20230629-兴证国际证券-波司登-03998.HK-主品牌经营质量稳健改善_存货管控优秀_7页_599kb

波司登证券研究报告总结

核心内容

波司登发布2023财年业绩公告，全年营收同比增长3.5%至167.7亿元，归母净利润同比增长3.7%至21.4亿元。公司维持“买入”评级，目标价为4.90港元，较现价3.25港元预期升幅达54%。报告指出，尽管面临艰难的零售环境，波司登仍实现了高质量成长，其经营质量持续提升，商品力不断优化，具备较强的抗风险能力。

主要观点

• 品牌定位明确：波司登致力于成为“全球领先的羽绒服专家”，并处于“聚焦”后的品牌红利期。
• 商品力持续升级：主品牌波司登推出全新一代轻薄羽绒服和舒适户外系列，获得多项国际设计奖项，进一步提升品牌影响力。
• 渠道优化与效率提升：公司持续清理低效门店，强化“2+13”重点城市布局，线上渠道表现突出，占比提升至35.6%。
• 供应链创新：从柔性快反供应链向Top款敏捷极速供应模式升级，加强数智化建设，提升供应链效率。
• 财务稳健：公司毛利率和净利率稳步提升，经营利润率改善显著，资产负债率控制在合理区间，账面现金充裕。

关键信息

2023财年业绩概览

• 全年营收：167.7亿元，同比增长3.5%
• 全年归母净利润：21.4亿元，同比增长3.7%
• 每股派息：18.0港仙，派息比率83.4%
• 毛利率：59.5%
• 净利率：12.9%
• 经营利润率：16.8%
• 资产负债率：39.8%
• 现金期末余额：37.2亿元

分业务表现

1. 品牌羽绒服业务：

   • 全年营收同比增长2.7%至135.8亿元
   • 毛利率提升0.5ppt至66.2%
   • 经营利润率改善2.0ppt
   • H2营收同比下降1.1%，但全年仍保持高质量成长

2. 贴牌加工业务：

   • 全年营收同比增长20.7%至22.9亿元
   • 毛利率改善1.3ppt至19.9%
   • 受益于成本管控和汇率变化

3. 女装业务：

   • 全年营收同比下降22.2%至7.0亿元
   • 经营利润亏损，毛利率下降3.8ppt至68.6%

4. 多元化业务：

   • 全年营收同比增长9.2%
   • 包括飒美特校服等，其中飒美特校服营收同比增长15.9%至1861万元

财务预测（FY2023至FY2026）

财务指标分析

• 费用管控成效显著：销售费用率和管理费用率同比分别下降1.5ppt和0.2ppt至36.5%和7.2%
• 库存管理优秀：库存周转天数同比下降6天至144天，存货金额基本持平
• 现金流量稳健：经营活动现金净额同比增长14.3%至30.5亿元，期末现金余额达37.2亿元

风险提示

• 品牌力提升不及预期
• 天气变化对业务的影响
• 渠道库存风险

总结

波司登在2023财年面对复杂市场环境仍实现稳健增长，尤其在品牌羽绒服和贴牌加工业务方面表现亮眼。公司通过产品创新、渠道优化、供应链升级和费用控制，显著提升了经营质量与盈利能力。当前估值已回落至历史底部，为投资者提供了布局机会。未来三年，公司预计保持稳定增长，维持“买入”评级，目标价为4.90港元。