20220918-国联证券-金斯瑞生物科技-01548.HK-深耕生命科学全产业链_打造四位一体产业龙头_51页_3mb
报告摘要
金斯瑞生物科技（1548）总结
核心内容
金斯瑞生物科技是一家深耕生命科学领域近20年的平台型生物科技公司，致力于打造覆盖细胞基因治疗（CGT）与合成生物学全产业链的四位一体产业龙头。公司业务覆盖基因合成、蛋白、抗体、多肽、质粒构建、病毒载体开发等多个领域，构建了金字塔式多元化业务结构，具备强协同性。通过不断的技术创新和自动化升级，公司实现了降本增效，同时通过拓展全球市场，增强了业务增长潜力。
主要观点
- 生命科学业务是公司的基石：公司以基因合成为核心，业务涵盖蛋白、抗体、多肽等，收入占比常年高于60%，毛利率稳定在60%左右，是公司稳定的利润来源。
- 生物药CDMO业务快速增长：公司生物药CDMO业务包括抗体药CDMO和CGT CDMO，2021年收入达8,140万美元，同比增长101.5%。其中，CGT CDMO业务增长尤为显著，同比增长203.2%。
- 细胞治疗核心产品商业化在即：传奇生物的核心产品Cilta-cel已获欧美批准上市，2022年首季度美国市场销量达2,400万美元，且与强生合作获得6.5亿美元预付款+里程碑付款，潜在里程碑付款高达10.5亿美元。公司持续推进其在多发性骨髓瘤（MM）前线治疗市场的布局。
- 合成生物学布局高端酶制剂领域：子公司百斯杰专注高端酶制剂，2021年营收3,860万美元，同比增长33.4%，并实现扭亏为盈。公司通过研发创新优化产品结构，提升行业竞争力。
- 盈利预测与估值：预计公司2022-2024年收入分别为8.77/11.93/16.46亿美元，对应CAGR为47.69%；归母净利润分别为-2.12/-1.45/0.33亿美元。采用分部估值法，给予公司2023年目标市值1,055亿港元，对应目标价49.90港元，首次覆盖给予“买入”评级。
关键信息
财务数据与估值
| 项目 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万美元） | 390.85 | 511.06 | 876.96 | 1,193.35 | 1,646.42 |
| 增长率(%) | 42.98% | 30.76% | 71.60% | 36.08% | 37.97% |
| EBITDA（百万美元） | -243.57 | -446.22 | -195.59 | -46.57 | 272.14 |
| 归母净利润（百万美元） | -204.95 | -347.87 | -212.13 | -144.98 | 33.32 |
| 增长率(%) | -111.48% | -69.74% | 39.02% | 31.65% | 122.98% |
| EPS（美元/股） | -0.10 | -0.16 | -0.10 | -0.07 | 0.02 |
| 市盈率(P/E) | -205.7 | -121.2 | -198.7 | -290.7 | 1265.3 |
| 市净率(P/B) | 46.7 | 47.9 | 41.1 | 47.8 | 46.1 |
| EV/EBITDA | -157.3 | -91.9 | -212.8 | -903.4 | 155.9 |
投资建议
- 投资评级：买入/首次评级
- 当前价格：19.94港元
- 目标价格：49.90港元
风险提示
- 临床试验结果不及预期
- 新产品商业化不及预期
- 行业政策波动
- 市场竞争加剧
- 新冠疫情
- 汇率变化
业务结构与核心优势
1. 基础业务：生命科学服务与产品
- 全球基因合成龙头，市占率保持在30%左右
- 提供基因合成、蛋白、抗体、多肽等一站式服务
- 2021年全球市场规模预计达120亿美元，2028年预计达300亿美元，CAGR为14%
- 业务收入持续增长，自动化率提高12%，人员效率提高20%
2. 生物药CDMO业务
- 包括抗体药CDMO和CGT CDMO
- 2021年收入8,140万美元，同比增长101.5%
- 抗体药CDMO收入同比增长77.6%
- CGT CDMO收入同比增长203.2%，在手订单增长108.4%
3. 细胞治疗业务
- 传奇生物核心产品Cilta-cel已获欧美批准上市，首季度美国销量达2,400万美元
- 与杨森合作，获得6.5亿美元预付款+里程碑付款，潜在里程碑付款高达10.5亿美元
- 公司持续推进多个III期临床试验，未来有望成为“重磅炸弹”药物
- 多条在研管线覆盖实体瘤、血液瘤和传染病领域
4. 工业合成生物学产品业务
- 百斯杰专注高端酶制剂，2021年营收3,860万美元，同比增长33.4%
- 实现扭亏为盈，产品结构优化，收入和毛利有望持续增长
- 拥有完善的研发、生产与商业化链条，依托母公司技术平台，提升竞争力
技术优势与创新
- 基因合成技术：公司拥有全球领先的基因合成能力，采用多种技术路线，包括柱合成、芯片合成、超高通量合成及酶促合成，尤其在密码子优化、高通量筛选等方面具备显著优势
- 蛋白与抗体服务：公司拥有四大蛋白表达系统，提供从基因合成到蛋白纯化的全流程解决方案
- 多肽服务：公司拥有高通量、高成功率、快速交付和高质量交付能力，是全球领先的多肽合成服务提供商
- 抗体药发现平台：公司拥有多个核心技术平台，包括单B细胞筛选、SMABodyTM双抗平台、基于转基因鼠的全人源抗体发现平台等，提升抗体开发效率和成药性
业务拓展与未来展望
- 公司持续加码CGT赛道，布局非病毒载体业务，满足国产替代需求
- 推动生物药CDMO业务，强化技术平台和产能扩张
- 布局全球商业化，推进细胞治疗产品进入前线治疗市场
- 优化产品结构，提升毛利率，实现盈利增长
总结
金斯瑞生物科技凭借在生命科学领域的深厚积累和强大技术优势，成功构建了覆盖CGT与合成生物学全产业链的多元化业务体系。公司业务结构清晰，各板块协同发展，核心竞争力显著。随着CGT和生物药CDMO业务的高速增长，以及细胞治疗产品的商业化推进，公司未来成长空间广阔。投资建议为“买入”，目标价为49.90港元，反映公司未来增长潜力。
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