证券行业深度研究：再融资有利于龙头券商ROE的提升，券商股需重估_20页_2mb

证券行业研究报告总结

核心内容

券商通过再融资补充净资本，以支持资本中介业务发展，进而提升ROE（净资产收益率）。2020年和2021年券商再融资规模分别为1108亿元和423亿元，另有1026亿元再融资方案正在推进。当前再融资主要投向资本中介业务，包括转融券、场外衍生品、FICC做市等，这些业务具备更高的ROE和更强的业绩稳定性。

主要观点

• 资本中介业务优势：资本中介业务具有非方向性特征，边际收益稳定，有助于提升杠杆率和净利率，从而推动ROE上行。
• ROE提升路径：短期内再融资可能摊薄ROE，但长期来看，资本中介业务的扩张将显著提升ROE，实现业绩稳健增长。
• 行业发展趋势：随着资本市场改革和机构化程度提升，券商正从传统重资本业务向轻资本业务转型，以提高服务能力和服务质量。
• 监管支持：监管政策正逐步向头部券商倾斜，推动资本中介业务发展和杠杆率提升。

关键信息

再融资现状

• 2020年和2021年券商再融资规模分别为1108亿元和423亿元，合计有1026亿元再融资方案在推进。
• 截至2021年12月28日，华创阳安和中信证券的再融资方案已获证监会核准。

资本中介业务发展

• 融券业务、场外衍生品、FICC做市等资本中介业务快速扩张，成为券商扩表的重要驱动力。
• 2019年以来，场外衍生品规模迅速增长，收益互换和场外期权的名义本金分别增长89%和30%。
• 2020年10月末，大宗商品类收益互换存续名义本金达525亿元，较2020年初增长250%。

ROE提升分析

• 中金公司：场外衍生品业务ROE在母公司报表口径下分别为6.7%、5.6%、12.3%、12.6%，在合并报表口径下分别为7.6%、8.7%、15.2%、19.8%。
• 华泰证券：预计至2025年，场外衍生品及融券业务净利润贡献占比将提升至34%和40%，整体ROE将分别提升至19.5%和15.0%。
• 行业对比：截至2021年H1，中金公司杠杆率为6.73，远高于上市券商整体杠杆率3.91，其ROE预计可达14.1%，高于行业平均的10.1%。

投资建议

• 推荐标的：华泰证券（买入），建议关注中金公司H。
• 业务发展：券商通过丰富融资工具、降低负债成本，提升资本中介业务规模，推动ROE持续增长。

风险提示

• 资本市场波动：可能影响业务发展和融资意愿。
• 监管政策收紧：可能限制资本中介业务扩张。
• 再融资进展不及预期：可能影响ROE的长期提升。

重点业务发展与ROE提升路径

资本中介业务

• 非方向性特征：资本中介业务不依赖市场方向，收益稳定。
• 高ROE表现：场外衍生品业务ROE显著高于传统业务，预计中金公司场外衍生品业务ROE可达15%-20%。

轻资本业务转型

• 财富管理：代销金融产品收入增长迅速，有助于提升净利率。
• 私募子公司：2021H1部分券商私募子公司净利润占比领先，如海通、华泰、广发。
• 资管业务：主动管理业务费率较高，推动收入增长。

融资工具扩容

• 短期融资券：2019年头部券商短融余额上限大幅提升，2021年新规进一步放宽。
• 金融债：头部券商获准发行金融债，期限更长，用途更广。
• 公募次级债：允许券商公开发行次级债，有效补充净资本。

未来展望

• 监管推动：支持券商服务能级提升，推动资本中介业务发展。
• 业务集中：头部券商在资本中介业务上具备更强的资源和能力，形成强者恒强局面。
• ROE提升：随着资本中介业务发展和轻资本业务转型，券商ROE有望持续提升。

总结

券商通过再融资和资本中介业务扩张，有望实现ROE的长期提升。头部券商在资本中介业务和轻资本业务转型中更具优势，建议重点关注华泰证券和中金公司。同时，监管政策支持和融资工具扩容将为券商发展提供有力支撑。