20240809-招银国际-三生制药-01530.HK-核心品种增长稳健_创新产品迎来收获；首予买入_50页_2mb

三生制药投资分析总结

核心观点
三生制药是中国生物制药行业的先驱，核心品种和创新管线驱动稳健增长。首次覆盖给予“买入”评级，目标价956港元，对应11倍2024年市盈率。

核心品种增长稳健

• 特比澳：全球独家rhTPO产品，2023年销售收入42亿元，同比增长238%，主要用于治疗肿瘤相关血小板减少症（CTIT）和免疫性血小板减少症（ITP）。医保范围扩大和适应症拓展（如儿童ITP、拟行手术的慢性肝病相关血小板减少症）有望进一步推动增长。
• 蔓迪：国内首款上市的OTC米诺地尔，2023年销售收入112亿元，同比增长25%，在中国脱发治疗市场占有率72.6%。产品矩阵扩展驱动持续增长，脱发患者基数庞大。

创新管线进入收获期

• 2025-2027年：预计有多款重磅产品获批，包括长效EPO（SSS06）、IL-17单抗（608）、酮康唑乳膏（Winlevi）等。
• 潜力领域：皮肤科（Winlevi）、自免疾病（IL-17单抗、IL-1β单抗）、肾病贫血（长效EPO）等。

估值与风险

• DCF模型：基于9年预测（WACC 11.1%，永续增长率20%），目标价956港元，对应11倍2024年市盈率。
• 投资风险：核心品种（特比澳、益比奥）降价或集采风险、在研药物研发失败或进度滞后。

盈利预测
预计2023-2026年收入年复合增长率109%，归母净利润年复合增长率134%。2024E/2025E/2026E收入分别为894/962/1067亿元。