20251129-天风证券-康哲药业-00867.HK-创新转型步入收获期_老牌企业重新起步_56页_6mb

康哲药业（00867）首次覆盖报告摘要

投资评级：买入（首次评级），6个月
当前价格：13.3港元
目标价：17.85港元
核心观点：公司创新转型进入收获期，分拆皮肤业务后估值重估潜力显著，未来增长动力强劲。

1. 投资总结

• 评级：买入
• 核心逻辑：老牌企业创新转型驱动，皮肤业务分拆释放估值弹性，全球化布局加速。
• 估值方法：2026年21倍PE，目标价17.85港元。
• 风险提示：研发失败、政策变动、市场接受度不及预期。

2. 公司概况

• 创立：1992年，聚焦全球首创（FIC）与同类最优（BIC）创新药，拥有完善研发和商业化体系。
• 股权结构：创始人林刚持股约47.86%，战略主导明确。
• 分拆进展：2025年4月启动皮肤业务（德镁医药）港交所主板上市，释放子公司价值。

3. 业绩表现（2025H1）

• 营收：40.02亿元（yoy +10.80%），药品收入口径同比增长8.9%。
• 净利润：9.41亿元（yoy +3.38%），业绩触底回升。
• 业务复苏：心脑血管业务企稳，消化线回暖，眼科与皮肤业务增长显著。

4. 核心看点：创新药与管线

4.1 皮肤业务（德镁医药）

• 核心产品：
  • 芦可替尼乳膏：白癜风市场蓝海，疗效显著（F-VASI75数据优势），安全性优于口服制剂，商业化潜力大。
  • 替瑞奇珠单抗：国内首个IL-23商业化产品，纳入医保，疗效与依从性优势显著。
  • 长效IL-4（MG-K10）：国内首个长效治疗特应性皮炎生物制剂，提升患者依从性。
• 分拆上市：德镁医药估值持续提升，母公司聚焦中枢神经、消化、眼科领域。

4.2 其他创新品种

• ABP-671：首个国产痛风靶向药，全球IIb/III期疗效优异，安全性领先。
• Y-3：急性脑卒中治疗新药，兼具卒中与抑郁双靶点，商业化进度领先。
• GR系列：狂犬病与破伤风单抗，填补国内空白，临床进度第二。

5. 专科与国际化布局

• 心脑血管：新活素、维图可等产品稳定，抗卒中新药Y-3。
• 消化眼科：眼科板块增长迅速，东盟市场拓展至肿瘤、自免等多领域。
• 东南亚战略：通过康联达公司实现“研产销”出海，覆盖肿瘤、皮肤、眼科等领域。

6. 盈利预测

• 收入：2025-2027年分别为81.20亿、98.24亿、118.42亿元，CAGR 20.97%。
• 净利润：2025-2027年分别为16.15亿、18.92亿、22.79亿元。
• 驱动因子：芦可替尼乳膏、替瑞奇珠单抗、东南亚市场增量。

7. 风险提示

• 药物研发及商业化失败风险；
• 医药行业政策变动风险；
• 招标政策与价格控制风险；
• 股价波动与流动性风险。