20191123-广发证券-银行行业深度分析：2020年流动性展望与我们的方法论_25页_2mb

报告摘要

银行业2020年流动性展望与方法论总结

核心观点

银行的利润来源于实体，因此需要密切关注实体流动性状况，以判断银行的信贷需求、资产收益率走势及资产质量趋势。
金融市场利率波动是判断中周期方向后，选择不同类型银行的重要依据。
银行间、实体和股市流动性是广义流动性的重要组成部分，三者之间的关系由货币政策、信用政策和实体经济状况共同决定。
2020年流动性环境预计与2019年相似，但可能略有偏紧，上半年同比偏弱，下半年同比偏好。
长期来看，随着银行理财子公司落地和存量财富转移，银行板块的配置价值可能逐步提升。

主要观点

1. 流动性分析框架

银行与流动性关系：银行是广义流动性的源头，其资产扩张意愿和节奏决定了流动性供给，同时银行的风险偏好影响实体和资本市场流动性分层。
流动性来源：银行间流动性核心变量是超额准备金，实体流动性则由存款创造和信贷投放决定，股市流动性是实体流动性的一部分。
流动性趋势与微观周期：流动性存在季节性变化，影响不同市场表现，例如银行间流动性在12月25日-1月14日偏宽，但在1月15日-1月24日偏紧。

2. 2019年流动性回顾

2019年前三季度广义流动性环境优于2018年，整体处于情景2和情景5之间，股、债、实体流动性感受较为舒适。
一季度财政和信贷投放超季节性，导致流动性宽松，但可能对四季度产生一定影响。
2019年四季度流动性偏紧程度可能高于季节性，受通胀约束、财政信贷前移、流动性考核指标达标压力以及中小银行风险暴露影响。

3. 2020年流动性展望

3.1 2020年全年展望

货币政策：2020年上半年货币政策主动宽松意愿和能力有限，受通胀约束；下半年随着通胀缓和，宽松概率上升。
信用扩张：信用扩张面临资本金偏紧、影子银行收缩和中小银行缩表的多重约束，预计社融增速继续下滑。
实体需求：上半年可能企稳略有回升，下半年回落，整体呈现“前松后紧”的趋势。
广义流动性：全年流动性环境与2019年相仿，但可能略有偏紧，上半年同比偏弱，下半年同比偏好。

3.2 2020Q1展望

一季度实体和股市流动性偏宽，但银行间流动性偏中性。
流动性宽松程度可能弱于季节性，受2019Q4流动性环境、高基数效应、春节提前及资管新规过渡期影响。

3.3 长期趋势

随着存量财富转移，银行板块配置价值可能逐步提升。
如果经济软着陆并找到潜在增长中枢，2020年下半年广义流动性可能趋势性改善，同时资本市场增量资金风险偏好可能支撑银行板块估值。

关键信息

流动性与银行经营：银行的盈利、资产质量、信贷需求等都与流动性状况密切相关。
季节性影响：不同时间段的流动性表现存在季节性波动，如12月25日-1月14日银行间流动性偏宽，1月15日-1月24日偏紧。
政策与经济组合：不同政策与经济组合会影响市场流动性，如情景2（宽货币政策、紧信用政策、差实体经济）下，银行间和实体流动性为宽和中性，股市流动性为中性。
流动性风险因素：包括非标压缩超预期、经济下行超预期、流动性考核指标达标压力、中小银行风险暴露等。

风险提示

非标压缩超预期，导致部分行业风险暴露。
经济增速下行超预期，导致银行资产质量大幅恶化。
年底流动性考核指标达标要求可能带来的流动性波动风险。
中小银行风险暴露超预期。

