建筑装饰行业专题研究：收入利润匹配度高，ROE改善趋势确立-20211103-天风证券-21页_531kb

建筑装饰行业研究报告总结

核心内容

2021年前三季度，建筑装饰行业整体表现良好，营收和归母净利润均实现显著增长，增速分别为22.27%和22.29%，较2020年同期分别提升9.95pct和20.1pct。板块整体盈利能力有所改善，ROE（年化）达到7.13%，同比提升0.56pct。尽管单季度营收增速有所放缓，但费用控制能力增强对业绩提升有正向贡献，表明行业整体运营效率提高。

主要观点

• 盈利能力改善：随着建筑公司降杠杆和传统行业商业模式优化，ROE持续上行。2021Q1-3板块毛利率略有下降，但净利率提升，整体盈利改善。
• 费用控制增强：2021Q1-3期间费用率整体下降，其中管理费用率和财务费用率显著改善，显示企业运营效率提升。
• 现金流情况：经营活动现金流净流出同比扩大，但受行业周期性影响，工程业务在前三季度为净支出，第四季度预计回流。投资活动现金流净流出增加，但大基建板块表现较好，负债结构优化。
• 子板块分化明显：中小建企、设计咨询、国际工程等子板块归母净利润增速较高，分别达45.85%、34.56%、23.69%。而钢结构、装饰工程和园林工程表现不佳，尤其是园林工程归母净利润增速为-65.31%。
• 负债结构优化：大基建板块资产负债率下降明显，且中长期带息债务占比提升，表明负债结构逐步改善，有助于降低财务风险。
• 投资建议：继续看好央企蓝筹、地方国企及装配式建筑龙头，认为其具备较强的抗周期能力和增长潜力。

关键信息

行业整体表现

• 2021Q1-3建筑板块营收52026亿元，同比增长22.27%，归母净利润1421亿元，同比增长22.29%。
• 2021Q3营收同比增速8.67%，归母净利润同比增速4.61%，较19Q3分别下降13.1pct和23.13pct。
• 2021Q1-3板块年化ROE为7.13%，同比上升0.56pct，盈利改善趋势确立。

费用控制

• 2021Q1-3期间费用率下降，管理（含研发）费用率4.41%，同比下降0.11pct；财务费用率0.81%，同比下降0.20pct；销售费用率0.46%，同比下降0.03pct。
• 资产减值损失占收入比重微升，但对利润侵蚀影响减弱。

现金流情况

• 2021Q1-3经营活动现金流净流出2715亿元，同比扩大，但受行业周期影响，预计疫情对全年现金流影响有限。
• 投资活动现金流净流出2702亿元，较20Q1-3增加231亿元，主要与投资类项目落地相关。
• 筹资活动现金流净流入4147亿元，同比减少154亿元，但较19Q1-3增长显著。

子板块分析

• 中小建企：归母净利润增速最高（45.85%），地方基建国企如山东路桥增速达92.32%。
• 设计咨询：净利率明显改善，归母净利润增速34.56%，但期间费用率上升。
• 国际工程：毛利率和净利率均有所提升，归母净利润增速23.69%。
• 大基建：资产负债率下降，现金流管理良好，是行业改善的重要驱动力。
• 园林工程：归母净利润增速为-15.83%，主要受行业整体表现不佳影响，但未来有望改善。
• 钢结构：期间费用率下降显著，归母净利润增速19.29%。

负债结构优化

• 带息债务占总负债比例提升，尤其是大基建和中小建企板块，显示负债结构改善。
• 园林板块资产负债率下降，但整体仍低于大基建板块。

投资建议

• 短期推荐：低估值央企蓝筹如中国交建、中国中铁、中国铁建、中国中冶、中国建筑等，以及地方国企如山东路桥、四川路桥。
• 中长期推荐：装配式建筑产业链，如鸿路钢构、华阳国际、苏文电能等，以及BIPV、碳中和、建筑减隔震相关标的。

