20131202-兴业证券-2014年A股市场投资策略报告_运动战,挺进大别山_42页_6mb

2014年A股市场投资策略总结

核心内容

本报告由张忆东、吴峰、蒋仕卿、李彦霖、周琳等分析师共同撰写，发布于2013年12月2日。报告以“运动战·挺进大别山”为比喻，分析了2014年A股市场的投资策略与机会，强调改革对市场的影响，并提出从短周期框架转向中长期增长框架的分析思路。

主要观点

• 战略层面：改革是未来中国最强音，将推动A股市场从战略相持走向战略反攻。投资者需采用战略性看多视角，关注全要素生产率（TFP）的提升，这是制度改革释放的最大红利。
• 战术层面：2014年股市仍面临“围堵”，结构性行情扩大，建议采取“运动战”策略，把握结构性机会。
• 市场环境：体制改革将改变游戏规则，推动资金迁徙和投资者行为变化，股票在大类资产配置中的相对吸引力有望提升。
• 估值分析：使用PB（市净率）估值模型，关注ROE（净资产收益率）与COE（股权成本率）的变动趋势，判断市场走势。

关键信息

A股市场策略框架的转变

• 从周期分析转向增长分析。
• 2014年股市有望从战略相持走向战略反攻。
• 投资者应关注改革红利带来的结构性机会。

中国经济增长方式的转变

• 中国经济增长长期依赖于资本积累，而TFP（全要素生产率）在2005年后急剧下降。
• 未来经济增长将更多依赖于TFP的提升，而资本积累的边际效益将下降。
• 人口结构变化、劳动力成本上升、环境成本增加等，对经济增长形成压力。

2014年A股市场估值趋势

• 2014年A股市场PB（市净率）有望回升至1.7倍，当前PB仅为1.6倍，说明市场情绪偏悲观。
• ROE预计企稳或小幅反弹，COE将高位震荡，形成PB的支撑。
• 若ROE显著上升、COE显著下降，则市场趋势性上升；若ROE上升幅度远大于COE，则市场波动中向上。

投资机会

• 转型新经济成长股：互联网、环保、新能源、医药等。
  • 互联网：打造信息消费支柱产业，信息化进程加速。
  • 环保产业链：纳入考核范围，政府和民间资本投入提升。
  • 新能源设备：行业面临向上拐点，受益于生产要素改革。
  • 医药：首选业绩确定、规避政策风险的成长股。
• 传统领域突破口：
  • 军工：国家安全战略升级、投资补欠账、军工改革、军民融合。
  • 农业：行业拐点、土改、通胀预期。
  • 水泥：供给端改善。
  • 非银金融：改革受益者，下半年布局更好。
  • 国企改革：打破垄断、混合所有制经济、业绩与估值双升。

政策与制度红利

• 十八届三中全会改革细则：
  • 垂直上集权推动改革，微观上放权。
  • 市场在资源配置中起决定性作用。
  • 国企改革：发展混合所有制经济，加强监管，推动公共资源配置市场化。
  • 土地要素市场改革：城乡统一建设用地市场，提升工业用地价格。
  • 劳动力要素市场改革：加快户籍制度改革，提高劳动报酬在初次分配中的比重。
  • 金融市场改革：推进注册制改革，发展多层次资本市场。

市场机制与投资者行为

• 新股发行制度改革：逐步向注册制过渡，形成市场良性循环。
• 新三板扩容：分流融资需求，形成优胜劣汰机制。
• 优先股试点：吸引长期资金，促进并购重组和国企改革。
  • 优先股可设置多种条款，如固定或浮动股息率、可回购、可转换等。
  • 优先股有助于减轻普通股股权融资压力，提升公司EPS。
  • 优先股可引入保险机构和养老机构等长期投资者。

影响因素分析

• 地方债务问题：仍是压制大盘的主要因素，但改革将逐步缓解。
• 美联储QE退出：可能对A股造成短期冲击，尤其在二季度。
• CPI与PPI走势：CPI全年基本平台，PPI降幅趋于收敛，对市场形成正面影响。
• 季节性因素：一季度流动性宽松，春季攻势可能提前。
• 融资融券：余额和交易量提升，推动市场活跃度。

