深度报告-2025-12-16-东兴证券-金属行业2026年度展望（Ⅱ）_弱供给周期下的行业配置属性再探讨—流动性溢价将支撑贵金属定价重心持续上移_30页_3mb

金属行业2026年度展望：弱供给周期下的行业配置属性再探讨

核心内容概览

本报告聚焦2026年金属行业走势，尤其关注贵金属市场在弱供给周期下的配置价值。分析指出，全球货币政策转向宽松，资金成本下降与流动性释放将支撑贵金属价格上行。同时，地缘政治风险和经济政策不确定性加剧，推动贵金属避险属性增强。黄金、白银和铂金市场均面临结构性供需变化，对价格形成支撑。

主要观点

1. 资金成本下移与流动性释放

• 全球央行降息比例显著上升：从2022年10月的13.33%上升至2025年10月的85.33%，表明货币政策从紧缩转向宽松。
• 央行资产负债表扩张：全球主要央行资产负债表收缩幅度明显减小，美联储已启动储备管理购债操作，预示全球央行资产负债表将进入新一轮扩表周期。
• 历史经验验证：美联储前两轮降息周期后资产负债表由缩表转为扩表，对大宗商品价格形成显著提振。

2. 贵金属定价重心上移

2.1 黄金：趋势性易涨难跌

• 供需结构性偏紧：矿产金供应增速持续下滑，回收金供应增长与金价变化趋势一致，但弹性较低。
• 生产成本上升：黄金AISC生产成本突破1500美元/盎司，显示成本支撑效应。
• 避险溢价提升：高风险环境下黄金具有较强避险属性，近四十年中91%的高风险阶段黄金取得正收益。
• 投资需求增长：央行购金连续三年超1000吨，黄金ETF持仓量增长，推动需求曲线右移。
• 价格韧性增强：黄金价格呈现易涨难跌趋势，金融属性与商品属性共同支撑价格。

2.2 白银：供需缺口趋势性放大

• 矿端供应刚性：2019-2024年矿端供给CAGR为-0.4%，供应增长乏力。
• 回收银支撑需求：回收银产量增长逻辑未变，预计2025-2027年年均增长4%。
• 工业需求主导：工业用银占全球白银需求的58.5%，光伏、新能源汽车等产业推动需求增长。
• 供需缺口扩大：预计2025-2027年全球白银供需缺口将分别达5347吨、6223吨和6791吨。

2.3 铂金：结构性短缺持续

• 供应增长缓慢：铂金矿产供应增速下降，回收铂金增长有限，供需缺口预计维持在14%左右。
• 需求复苏：金价高企推动铂金首饰需求复苏，工业与汽车催化剂需求保持韧性。
• 库存消耗：全球铂金库存降至67吨，仅等于三个月需求量，流动性不足加剧供应短缺。

关键信息

1. 贵金属行业趋势

• 黄金：价格易涨难跌，避险溢价、流动性溢价及通胀溢价共同支撑。
• 白银：供需缺口扩大，工业需求增长是主要驱动力。
• 铂金：结构性短缺持续，供应端刚性明显，需求端受政策影响。

2. 市场动态

• 黄金ETF持仓量：2025年10月累计持有量达3893.4吨，年净流入674.2吨。
• 白银供应：2024-2027年期间CAGR预计为1.2%，供应增长缓慢。
• 铂金库存：预计至2025年底库存降至67吨，仅等于三个月需求量。

3. 行业配置建议

• 黄金：关注其避险属性与价格韧性，相关标的包括赤峰黄金、山金国际、四川黄金、紫金矿业、山东黄金。
• 白银：关注工业需求增长及供需缺口扩大，相关标的包括兴业银锡、盛达资源。
• 铂金：关注结构性短缺与投资价值，相关标的包括贵研铂业、中信金属。

风险提示

• 政策执行不及预期：可能影响贵金属供需格局。
• 利率超预期上升：可能削弱贵金属的金融属性。
• 市场风险情绪回落：可能压制贵金属需求。
• 区域性冲突加剧：可能推高地缘政治风险指数，进一步支撑避险溢价。