20250403-中国银河-古茗-01364.HK-首次覆盖_快速扩张赛道中的长期主义品牌_29页_6mb

报告摘要

古茗是中国最大的大众现制茶饮品牌，同时也是全价格带下第二大的现制茶饮品牌。公司自2010年创立以来，通过15年的深耕，已在全国200多个城市拥有近万家门店，主要集中在浙江、福建、广东、江西等八个省份，其中浙江门店超2000家，是除蜜雪外唯一实现单省门店超2000家的茶饮品牌。

长期主义的扩张策略
古茗采取“先加密、后扩张”的策略，仅在单省门店数量超过500家后才进行跨省扩张。这种策略提升了资源配置效率，同时增强了品牌在重点区域的市场影响力，避免了盲目扩张带来的风险。
供应链与研发能力
古茗构建了6万m²冷库和362辆自有冷链车队，确保97%的门店实现两日一配，保障产品新鲜度。公司研发投入领先行业，产品上新频次高，有助于应对消费者口味变化。
加盟商管理与盈利能力
古茗的加盟商平均利润率高达20.2%，远高于行业平均水平。公司通过严格的加盟管理，确保门店运营标准化，并通过“门店宝系统”优化加盟商的供应链管理。加盟商二店率高，反映出其对古茗品牌的认可度。
市场定位与增长潜力
古茗主打10-18元价格带，聚焦下沉市场。在二线及以下城市的GMV占其总GMV的约22%，并拥有较高的市场渗透率。公司仍具备在17个未达关键门店规模的省份进行扩张的潜力，预计未来开店空间可达70%-87%。

财务表现
古茗2024年营业收入达87.91亿元，经调净利润为15.42亿元，同比增长5.7%。公司毛利率稳定在30.57%-31.60%之间，经调摊薄EPS为0.65元，2025年预计为0.79元。
估值与投资建议
古茗2025/2026/2027年经调净利润预计为18.8亿元/22.3亿元/25.9亿元，对应PE估值为21X/18X/15X。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示
1. 门店扩张不及预期
2. 宏观经济下行
3. 原材料价格波动

业务类型	2024A	2025E	2026E	2027E
商品销售（百万元）	6563	8190	9831	11353
收入增长率%	14%	24%	20%	15%
毛利率%	-	19.4%	19.9%	20.4%
设备销售（百万元）	465	575	597	677
收入增长率%	27%	24%	4%	13%
毛利率%	-	9.3%	9.6%	9.8%
加盟管理服务（百万元）	1750	2148	2438	2767
收入增长率%	15%	23%	14%	13%
毛利率%	-	83%	83%	83%
直营店销售（百万元）	14.2	15.7	17.2	19.0
收入增长率%	16%	10%	10%	10%
毛利率%	-	18.7%	18.7%	18.7%

基于FCFF法，以2025年3月31日股本为基准，假设WACC为11.19%，永续增长率为2%，公司合理每股价值为20.96元（约22.43港元）。在WACC和永续增长率波动0.5%的情况下，合理股价区间为19.22-23.11元（约20.57-24.73港元）。

股票代码	股票名称	收盘价（元）	2025E EPS（元）	2026E EPS（元）	2027E EPS（元）	2025E PE	2026E PE	2027E PE
1364.HK	古茗	16.58	0.79	0.94	1.09	21.03	17.67	15.25
2097.HK	蜜雪集团	421.20	13.81	16.02	17.96	29.72	25.62	22.85
2555.HK	茶百道	9.02	0.74	0.86	0.00	11.31	9.70	-
9987.HK	百胜中国	405.00	18.38	19.98	21.60	20.91	19.23	17.79
6862.HK	海底捞	17.56	0.93	1.01	1.11	17.59	16.16	14.78
均值	-	-	8.46	9.47	10.17	19.88	17.68	18.47