风险提示

• 疫情持续时间超预期可能影响基建投资及工程进度。
• 基建投资增速回暖不及预期，可能限制行业增长。
• 建筑企业净利率提升不及预期，可能影响盈利改善。

行业评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）
• 投资评级：买入

重点标的推荐

图表目录

• 图1：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业整体营收及同比增长率
• 图2：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业整体归母净利润及同比增长率
• 图3：2017Q1-3-2021Q1-3CS建筑扣除中建、中铁、铁建及中交后收入业绩同比增速
• 图4：2016Q1-2021Q3建筑行业单季度收入同比增速
• 图5：2016Q1-2021Q3建筑行业单季度业绩同比增速
• 图6：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业摊薄ROE走势
• 图7：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业毛利率和净利率
• 图8：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业三项营运指标
• 图9：2017Q1-3-2021Q1-3建筑板块四项财务数据的同比增速
• 图10：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业资产负债率
• 图11：2017Q1-3-2021Q1-3大基建与其余板块整体资产负债率
• 图12：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业三项费用率变化（管理费用率加回研发费用）
• 图13：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业资产减值损失占收入比重
• 图14：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业现金流量净额变动趋势
• 图15：2017Q1-3-2021Q1-3建筑行业收现比与付现比
• 图16：21Q1-3建筑行业各子板块营收及归母净利增速
• 图17：21Q1-3建筑子板块营收/业绩增速与20Q1-3的差
• 图18：2020Q1-3、2021Q1-3设计咨询各子板块营收增速
• 图19：2020Q1-3、2021Q1-3设计咨询各子板块归母净利增速
• 图20：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块毛利率
• 图21：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块净利率
• 图22：21Q1-3相对20Q1-3建筑子板块净利率变化量与毛利率变化量的差（PCT）
• 图23：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块期间费用率
• 图24：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业资产减值损失占收入比重
• 图25：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块管理费用率
• 图26：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块销售费用率
• 图27：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块财务费用率
• 图28：2020Q1-3、2021Q1-3建筑子板块应收账款及应收票据周转率
• 图29：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块总资产周转率
• 图30：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块资产负债率
• 图31：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块流动比率
• 图32：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块经营净现金/营业收入
• 图33：2020Q1-3、2021Q1-3建筑行业各子板块投资净现金/营业收入
• 图34：主要PPP子板块（CFO净额-投资支付现金）在收入中的比重
• 图35：2017Q1-3-2021Q1-3各子板块带息债务占负债总和的比例
• 图36：四个子板块长期带息债务占带息债务比例变化
• 图37：另外四个子板块长期带息债务占带息债务比例变化
• 图38：建筑单季度营收及同比增速
• 图39：建筑子板块单季度营收同比增速（1）
• 图40：建筑子板块单季度营收同比增速（2）
• 图41：建筑单季度业绩及同比增速
• 图42：建筑板块不同情形下业绩同比增速
• 图43：建筑子板块单季度业绩同比增速（1）
• 图44：建筑子板块单季度业绩同比增速（2）
• 图45：建筑板块单季度毛利率与净利率
• 图46：历年Q3销售管理及财务费用率

分析师信息

• 鲍荣富：分析师，SAC执业证书编号：S1110520120003，邮箱：baorongfu@tfzq.com
• 王涛：分析师，SAC执业证书编号：S1110521010001，邮箱：wangtaoa@tfzq.com
• 王雯：联系人，邮箱：wangwena@tfzq.com
• 朱晓辰：联系人，邮箱：zhuxiaochen@tfzq.com

相关报告

1. 《建筑装饰-行业研究周报：建筑三季报趋势如何？基本面持续好转，ROE改善趋势确立》2021-10-31
2. 《建筑装饰-行业研究周报:竣工需求受限电等因素延后，看好地产链条修复》2021-10-24
3. 《建筑装饰-行业点评：竣工需求受限电等因素后置，看好地产链条修复及水泥玻璃》2021-10-18