨论，最终形成反馈。

外部因素对债市的影响

• 中美关系：中美元首第二轮电话会谈结束，TikTok交易获批，双方高层计划在11月和2026年初会面，显示中美关系趋于缓和，有利于风险偏好维持高位。
• 资金面情况：9月央行资金投放力度适中，但资金面整体偏紧，税期走款后R001一度攀升至1.58%。
• 逆回购改革：19日央行官宣14日逆回购改革，操作方式看齐MLF与买断式回购，预计国庆前启动，有助于资金利率平稳跨季。

债市收益率与配置机会

• 收益率水平：10年国债收益率已接近配置盘有利可图的位置，叠加四季度政府债净发行压力下降，供需结构改善，收益率上行空间有限。
• 策略建议：建议以防御为主，等待央行买债与债基赎回费政策落地。若悲观情绪再次释放，10年国债触及前高1.83%，可考虑小仓位逢高配置，博弈短期波段机会。

市场动态与数据

利率走势

• 10年国债：9月15-19日，收益率上行至1.80%（+1.1bp），30年国债收益率上行至2.09%（+2.1bp）。
• 短端国债：1年国债收益率下行至1.39%（-1.0bp），3年国债收益率上行至1.51%（+1.5bp）。
• 国开债：1年期收益率上行5bp，3-7年期收益率普遍下行约2bp，10年收益率持平。

理财市场

• 规模变化：9月15-19日，理财规模环比下降173亿元至33.06万亿元。
• 净值修复：理财净值跌幅收窄，负收益率产品比例下降，滚动近1周负收益率占比降至3.24%。
• 破净率：全部产品破净率降至0.9%，国有行、股份行、城农商行分别降至1.5%、0.8%、0.7%。

杠杆率变化

• 银行间市场：杠杆率由107.25%降至107.15%，周内波动较大。
• 交易所市场：杠杆率由122.20%升至122.47%，显示市场情绪波动。
• 非银机构：杠杆率由111.81%降至111.75%，但日度呈现上升趋势。

基金久期变化

• 利率债基：久期由4.35年压缩至4.28年，显示市场对利率风险的规避。
• 信用债基：久期由2.53年拉伸至2.56年，反映对信用债的配置偏好。
• 短债与中短债基金：久期分别降至0.94年和1.48年，显示市场对短久期资产的偏好。

政府债与地方债发行情况

政府债净融资

• 9月22-26日：政府债计划发行4131亿元，净融资降至608亿元。
• 国债发行：9月22-26日，国债净发行-1747亿元，特别国债无发行。
• 地方债发行：9月22-26日，地方债计划发行1961亿元，净发行1043亿元。

地方债净发行

• 截至9月26日：地方债累计净发行61080亿元，同比多22936亿元。
• 新增专项债：累计发行36613亿元，占额度83%，剩余额度7387亿元。
• 置换债：累计发行19957亿元，发行进度达99.78%，占全年额度的99.78%。

风险提示

• 货币政策：若出现超预期调整，可能影响债市走势。
• 流动性变化：若流动性投放不足，可能引发市场波动。
• 财政政策：若财政政策出现超预期变化，可能对债市产生影响。

分析师信息

• 分析师：刘郁、谢瑞鸿、刘谊
• 联系方式：
  • 刘郁：邮箱 liuyu9@hx168.com.cn，SAC NO: S1120524030003
  • 谢瑞鸿：邮箱 xierh@hx168.com.cn，SAC NO: S1120525020005
  • 刘谊：邮箱 liuyi8@hx168.com.cn

评级说明

• 公司评级：基于公司股价相对上证指数的涨跌幅，分为买入、增持、中性、减持、卖出。
• 行业评级：基于行业指数相对上证指数的涨跌幅，分为推荐、中性、回避。

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