20160704-财通证券-债市半年度展望_债市的格局变化与投资机会_26页_1mb

债市半年度展望总结

核心内容概述

本报告由财通证券分析师金赞撰写，主要分析2016年债市的格局变化及投资机会。报告指出，2016年以来，债市赚钱效应减弱，尤其是4月份出现“黑色4月”，收益率上行、信用风险事件频发，导致市场大幅调整。未来债市机会主要体现在利率债，而信用债则面临较大风险，需谨慎对待。

主要观点

1. 债市赚钱效应减弱

• 2014-2015年为债券牛市，2016年以来收益率震荡，信用风险上升，投资收益下降。
• 4月份债市大幅调整，收益率上行，债券取消发行，市场情绪恶化。

2. 无风险利率仍有下行空间

• 无风险利率体系包括存款利率、回购利率、国债收益率、政策性银行债收益率等。
• 10年期国债收益率预计从当前3.0%下行至2.5%-2.7%区间。
• 货币政策保持稳健，下半年流动性可能有所改善，MLF、PSL等工具将发挥重要作用。

3. 信用风险加剧

• 信用利差长期呈现顺周期性，反映的是流动性溢价而非信用风险。
• 2016年以来信用违约事件频发，违约主体涵盖民企、央企、地方国企等，行业以中上游强周期为主。
• 信用风险不仅体现在违约，还包括评级下调和利差走扩，需警惕其传染效应。

4. 城投债短期安全，长期有隐忧

• 城投债信用利差显著收窄，评级调整以调高为主，短期相对安全。
• 地方政府债务置换缓解了短期偿债压力，但未解决根本问题，未来2020年前后偿债压力仍大。
• 投资城投债需控制久期，优先选择旧债务和公益性项目。

5. 杠杆水平下降，机构主动与被动去杠杆

• 银行间市场杠杆水平回落，交易所市场杠杆仍处高位。
• 配置型机构（银行、保险）杠杆下降，交易型机构（证券、基金）杠杆小幅上升。
• 金融监管升级，机构加杠杆更加谨慎，套息空间缩小，债券市场牛市环境不复存在。

6. 投资建议

• 利率债：仍是相对确定的投资机会，推荐关注超长久期国债及财政实力强的省市地方政府债。
• 城投债：短期可配置，但需注意转型风险，控制久期，优选旧债务和公益性项目。
• 产业债：下半年调整压力大，建议以规避为主，优先选择行业龙头。

关键信息

无风险利率下行预期

• 10年期国债收益率顶部预计为3.0%，年内有望下行至2.5%-2.7%。
• 货币政策下半年将边际宽松，MLF、PSL等工具将成为流动性补充常态。

信用风险加剧

• 2016年信用违约事件数量达过去两年总和，违约主体多样，行业集中。
• 信用利差走扩，市场对信用风险开始重定价，行业和个券利差分化加剧。
• 2016年下半年中低评级信用债到期量大，信用风险将进一步发酵。

城投债投资策略

• 短期安全，但需防范转型风险。
• 建议控制久期，优选旧债务和公益性项目。
• 2020年前后地方政府债偿债压力大，需关注长期风险。

杠杆变动趋势

• 银行间市场杠杆水平回落，交易所市场仍处高位。
• 配置型机构杠杆下降，交易型机构略有上升。
• 金融监管升级，机构加杠杆谨慎，套息空间缩小。

投资排序建议

风险提示

• 信用风险：需防范违约、评级下调及利差走扩。
• 转型风险：城投平台市场化转型可能影响其信用属性。
• 政策风险：金融监管持续升级，可能影响市场杠杆水平和流动性。

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