金属行业2026年度展望（Ⅱ）_弱供给周期下的行业配置属性再探讨—流动性溢价将支撑贵金属定价重心持续上移_30页_3mb

金属行业2026年度展望：弱供给周期下的行业配置属性再探讨

核心内容

2026年全球金属行业将受到资金成本下降、流动性释放以及高风险高波动环境的多重影响，尤其是贵金属板块。随着全球央行资产负债表的扩张，商品价格弹性将增强，推动贵金属价格重心上移。黄金、白银和铂金均面临结构性短缺或供需失衡，其价格有望在2026年呈现上升趋势。

主要观点

1. 资金成本下移与流动性释放

• 全球央行降息比例：从2022年10月的13.33%上升至2025年10月的85.33%，表明全球货币政策已从紧缩转向宽松。
• 央行资产负债表变化：全球主要央行资产负债表收缩幅度明显收窄，从2024年4月的-11.16%降至2025年10月的-0.89%，预示未来可能开启QE。
• 历史经验：过去三轮FED扩表周期对大宗商品价格有显著提振，2020-2022年期间，能源、矿产品及金属指数涨幅明显，黄金平均涨幅达183.4%。

2. 贵金属定价重心上移

2.1 黄金价格或呈现趋势性易涨难跌

• 供需关系：全球矿产金供应增速趋势性下滑，回收金供应受金价影响明显，黄金供给弹性较弱。
• 生产成本：黄金AISC生产成本已突破1500美元/盎司，成本支撑效应增强。
• 需求变化：近三年黄金年均消费量升至4616吨，央行购金与ETF投资推动需求曲线右移，黄金需求呈现强韧性。
• 避险溢价：在高风险环境下，黄金避险属性凸显，40%以上概率在高风险阶段取得正收益。
• 流动性溢价：降息周期将降低黄金持有成本，推动金价上涨，黄金ETF持仓量与金价变化趋势高度重合。
• 汇率与通胀溢价：黄金在非美元货币计价下表现优异，全球通胀中枢上移进一步提升其通胀溢价。

2.2 白银供需缺口或趋势性放大

• 供应端：矿端供给增速缓慢，CR5为60%，2019-2024年矿端CAGR为-0.4%。
• 回收银：回收银产量增长逻辑不变，预计2025-2027年平均增速为4%，但难以抵消矿端增速缓慢。
• 需求端：工业需求占全球白银需求的58.5%，光伏、新能源汽车及环氧乙烷催化剂推动需求增长，预计2024-2027年全球白银需求CAGR为2.9%。
• 供需缺口：预计2025-2027年间供需缺口将扩大至5347/6223/6791吨，白银价格有望持续上行。

2.3 铂金市场或维持结构性短缺

• 供应端：矿产铂金供应疲软，回收铂金增速缓慢，2024年全球铂金供需缺口为31吨，预计2025年缺口扩大至39吨。
• 需求端：铂金首饰需求复苏，工业及汽车催化剂需求保持韧性，但受美国关税政策影响略有下滑。
• 库存与价格：铂金库存量下降至67吨，仅等于三个月的需求量，库存消耗将加剧结构性短缺，铂金价格或上行。

关键信息

• 黄金：供需结构性偏紧，生产成本上涨，央行购金与ETF投资推动需求，避险溢价、流动性溢价、汇率溢价及通胀溢价共同支撑金价。
• 白银：矿端供给刚性，回收银增长有限，工业需求为主要增长动力，供需缺口扩大，价格有望持续上行。
• 铂金：矿产供应疲软，回收增速缓慢，需求复苏与工业需求形成共振，结构性短缺周期或将延续。

投资建议

3.1 投资建议

• 关注行业周期性、成长性及对冲性：在弱供给周期下，贵金属板块具备较强的配置价值。
• 黄金板块相关标的：赤峰黄金、山金国际、四川黄金、紫金矿业、山东黄金。
• 白银板块相关标的：兴业银锡、盛达资源。
• 铂金板块相关标的：贵研铂业、中信金属。

风险提示

• 政策执行不及预期
• 利率超预期急剧上升
• 市场风险情绪加速回落
• 区域性冲突加剧及扩散