信用债4月月报：利差挖掘空间压缩，地产债低估值成交活跃-20220509-华创证券-25页_2mb

债券分析月报总结：4月信用债市场动态

核心内容概览

4月信用债市场整体呈现利差收窄、融资规模波动及区域分化的特点。信用利差全面收窄，中低等级品种利差压缩尤为明显，而长端品种如5yAAA仍具配置价值。城投债与地产债在政策支持下有所回暖，但信用下沉空间受限。同时，一级市场净融资同比上升、环比下降，二级市场成交活跃度整体下降，异常成交现象显著。

主要观点与关键信息

信用债配置策略

1. 信用利差收窄：4月信用债利差全面收窄，1yAAA、AA+、AA品种信用利差分位数降至11%、5%、0%，短端品种配置性价比下降；3yAAA、AA+、AA品种分位数从60%、52%、44%降至33%、22%、12%，配置性价比减弱；5yAAA品种分位数保持在85%，仍有挖掘空间。

2. 期限利差走阔：5y-3y、3y-1y期限利差整体走阔，5y中高等级品种配置性价比上升，存在投资机会。

3. 等级利差收窄：AA+/AAA、AA/AA+等级利差整体收窄，信用下沉空间压缩至历史较低水平，中长期低等级品种具有一定配置性价比。

城投债投资策略

1. 利差与配置性价比：3yAA(2)、5yAAA品种信用利差处于历史较低分位，具备一定配置性价比。

2. 收益挖掘策略：对于公益属性偏强的高等级城投债，拉长久期仍为可行策略；对市场化转型激进主体，需控制久期。高收益需求机构可关注1y以内中债隐含评级AA-城投债。

3. 区域差异：河南、云南、陕西城投利差收窄明显，而青海、吉林继续走阔。4月城投债折价成交主体减少14家，涉及全国10个省份。

产业债投资策略

1. 地产债：信用利差整体收窄，但民企地产债利差继续上行，风险尚未解除。政策松绑有助于市场信心恢复，可关注1yAA央企与地方国企地产债。

2. 煤炭债：信用利差全面收窄，3yAA+品种仍具配置性价比。

3. 钢铁债：信用利差整体收窄，中长端品种配置性价比下降，5yAAA品种仍有投资机会。

4. 二级资本债：利差全面收窄，短端品种尤为显著，关注5yAAA、AA+品种。

5. ABS：利差走势分化，1y中高等级品种信用利差走阔，配置性价比上升；1yAA品种利差挖掘空间充裕。

一级市场动态

• 净融资情况：信用债净融资规模在1月冲高后持续回落，但仍处于历史较高区间。产业债净融资环比上升，处于历史相对较高水平；城投债净融资同比环比均下降，四川、河北、湖南环比提升，江苏、江西、山东大幅下降。

• 品种与等级分布：中票、公司债净融资上升，短融、企业债下降。各等级发行规模普遍下降，但AAA级发行占比上升。

• 融资期限与所有制：发行期限整体拉长，地方国企发债规模减少。

• 取消发行：4月取消发行规模环比明显下降，为169.80亿元。

• 评级调整：4月评级调整事件减少，以下调为主，部分企业评级上调，如南通兴川国有资产运营有限公司、威海产业投资集团有限公司等。

• 政策跟踪：房地产政策松绑，城投监管趋严，央行与外管局联合出台23条举措支持基建与地产，缓解疫情冲击。

二级市场动态

• 成交活跃度：整体下降，北京、江苏、山东、广东、浙江成交笔数最多，黑龙江、宁夏、青海降幅较大。

• 异常成交：城投债、煤炭债、钢铁债高估值成交金额高于低估值，地产债低估值成交活跃。高估值成交主体包括蜀道投资集团、山东高速集团、晋控装备制造集团、首钢集团等；低估值成交主体包括天津滨海建投、宝龙实业、时代控股等。

• 城投债折价成交：本月折价成交主体共57家，较上月减少14家。折价主体主要集中在贵州、甘肃、山东等省份。

风险提示

• 超预期风险事件可能带来信用市场冲击。

相关研究报告

• 《再贷款引领的央行扩表——宽信用观察系列之五20220508》
• 《高收益债市场观察（第九期）——2022年4月16日至4月29日》
• 《发达经济体货币政策走向分化——4月海外月度观察20220428》
• 《财经委诉求强基建，目标和进度如何？——宽信用观察系列之四20220427》
• 《疫情跨季，交运数据看“宽信用”压力——宽信用观察系列之三》

图表目录

• 图表1：4月信用债净融资同比上升，环比下降
• 图表2：4月产业债净融资额同比上升，环比上升
• 图表3：4月城投债净融资同比下降，环比下降
• 图表4：川鲁浙鄂豫城投净融资位居前五（单位：亿元）
• 图表5：各品种信用债净融资规模变化走势
• 图表6：各等级信用债发行规模统计情况
• 图表7：各期限信用债发行规模
• 图表8：各性质企业信用债发行规模
• 图表9：近一年取消发行规模
• 图表10：4月主体评级下调概览
• 图表11：4月主体评级上调企业概览
• 图表12：4月债券市场相关政策跟踪
• 图表13：4月各省份信用债总成交笔数
• 图表14：4月城投、房地产、煤炭、钢铁行业高估值成交前十大活跃主体
• 图表15：4月城投、房地产、煤炭、钢铁行业低估值成交前十大活跃主体
• 图表16：近两月折价成交城投平台前十大区域分布
• 图表17：4月成交金额Top20的折价成交城投平台概况
• 图表18：1y品种信用利差走势
• 图表19：3y、5y品种信用利差走势
• 图表20：整体信用利差变动情况
• 图表21：信用期限利差走势图
• 图表22：期限利差变动情况
• 图表23：等级信用利差走势
• 图表24：信用债等级利差变动情况
• 图表25：城投信用利差走势
• 图表26：城投债利差变动情况
• 图表27：城投区域信用利差走势（单位：BP）
• 图表28：河南、陕西和云南利差收窄明显（单位：BP）
• 图表29：地产信用利差走势
• 图表30：国企、民企地产利差走势
• 图表31：地产信用利差变动情况
• 图表32：煤炭信用利差走势
• 图表33：煤炭信用利差变动情况
• 图表34：钢铁信用利差走势
• 图表35：钢铁信用利差变动情况
• 图表36：银行二级资本债信用利差走势
• 图表37：银行二级资本债信用利差变动情况
• 图表38：ABS信用利差走势
• 图表39：ABS信用利差变动情况
• 图表40：4月信用利差全线收窄，利差挖掘空间压缩明显