20200802-华创证券-海尔智家-600690.SH-深度研究报告_三问海尔智家_私有化开启新征程_19页_1mb

海尔智家私有化海尔电器深度研究报告总结

核心内容概览

海尔智家（600690.SH）正在推进对海尔电器（1169.HK）的私有化进程，此举旨在优化公司治理结构，提升运营效率，聚焦智慧家庭战略，并改善财务状况。报告从企业属性、两个上市主体的起源、私有化对公司的意义等角度进行了详细分析。

主要观点

1. 海尔智家企业属性

• 实际控制人为集体所有制性质的海尔集团。
• 截至2020年一季度，海尔集团合计控制海尔智家40.03%的股权。
• 公司设立之初为青岛电冰箱总厂，后逐步发展为涵盖多种家电产品的综合性企业。

2. 海尔智家与海尔电器的由来

• 海尔电器曾被视为集团白电旗舰公司，2005年被海尔集团控股。
• 海尔智家于1993年上市，2019年更名为“海尔智家”。
• 两个主体并存导致治理结构复杂，存在制造、销售、管理等环节割裂，影响整体效率。

3. 私有化海尔电器的意义

• 财务报表改善：交易后归母净利润将从82.06亿元增至121.18亿元（增长47.67%），但扣非后每股收益将有所摊薄。
• 治理结构优化：减少关联交易，提升运营效率，优化决策流程。
• 资源整合：私有化有助于公司聚焦智慧家庭主业，提升资金使用效率。
• 智慧家庭战略推进：通过统一平台和资源整合，推动“5+7+N”全屋智慧场景解决方案。

关键信息

私有化方案

• 对价方式：H股股份及现金支付，换股比例为1:1.60。
• 海尔电器将退市，成为海尔智家全资子公司。
• 预计发行H股数量不超过28.57亿股。

资金与财务结构

• 海尔电器拥有充沛的现金资产（19年现金及等价物达148.3亿元），而海尔智家有息负债较高（218.6亿元）。
• 通过私有化，海尔智家可利用海尔电器的现金资产降低财务费用，改善盈利表现。

资产整合

• 2019年7月：以净水业务置换物流业务，明晰“水家电+健康家”平台定位。
• 2020年7月：拟出售卡奥斯54.50%股权，聚焦智慧家庭主业。
• 卡奥斯2019年营收为200.63亿元，归母净利润为2.37亿元，贡献较小。

财务预测

• 2020年：EPS为1.24元，PE为14倍。
• 2021年：EPS为1.43元，PE为13倍。
• 2022年：EPS为1.60元，PE为11倍。
• 未来三年公司分红将逐步提升至40%。

估值与投资建议

• 目标价：23.5元，对应2021年16倍PE。
• 评级：维持“强推”评级。
• 与美的集团相比，海尔智家估值较低，主要因治理结构及盈利能力差距。

风险提示

• 全球化经济下行风险。
• 高端市场需求不及预期。
• 行业竞争加剧。
• 私有化进程不及预期。
• 卡奥斯出售交易存在不确定性。

投资逻辑

• 海尔智家与美的集团同为多品类家电龙头，但估值表现弱于美的。
• 私有化有助于治理结构优化，提升运营效率。
• 剥离低盈利业务，聚焦智慧家庭主业。
• 全球化、高端化、智能化三大战略逐步进入收获期，盈利提升空间大。

战略布局

• 全球化：全球大电品牌零售量第一（欧睿数据），海外市场表现亮眼。
• 高端化：卡萨帝引领高端市场，19年冰洗市场占有率分别达40%和75.5%。
• 智能化：持续推进智慧家庭战略，智能家电成套销售占比提升至27.48%。

总结

海尔智家通过私有化海尔电器，有望优化治理结构，提升资金使用效率，减少关联交易，聚焦智慧家庭主业发展。公司持续推进优质资源整合，剥离低盈利业务，增强盈利能力。随着全球化、高端化、智能化战略逐步落地，公司未来发展可期。尽管存在一定的风险，但整体来看，公司具备较强的市场竞争力和增长潜力。