20130908-安信证券-发电及电网_盈利显著修复_关注电价下调_12页_531kb

电力行业2013年中报分析总结

核心内容

2013年上半年，中国电力行业整体盈利显著修复，32家发电公司归属于母公司所有者的净利润增长139%。火电公司作为主要盈利来源，净利润增长达175%，主要得益于煤价下降约10%以及费用率降低。同时，部分水电公司和水火共济公司也因新机投产、投资收益增加等因素实现大幅盈利增长。

主要观点

• 盈利能力恢复：发电公司净利润率、毛利率、净资产收益率等指标已恢复至2005-2006年水平，全年净资产收益率有望超过14%。
• 电价下调预期：由于历史欠账和煤价下降幅度差异，最终电价下调幅度将低于“煤电联动”公式计算结果，中西部地区下调幅度低于沿海地区。
• 业绩敏感性差异：部分公司对电价下调敏感度较低，如国电电力、国投电力、内蒙华电、宝新能源等；而华能国际、华电国际、粤电力等敏感度较高。
• 投资建议：鉴于电价下调的不确定性，维持电力行业“同步大市-A”评级。推荐国投电力、国电电力、内蒙华电等业绩受电价影响小、利用小时稳定、安全边际高的公司，长期看好新疆地区的天富热电。

关键信息

1. 发电公司整体表现

• 营业收入：增长4%，达2,857.8亿元
• 归属于母公司所有者的净利润：增长139.3%，达261.0亿元
• 电力业务毛利：增加226亿元，单位发电量毛利增加0.029元/千瓦时

2. 水电公司表现

• 5家水电公司净利润增长20%，其中川投能源因参股雅砻江水电公司新机投产，净利润增长742%
• 长江电力因来水不及预期，收入略有下滑，但财务费用下降使业绩基本持平

3. 水火共济公司表现

• 3家水火共济公司净利润增长369%
• 主要原因包括水电量增加、火电量下降、煤价下降幅度大于电量下降幅度、财务费用下降及投资收益增长

4. 火电公司表现

• 24家火电公司净利润增长175%
• 华电能源和华银电力因煤价下降幅度小或电量大幅下降，仍处于亏损状态
• 部分公司如宝新能源、粤电力A因火电业务中包含燃气电厂，对单位发电量毛利变化影响较大

5. 电价下调预测

• 沿海地区：预计下调0.02-0.025元/千瓦时
• 华中地区：预计下调0.015-0.02元/千瓦时
• 华北地区：预计下调0.005-0.015元/千瓦时
• 全国平均：预计下调0.015元/千瓦时
• 电价下调将对发电公司盈利产生较大影响，预计2013年上半年盈利下降25%，若完全按“煤电联动”公式，则可能下降40%-50%

6. 公司评级

• 重点推荐公司：国投电力（买入-A）、国电电力（增持-A）、内蒙华电（买入-A）
• 长期看好公司：新疆地区的天富热电
• 其他公司：粤电力A、宝新能源、广州发展、深圳能源等为增持-A，建投能源、豫能控股为中性-A

风险提示

• 电价下降幅度超预期
• 煤价下降幅度低于预期
• 利用小时大幅下降

数据来源

• Wind资讯
• 安信证券研究中心

行业分析结论

当前电力行业估值反映的是电价下调的最悲观预期，若电价下调幅度符合预期，行业估值有望得到修复。电力行业盈利水平已达到2005-2006年以来的最高水平，但电价下调的幅度仍是最大的不确定性因素。