投资策略点评：顺周期的路，赚盈利的钱-20200924-开源证券-10页_761kb

报告摘要

投资策略点评总结

核心内容

2020年9月24日的A股市场出现明显调整，主要由北上资金大幅流出引发。分析师牟一凌与联系人梅错指出，北上资金持续兑现浮盈的压力是当前市场调整的重要原因。2019年以来，无论是交易型还是配置型资金都积累了大量浮盈，而实际利率的上行趋势是推动其卖出的重要因素。此外，流动性正向循环已被打破，居民赎回基金的压力逐步显现，个人投资者持有的ETF开始出现净流出。

主要观点

北上资金行为与实际利率负相关：北上资金在“核心资产”上的净买入与美国实际利率呈明显的负相关关系，表明其在利率上升时倾向于卖出，当前美国实际利率见底回升，因此北上资金可能持续流出。
流动性收紧预期影响市场：近期美股调整伴随黄金、白银下跌，铜相对抗跌，反映出流动性收紧的预期。我国无风险利率上行也与经济复苏及资金脱虚入实有关。
顺周期板块是盈利增长的受益者：当前市场处于紧货币+宽信用的宏观状态，盈利改善将成为A股的主要驱动力。顺周期板块（如化工、工程机械、建材、家电、汽车）在经济复苏中具备更强的盈利弹性，是当前布局的重点。
风险偏好难以提升，盈利才是关键：虽然当前估值水平不算昂贵，但风险偏好难以回到历史高位。因此，应更加关注盈利增长带来的收益。

关键信息

北上资金与公募基金共同重仓股的正相关性：北上资金对共同重仓股的净买入行为与相应个股的组合收益率显著正相关，尤其在公募持有市值加权的组合中表现更为明显。
ETF赎回趋势：9月14日以来，个人高比例组ETF出现净流出，新能源汽车和医药板块已出现连续赎回，但科技板块尚未明显赎回。
历史经验支持顺周期布局：根据2008-2009年的经验，中国经济基本面领先于全球复苏，调整后风险资产仍可能表现优于金融市场属性资产。同时，外资在回流时更倾向于顺周期板块。
风险提示：需警惕测算误差以及国内经济大幅下滑的风险。

图表目录（关键图表）

图1：交易型资金累计收益率达86.51%，配置型资金为51.30%
图2：北上资金偏好的“核心资产”净买入与美国实际利率负相关
图3：北上资金偏好的“核心资产”股价表现与美国实际利率负相关
图4：美国10Y国债实际收益率与陆股通净买入显著负相关
图5：北上资金净买入与公募持有市值加权的组合收益率正相关
图6：北上资金净买入与公募重仓但不重仓个股的组合收益率正相关
图7：个人高比例组ETF出现净流出
图8：新能源汽车和医药ETF出现连续赎回
图9：热钱流入时期往往对应经济过热阶段
图10：热钱流入时货币政策收紧，信用扩张
图11：热钱通过陆股通更偏好顺周期板块
图12：北上交易型资金偏好顺周期板块
图13：北上配置型资金无论在流入或流出期均偏好顺周期板块
图14：万得全A静态风险溢价处于中位数水平
图15：万得全A动态风险溢价也处于均值以下

风险提示

测算误差
国内经济大幅下滑

评级说明

证券评级：买入（预计相对强于市场表现20%以上）、增持（预计相对强于市场表现5%~20%）、中性（预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动）、减持（预计相对弱于市场表现5%以下）
行业评级：看好（预计行业超越整体市场表现）、中性（预计行业与整体市场表现基本持平）、看淡（预计行业弱于整体市场表现）

估值方法的局限性

本报告所采用的分析与估值方法基于假设，可能存在重大差异。估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易，投资者应谨慎对待。

法律声明

本报告仅供开源证券客户使用，未经授权不得传播。内容基于公开信息，不构成投资建议，亦不保证投资收益。投资者应自行判断，谨慎决策。

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