20180826-莫尼塔投资-债券周报_两问地方债风险权重调整_6页_767kb

两问地方债风险权重调整总结

核心内容

本文主要分析了地方债风险权重调整的可能情形及其对市场的影响。文章指出，地方债风险权重由20%下调至0%的政策传闻引发了市场对宽信用和稳增长的强烈预期，但该政策调整在实施上存在较大障碍。

主要观点

问1：地方债风险权重下调的可能情形？

• 政策依据：根据巴塞尔协议III的要求，地方债风险权重可按标准法或内部评级法确定，目前为20%。
• 调整可能性：地方债风险权重下调不违背巴塞尔协议，但需满足特定条件，如收入来源稳健或具有特殊机构条款。
• 现实条件：
  • 地方一般债占地方本级财政收入的5%，专项债占政府性基金收入的2%，当前偿付压力尚可。
  • 但营改增导致地方税收来源收紧，2015年债务置换后大量债券将在2018年后到期，未来偿付压力将上升。
  • 当前金融监管强调打破“预算软约束”，与零风险权重隐含的低违约概率不符。
• 可能情形：
  1. 地方一般债调整为零风险权重，专项债不调整，体现两者是否纳入预算的差异。
  2. 存量或增量地方债调整为零风险权重。
  3. 暂时调整为零风险权重，并要求逐年审批债信。

问2：地方债风险权重下调的影响几何？

• 信用环境：
  • 地方债风险权重调降至0%，将释放2.7万亿风险资产配置空间，有利于改善银行资本充足率。
  • 若将等量资金配置于信贷或信用债，将推动社融余额增速提升至少1.5%，宽信用效果显著。
  • 后续可能带来银行放贷提速、地方发债加快、信用债流动性改善、基建资金紧缺缓解，对稳增长有积极影响。
• 债券定价：
  • 地方债当前资本占用为27bp，若风险权重调降至0%，其名义收益率可下降27bp。
  • 地方债与国债的比价关系通常在20bp以内，当前地方债收益率高出国债约25bp，若调降至0%，收益率可能下行接近30bp，以实现比价关系平衡。

关键信息

• 市场反应：地方债风险权重调整传闻引发宽信用与稳增长预期升温，但投资者对政策落地可能性存在疑虑。
• 资金面：本周央行通过逆回购和MLF净投放资金，推动短端利率下行，中长端利率回调，收益率曲线增陡。
• 信用债市场：信用债成交规模继续缩量，估值变动不大。
• 监管动态：
  • 8月21日，银保监会发布信托监管细则，对事务管理类信托给予一定操作空间，反映监管对社融塌陷的担忧。
  • 2017年7月全国金融工作会议和2018年4月中财委会议均强调控制地方债务增量和去杠杆，与零风险权重的政策逻辑不符。

影响分析

• 正面影响：若地方债风险权重调降至0%，将释放大量资本用于信贷和信用债，推动社融增长，改善信用环境，缓解基建融资压力。
• 潜在风险：政策调整可能被认为“走老路”，与当前金融监管“打破刚兑”、防范系统性风险的导向不一致，需关注其落地的可行性。

图表说明

• 图表1：展示本周债市短端修复、曲线增陡。
• 图表2：显示国债期货触底反弹但涨势胶着。
• 图表3：反映地方一般债的偿债与付息来源。
• 图表4：显示地方专项债的偿债与付息来源。
• 图表5：估算地方债持有结构。
• 图表6：展示地方债与国债的比价关系。

总结

地方债风险权重调整是当前市场关注的焦点，其对信用环境和债券定价均可能产生显著影响。然而，调整的可行性受到财政压力和监管导向的制约，因此更可能采取渐进或部分调整的方式。若政策落地，将有助于改善银行资本状况，推动社融增长，对稳增长起到积极作用，但需警惕政策与当前监管思路的冲突。