20260111-华安证券-古茗-01364.HK-拥抱极致性价比与下沉时代系列_古茗探讨（一）_如何理解当前领先优势_18页_1mb

古茗探讨（一）：如何理解当前领先优势？

核心内容概述

本报告首次覆盖古茗，认为其在现制茶饮行业中已建立起显著的领先优势，主要体现在产品策略、供应链深度和下沉加盟优势三大方面。公司虽未在门店数量上占据第一，但通过高效的运营模型和精准的市场策略，实现了行业第一梯队的盈利能力。同时，报告预计公司未来三年（2025-2027年）收入将分别达到129.0亿、164.1亿和200.2亿元，净利润分别为27.3亿、29.6亿和36.5亿元，对应PE分别为21X、19X和16X。基于其成长性与估值潜力，首次给予“买入”评级。

主要观点

1. 产品策略：便宜好喝 + 快速推新

• 古茗通过“便宜好喝”的定位，在中价茶饮市场建立了“高质价比”和“强货架型品牌”的心智。
• 公司SKU丰富，覆盖果茶、奶茶、咖啡等多品类，且单店SKU达到45-60个。
• 高频推新策略（平均3.5-4.5天/款）和高研发投入（研发费用率从1.48%提升至2.65%）支撑了产品力的持续优化。
• 会员体系快速增长，注册会员从2021年的2900万人增至2025H1的1.78亿人，复购率高达53%，显著高于行业平均水平。

2. 供应链策略：区域加密 + 极致冷链

• 古茗是行业中仅有的两家大规模自建供应链物流体系的品牌之一，拥有22个仓库和362辆自有冷链车辆。
• 供应链覆盖范围广，150公里内覆盖75%门店，冷链物流频率达两日一配，配送成本低于GMV的1%。
• 公司采用“产地直采+战略合作”模式，如与“认养一头牛”合作建立鲜奶直采，提升原料新鲜度与成本控制能力。
• 预计2025年原料自供比例将提升，进一步优化供应链效率和盈利能力。

3. 下沉策略：优质单店模型 + 精耕加盟

• 公司聚焦下沉市场，门店结构中三线及以下城市占比达53.2%，高于同价位品牌，且社区与街边店占比超51%。
• 加盟体系严格，加盟商需本人驻店经营，通过7-15天培训考核，提升门店运营标准化。
• 加盟模式下，公司实现了高二店率（25H1平均1.9家）和低闭店率（2.7%），体现出强大的加盟管理能力。
• 单店模型表现优异，单店年GMV达236.1万元，经营利润率16.8%，优于行业平均水平。

关键信息

• 财务预测：2025-2027年，公司收入预计分别为129.0亿、164.1亿和200.2亿元，归母净利润分别为27.3亿、29.6亿和36.5亿元。
• 盈利表现：2024年毛利率30.57%，净利率16.82%，经调整净利率22.7亿，ROE达71.55%。
• 估值对比：当前PE为21X，低于蜜雪（24.9X），但高于行业均值（21.0X），未来仍有提升空间。
• 竞争优势：产品力、供应链和下沉加盟三者协同构建了公司的价值闭环，使其在中价赛道中脱颖而出。

未来增量空间展望

下篇将重点探讨古茗未来阶段的增量空间，包括：

• 开店空间：区域加密与扩张并行，计划未来四年新建约27个仓库并继续投资加工厂。
• 店效打磨：通过优化门店运营效率，提升单店盈利能力。
• 远期定位：“鲜食便利店”愿景，拓宽业务边界，探索更多消费场景。

风险提示

• 拓店/同店不及预期：若部分区域门店表现不佳，可能影响整体扩张节奏。
• 品类拓展不及预期：咖啡、甜品等新品推广可能不及预期。
• 市场竞争加剧：行业高景气度下，竞争可能加剧，影响单店盈利表现。

财务报表与盈利预测

收入预测（单位：亿元）

净利润预测（单位：亿元）

财务比率

结论

古茗凭借极致性价比、高频创新、高效供应链和下沉加盟策略，在现制茶饮行业中建立了显著的领先优势。未来，公司有望通过持续优化门店模型、拓展品类及区域加密，实现更高增长。基于其成长逻辑和估值潜力，首次给予“买入”评级。