图表概览

• 图表1：物质资本存量增长是过去30年中国经济增长的最大源泉。
• 图表2：全要素增长率占GDP增长率比重。
• 图表3：固定资本形成占GDP比重。
• 图表4：中国各部门负债占GDP比重。
• 图表5：中日韩三国人口抚养比演变。
• 图表6：剩余劳动力及其上下限。
• 图表7：中国经济长期增长率的决定框架。
• 图表8：沪深300与沪深300PB。
• 图表9：上证综指与上证综指PB。
• 图表10：全部A股ROE趋势。
• 图表11：非金融上市公司ROE趋势。
• 图表12：非金融上市公司单季度净利率。
• 图表13：毛利率与PPI同比变化。
• 图表14：出口增速反弹带动PPI回升。
• 图表15：收入增速与名义GDP增速。
• 图表16：在建工程与固定资产同比增速。
• 图表17：总资产周转率处于2003年以来同期低点。
• 图表18：资产负债率处于2003年以来同期最高。
• 图表19：非金融上市公司净利润增长率模拟分析表。
• 图表20：低等级信用债收益率与股市。
• 图表21：加权贷款利率与信用债收益率。
• 图表22：其他存款性公司对政府及私人部门债权/GDP。
• 图表23：其他存款性公司对其他金融性公司债权/GDP。
• 图表24：外汇占款/M2持续回落。
• 图表25：国债收益率加速上升。
• 图表26：基建信托2014年进入兑付高峰期。
• 图表27：三中全会改革细则。
• 图表28：大盘指数与经济供需边际变化相关更高。
• 图表29：上证综指与PPI。
• 图表30：采掘PPI降幅趋于收敛。
• 图表31：原材料PPI降幅趋于收敛。
• 图表32：加工PPI降幅趋于收敛。
• 图表33：基于COE、ROE的PB敏感性分析表。
• 图表34：三个月国库定存中标利率超高。
• 图表35：公开市场操作。
• 图表36：美国失业率变化趋势。
• 图表37：美国PCE同比变化。
• 图表38：CPI2014年全年平台略高于下半年。
• 图表39：PPI翘尾因素上半年较低。
• 图表40：新三板挂牌企业总市值。
• 图表41：新三板挂牌企业个数。
• 图表42：中小板、创业板、新三板2012年公司平均规模统计。
• 图表43：国际市场股价分布比较。
• 图表44：《国务院关于开展优先股试点的指导意见》对优先股的设计。
• 图表45：优先股发行对普通股ESP影响。
• 图表46：美国优先股、普通股分红率和公司债、国债收益率对比。
• 图表47：优先股推出有望提升保险公司股票配置比例。
• 图表48：香港优先股的行业分布。
• 图表49：香港优先股的发行目的。
• 图表50：利用优先股融资进行并购的优点。
• 图表51：保证金账户余额低位徘徊。
• 图表52：2013年融资融券规模快速发展。
• 图表53：融资融券交易金额及占比。
• 图表54：融资融券标的分布。
• 图表55：各国融资融券业务现状。
• 图表56：新兴市场资金流入回升。
• 图表57：储蓄存款/总市值、储蓄存款/自由流通市值。
• 图表58：非证券投资类信托收益率总体平稳。
• 图表59：银行理财产品收益率总体平稳。
• 图表60：房地产供需缺口收敛，房价上涨压力趋缓。
• 图表61：中国互联网渗透率与美国21世纪初相当。
• 图表62：美国市场和互联网指数市值。
• 图表63：人口结构变化带来的消费新机遇。
• 图表64：网络零售交易比重不断提升。
• 图表65：固废、污水及烟尘排放量。
• 图表66：节能环保预算占财政支出比例。
• 图表67：OPEC与非OPEC总日均产油量。
• 图表68：中国原油对外依存度逐年攀升。
• 图表69：中国风电上网电价低于居民用电价格。
• 图表70：光伏多晶硅价格不断下降。
• 图表71：部分国家药品占卫生费用比例。
• 图表72：化药2012年报研发投入前十名。
• 图表73：中药2012年报研发投入前十名。
• 图表74：生物医药2012年报研发投入前十名。
• 图表75：医疗器械2012年报研发投入前十名。
• 图表76：中国国防支出比例偏低。
• 图表77：美国国防支出占GDP比重稳步提升。
• 图表78：种子行业制种面积下降。
• 图表79：种子持证企业家数下降。
• 图表80：2014年新增熟料产能压力下降。
• 图表81：2014年大部分区域产能低增长。
• 图表82：黑色冶炼固定资产投资增速持续较低。
• 图表83：澳洲矿业投资周期与国内钢材产能投资周期差异。
• 图表84：行业ROA、ROE有望趋势上行。
• 图表85：融资融券余额趋势上行。
• 图表86：国有企业与私营企业ROA对比。
• 图表87：国有企业与私营企业就业吸纳能力对比。
• 图表88：各行业国有上市公司市值占比。
• 图表89：各行业国有上市公司数量占比。
• 图表90：同行业内国企与非国企2013年预测净利润率之差比较。
• 图表91：各省市地方国企市值——上海居首。

总结

本报告通过历史战役的比喻，揭示了2014年A股市场的投资逻辑，强调改革的重要性。投资者应关注TFP的提升，把握结构性机会，采用“运动战”策略。重点行业包括互联网、环保、新能源、医药等新经济成长股，以及军工、农业、非银金融、国企改革等传统领域。优先股试点和融资融券的发展为市场带来增量资金，推动市场走向分化与良性循环。