20150907-华泰证券-纳思达-002180.SZ-公司首次覆盖报告_全球通用打印耗材龙头_信息安全重要一环_20页_1mb

艾派克公司首次覆盖报告总结

核心内容

艾派克（002180）是一家快速崛起的全球通用打印耗材IC龙头公司，通过两次资本运作，实现了从电气自动化业务向打印耗材IC领域的转型。公司于2014年借壳万力达，注入通用打印耗材IC业务；2015年通过定向增发收购大股东的打印耗材业务，并配套融资引入国家IC大基金与国开装备基金。公司现已成为全球第二大通用打印耗材IC供应商，并收购了主要竞争对手SCC，进一步巩固其行业地位。

主要观点

• 资本运作推动转型：公司通过两次重大资本运作，成功转型为全球通用打印耗材IC龙头。
• 行业地位显著：公司在国内占据主要市场份额，在全球市场也具备较强的竞争力，正对SCC等国际巨头发起挑战。
• 技术优势突出：公司拥有自主知识产权的SoC芯片、Unismart系统、非易失性存储器等核心技术，具备较强的研发实力。
• 产品结构优化：SoC芯片相较于ASIC具有更高的性能和利润率，随着其替代趋势的推进，公司盈利能力将显著提升。
• 并购协同效应显著：收购SCC后，公司将在市场销售、品牌效应、技术整合等方面产生显著协同效应，提升整体竞争力。
• 战略拓展新蓝海：公司大股东赛纳科技已推出自主激光打印机“奔图”，未来有望切入原装打印耗材领域，同时布局打印机SoC芯片业务。
• 成立产业投资基金：公司设立集成电路产业投资基金，旨在实现产业链延伸和产业整合，提升产业价值和地位。

关键信息

财务数据

• 当前价格：33.12元
• 合理价格区间：45.5~50.6元
• 投资评级：买入（首次评级）
• 公司基本资料：
  • 总股本：422.74百万
  • 流通A股：108.19百万
  • 52周内股价区间：21.76~71.90元
  • 总市值：14,001.04百万
  • 总资产：718.13百万
  • 每股净资产：1.52元

盈利预测（2015-2017）

• 营业收入：11.43亿、34.55亿、37.47亿
• 净利润：3.02亿、5.76亿、6.96亿
• 摊薄EPS：0.53元、1.01元、1.22元
• PE估值：62.5X、32.7X、27.1X

市场规模

• 全球打印机保有量：超4亿台
• 全球打印耗材市场规模：近800亿美元
• 中国打印耗材市场规模：近1300亿元
• 通用打印耗材IC市场规模：3.6亿美元（2014年），预计2018年达4.7亿美元
• 原装打印耗材IC市场规模：19.8亿美元（2013年），占比高达85.7%

技术优势

• SoC芯片技术：具备通信协议分析、逻辑电路仿真、IC设计等核心技术，逐步替代ASIC。
• Unismart系统：具备网络化客户端、高度安全的设备和芯片产品。
• 非易失性存储器：在0.35、0.18和0.13微米工艺方面具备领先技术。

收购SCC

• 收购价格：6297万美元，其中3859万美元为股东借款，股权价值仅为2438万美元。
• SCC市场分布：以美洲和欧洲为主，占整体收入比例分别为37%和32%。
• 合并后协同效应：资源共享、销售渠道互补、品牌效应提升。

未来发展方向

• 切入原装打印耗材领域：借助大股东赛纳科技的“奔图”打印机品牌，拓展原装打印耗材市场。
• 布局打印机SoC芯片：得到国家IC大基金和国开装备基金支持，预计实现年均销售收入5.1亿元，年均净利润1.3亿元。
• 成立集成电路产业投资基金：基金规模为5亿元，通过并购、IPO等方式提升产业价值和地位。

风险提示

• 资产注入无法顺利完成：可能影响公司战略实施。
• 打印行业景气度下滑：可能影响市场需求。
• 新产品拓展速度低于预期：可能影响公司成长性。

图表目录

• 图1：艾派克打造全球打印耗材龙头
• 图2：公司完成资产注入后股权结构图
• 图3：公司收入净利润情况（备考合并后，不包含SCC）
• 图4：公司各业务收入及毛利率情况
• 图5：全球打印机保有量超4亿台
• 图6：中国打印机保有量近5000万台
• 图7：全球打印耗材市场规模近800亿美元
• 图8：国内打印耗材市场规模近1300亿
• 图9：通用&再生硒鼓占比快速提升
• 图10：通用&再生墨盒占比快速提升
• 图11：打印耗材IC进入壁垒高
• 图12：国内打印耗材IC市场利润率保持在40%以上
• 图13：全球打印耗材IC市场规模近25亿美元
• 图14：公司核心竞争优势显著
• 图15：2014年SCC激光打印IC单价下滑31%
• 图16：2014年SCC营业收入下滑18%
• 图17：2014年SCC净利润下滑82%
• 图18：SCC市场销售渠道遍布全球
• 图19：SCC销售以美洲欧洲市场为主
• 图20：艾派克打印耗材IC销售以国内市场为主
• 图21：SoC芯片技术已成为未来发展趋势
• 图22：SoC单价远高于ASIC
• 图23：SoC盈利能力远高于ASIC
• 图24：2013年艾派克与SCC销售金额占通用打印耗材IC市场份额46%
• 图25：SCC盈利恢复空间巨大
• 图26：奔图系列产品——P2500
• 图27：奔图系列产品——P3000D
• 图28：2014年前三季奔图打印机批量集采中标数量闯进前三
• 图29：2013年打印耗材市场规模占比
• 图30：2013年打印耗材IC市场规模占比
• 图31：核高基CPU在信息技术领域的创新应用之SoC项目达产后预计收益情况
• 图32：中科金桥投资（产业投资基金）股权结构图

投资建议

基于公司行业地位、未来成长前景及国家政策支持，我们首次覆盖给予买入评级，目标价为45.5-50.6元，对应6个月合理估值为16年45X-50X。公司未来两三年业绩弹性巨大，有望成为全球集成电路行业的重要参与者。