深度报告-20210615-浙商证券-交运公路仓储公募REITs深度研究_稳健及收益兼顾_增长及分红并行_38页_1mb

稳健及收益兼顾，增长及分红并行

核心内容

本报告对交运公路仓储公募REITs进行了深度研究，分析其模式、收益来源、估值定价、交易流动性及项目情况，旨在为投资者提供全面的投资参考。整体来看，公募REITs是一种封闭式基金产品，以基础设施资产支持证券为主要投资标的，通过资产运营获取稳定现金流，并将90%以上收益分配给投资者，具有稳健收益、抗通胀、低波动率等特征。

主要观点

1. 模式

   • 公募REITs采用“公募基金+ABS”形式，以封闭式运作方式获取基础设施项目所有权或特许经营权，并通过稳定现金流实现收益。
   • 战略配售比例不低于20%，增强利益协同性，降低道德风险。
   • 产品结构清晰，适合稳健型长周期资金投资。

2. 收益来源

   • 长期收益：基于底层资产的可供分配现金分派价值，主要由资产品质决定。
   • 短期收益：受系统性市场因素（如利率、市场情绪）影响，可能带来交易价格波动。
   • 资产注入：优质资产的注入可提升基金净值，增加收益来源。

3. 估值定价

   • 采用自由现金流贴现法（DCF）或分部估值法进行定价，主要考量自由现金流、折现率、折现期等因素。
   • 折现率与资产增值率对估值影响较大，不同情景下的折溢价率差异显著。
   • 特许经营权项目因资产增值空间小，债性较强；产权类项目因资产增值空间大，股性较强。

4. 交易流动性

   • 公募REITs上市后，因封闭式运作、战略配售比例高、机构投资者占比大，持有稳定性相对较高。
   • 交易方式多样，包括竞价、大宗、报价、询价等，但流动性折价现象仍存在。
   • 交易流动性受投资者结构、资产配置结构及市场情绪影响。

5. 项目情况

   • 公路特许经营权类项目：杭徽、广河等项目，净现金流分派率较高，主要依赖稳定现金流，资产增值贡献较小。
   • 物流仓储产权类项目：盐田港、普洛斯等项目，资产增值空间大，租金收入为主，但对关联方依赖较高。
   • 项目区位优势明显，现金流增长稳定，但未来分流可能对车流量及收益产生影响。

关键信息

产品特性

• 低波动，抗通胀：公募REITs长期表现优于主要股指，尤其在抗通胀方面表现突出。
• 资产跨国相关性低：有助于优化全球资产配置，降低整体投资风险。
• 盘活存量资产：通过REITs可盘活大量基础设施资产，拓宽直接融资渠道。

收益比较

• 美国REITs表现：1972-2020年年均总收益率11.42%，其中分红收益占比约70%。
• 亚太REITs优势：在长周期内（如5年、10年）总收益率及资本利得排名靠前，更适合长期投资。
• 我国公募REITs表现：首批9单REITs预计未来3年净现金流分派率不低于4%，部分项目可达12%。

估值分析

• 杭徽项目：在贴现率6%情景下，权益价值较募资总额溢价2.87%。
• 广河项目：在贴现率6%情景下，权益价值较募资总额溢价13.35%。
• 盐田港项目：在贴现率6.5%情景下，资产价值较募资总额溢价3.98%。
• 普洛斯项目：在贴现率6.5%情景下，资产价值较募资总额溢价23.18%。

流动性与风险

• 流动性风险：封闭式运作导致流动性折价，战略配售份额占比高，可能影响流通性。
• 税收政策风险：我国税收政策尚在探索中，存在不确定性。
• 价格波动风险：受利率、市场情绪等影响，存在短期价格波动。
• 管理运作风险：基金管理人经验尚浅，可能存在操作风险。
• 净值下降风险：特许经营权项目因经营期限限制，净值可能逐步下降，最终趋近于零。

投资建议

• 公募REITs适合持有周期较长的投资者，其收益具备确定性，且抗通胀能力强。
• 长期投资可关注资产增值带来的收益，短期则需关注市场波动及利率变化的影响。
• 建议投资者根据自身风险偏好和投资目标，综合考虑资产类型、现金流分派率及市场环境，合理配置REITs产品。

附录

• 产品发行规模与结构：首批9单REITs中，战略配售份额比例较高，且机构投资者占比大，持有稳定性强。
• 法律声明：本报告由浙商证券研究所发布，仅供客户参考，不构成投资建议，投资者需独立评估风险。