20180108-天风证券-房地产产业债系列报告_陆续下调万达评级透露了什么__13页_1023kb

万达评级下调分析总结

核心内容

2017年9月至2018年1月，万达商业地产的海外评级被标普、穆迪、惠誉三家国际评级机构连续下调，首次被降至投机级。此次评级下调反映出国际评级机构对万达商业转型、融资能力及离岸流动性风险的担忧。该事件为房地产行业主体信用资质变化提供了重要启示。

主要观点

1. 转型之难

• 商业模式不确定性：万达向轻资产转型后，其经营水平和盈利能力受到质疑，尤其是零售市场疲软和电商冲击背景下，商业地产的未来收益存在不确定性。
• 资产出售影响现金流：万达出售大量资产，导致土地储备减少、现金流下降，影响了其稳定的收入来源。
• 战略模糊性：转型过程中，公司业务方向缺乏清晰的战略规划，影响了投资者对其未来发展的信心。

2. 融资收紧

• 境内融资渠道受限：2016年四季度以来，随着房地产调控政策的收紧，房企主要融资渠道如公司债、股权融资等受到严格限制。
• 监管政策趋严：多部门出台政策，限制房企通过信托、资管计划等表外融资方式获取资金，导致融资难度增加。
• 境外融资成本上升：在美元加息和美国减税政策背景下，境外融资成本增加，房企面临更高的财务压力。
• 融资渠道多元化受限：尽管房企尝试通过境外发债、ABS、并购基金等方式融资，但整体趋势是融资渠道受到更多监管，可持续性存疑。

3. 离岸流动性风险

• 资金出境受限：国家对外汇管制加强，境内资金难以顺利转移至境外，影响了房企的境外偿债能力。
• 离岸债务与现金流不匹配：万达的离岸现金不足以覆盖其离岸债务，若资金出境受限，可能面临违约风险。
• 政策不确定性：国家对房企境外投资和发债的监管政策尚不明确，增加了房企的不确定性。

关键信息

• 评级调整历程：

  • 标普：2017年9月28日将万达商业评级从BBB-/负面调整为BB/负面。
  • 穆迪：2017年9月29日将万达商业评级从Baa3调整为Ba1，为垃圾级别中的最高级。
  • 惠誉：2018年1月3日将万达商业长期外债发行人评级从BBB调整为BB+，连降两级至投机级。

• 房企转型案例：

  • 多家房企如保利地产、碧桂园、泛海控股等积极进行多元化发展，探索商业地产、物业管理、文旅地产、长租公寓等新业务模式。
  • 但转型过程中面临拿地难、跨业运营挑战、前期投入大、利润贡献不明显等问题。

• 融资受限情况：

  • 2016年10月起，房企公司债、股权融资、信托融资等渠道受到严格限制。
  • 2017年，房企美元债发行规模创新高，但融资成本上升，境外流动性风险增加。

• 行业风险提示：

  • 转型风险：房企需明确战略方向，避免盲目扩张。
  • 再融资风险：融资渠道受限，融资成本上升，导致房企再融资压力加大。
  • 政策风险：国内房地产调控政策持续收紧，影响房企融资和经营。

2018年房地产行业展望

• 风险与机会并存：2018年房地产行业面临较大的债务到期压力，同时政策环境依然偏紧，市场销售不容乐观。
• 信用利差仍高：房地产行业债券利差较高，信用风险较大。
• 经营稳健房企更具优势：具备良好项目和土地储备布局、融资结构合理、成本控制能力强的房企，其信用风险相对较低。

结论

万达评级下调事件反映出房地产行业在转型、融资及离岸流动性方面面临的多重挑战。2018年，房地产行业整体处于政策调控和融资收紧的背景下，房企需在战略转型和融资渠道优化上更加谨慎，以应对不断上升的信用风险。