重点公司估值与财务分析

股票简称	股票代码	货币	最新收盘价	最近报告日期	评级	合理价值（元/股）	EPS（元）	PE（x）	EV/EBITDA（x）	ROE（%）
工商银行	601398.SH	CNY	5.71	2019/10/26	买入	6.58	0.86	6.64	6.34	13.08
建设银行	601939.SH	CNY	7.14	2019/10/31	增持	8.19	1.05	6.80	6.43	13.23
农业银行	601288.SH	CNY	3.60	2019/10/27	买入	4.24	0.60	5.82	5.64	12.49
中国银行	601988.SH	CNY	3.61	2019/10/31	买入	4.50	0.62	5.82	5.64	11.43
招商银行	600036.SH	CNY	36.23	2019/10/31	买入	36.45	3.60	10.06	8.92	16.83
中信银行	601998.SH	CNY	6.01	2019/10/18	买入	7.17	0.95	6.33	5.95	11.05
光大银行	601818.SH	CNY	4.18	2019/10/31	买入	5.41	0.70	5.97	5.36	12.16
平安银行	000001.SZ	CNY	15.59	2019/10/22	买入	17.21	1.61	9.68	8.47	11.89
北京银行	601169.SH	CNY	5.55	2019/10/30	买入	7.04	0.99	5.61	5.19	11.47
上海银行	601229.SH	CNY	9.24	2019/10/28	买入	10.27	1.38	6.70	5.85	13.16
宁波银行	002142.SZ	CNY	27.60	2019/10/31	买入	28.22	2.49	11.08	9.36	17.89
南京银行	601009.SH	CNY	8.36	2019/10/31	买入	10.08	1.51	5.54	5.04	17.53
杭州银行	600926.SH	CNY	8.72	2019/10/25	买入	9.21	1.16	7.52	6.27	11.94
常熟银行	601128.SH	CNY	8.22	2019/10/27	买入	9.54	0.80	10.28	8.65	12.69
工商银行	01398.HK	HKD	5.66	2019/10/26	买入	6.11	0.86	5.92	5.66	13.08
建设银行	00939.HK	HKD	6.33	2019/10/31	买入	6.97	1.05	5.42	5.13	13.23
农业银行	01288.HK	HKD	3.21	2019/10/27	买入	3.74	0.60	4.81	4.66	12.49
中国银行	03988.HK	HKD	3.20	2019/10/31	买入	3.93	0.62	4.64	4.50	11.43
邮储银行	01658.HK	HKD	4.67	2019/11/7	买入	5.39	0.69	6.76	6.06	12.56
重庆农商行	03618.HK	HKD	3.53	2019/9/17	买入	4.78	1.07	3.30	2.85	14.21

相关研究

银行行业:稳量降价调结构—评央行货币信贷形势座谈会（2019-11-20）
银行行业:行业利润增速回落，中小银行承压明显（2019-11-17）
银行行业:季末翘尾是波动，缓慢下行是趋势—2019年10月金融数据跟踪（2019-11-11）

图表索引

图1：银行利润源自实体
图2：银行借助实体实现规模扩张和资本累积，实体借助银行实现流动性周转和杠杆扩张
图3：从基础货币、存款创造与金融市场流动性循环
图4：银行与货币创造、转移与消失
图5：2017年以来A股和债市表现
图6：通胀预期可能会对2020上半年货币政策形成约束
图7：2020年社融趋势预测
图8：信托贷款、委托贷款与银行理财投资非标变化情况
图9：银行表内影子银行规模趋势
图10：城商行资产增速快速下降
图11：商业银行核心一级资本充足率低位徘徊
图12：商业银行体系内生资本或难以支撑当前风险资产增速
图13：名义和实际GDP增速的分离与收敛
图14：无风险利率下行会带动定价有效前沿再平衡
图15：申万行业指数：P/B与ROE（2019-11-22,2019Q3）
图16：申万行业指数：P/E与股息率（TTM，2019-11-22）

总结

本报告总结了银行与流动性之间的关系，分析了2019年流动性环境及2020年的展望。2020年流动性环境预计与2019年相似，但可能略有偏紧，上半年同比偏弱，下半年同比偏好。长期来看，随着存量财富转移，银行板块的配置价值可能逐步提升。

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