证券行业：再融资有利于龙头券商ROE的提升，券商股需重估-20211228-天风证券-20页_806kb

证券研究报告总结

核心内容

券商再融资补血密集，资本中介业务成为主要投向。2020年和2021年券商再融资规模分别达1108亿元和423亿元，同时有1026亿元再融资方案正在推进。资本中介业务，如转融券、场外衍生品、FICC做市等，因具备更高的ROE和更强的业绩稳健性，成为券商再融资的重点方向。

主要观点

1. 资本中介业务特性：资本中介业务具有非方向性特征，边际收益稳定，能够提升杠杆率和净利润率，从而推动ROE上行。
2. ROE影响分析：短期内再融资会摊薄ROE，但长期来看，资本中介业务占比提升将增强盈利能力和业绩稳定性。
3. 监管与业务发展：监管体系以净资本和流动性为核心，券商需补充净资本以支持业务扩张。2020年新规放宽了部分监管指标，为资本中介业务发展创造了条件。
4. 海外对标分析：海外投行如高盛、摩根士丹利的杠杆率明显高于国内券商，主要得益于其资本中介业务的高占比和灵活的负债管理方式。
5. 行业趋势：随着机构化和资本化趋势的加强，券商将逐步向轻资本业务转型，推动ROE的持续提升。

关键信息

• 再融资规模：2020年、2021年分别达1108亿元、423亿元，2022年拟募资1026亿元。
• 资本中介业务增长：场外衍生品规模迅速增长，2021年10月收益互换期末初始名义本金达9831亿元，场外期权达9814亿元。
• ROE提升路径：通过资本中介业务的扩张，提升杠杆率和净利率，从而推动ROE上行。
• 头部券商优势：中金公司、华泰证券等头部券商在资本中介业务上具有明显优势，其ROE显著高于行业平均水平。
• 投资建议：推荐华泰证券，建议关注中金公司H股。

行业发展趋势

• 业务转型：券商加速向轻资本业务转型，如财富管理、主动资管等，推动收入结构优化和ROE提升。
• 融资工具扩容：监管放宽短期融资券和金融债发行，券商可利用更多低成本融资工具提升杠杆率。
• 政策支持：监管推动券商服务能级提升，资本中介业务发展得到政策支持，行业集中度进一步提高。

风险提示

• 资本市场大幅波动可能抑制交易需求并带来利差风险。
• 监管政策收紧可能限制业务扩张。
• 再融资进展不及预期可能影响长期ROE提升。

重点标的推荐

行业分析要点

• 资本中介业务：如融券、场外衍生品等，具备非方向性和高ROE特性，成为券商发展重点。
• 杠杆率提升：通过再融资和资本中介业务发展，券商有望提升杠杆率，进而提高ROE。
• 监管支持：监管推动资本中介业务发展，允许券商发行金融债、放宽短融额度，为行业提供更多融资途径。
• 机构化趋势：随着外资进入和政策支持，券商服务能级提升，推动资本中介业务发展。

总结

券商再融资补血密集，资本中介业务成为核心投向，推动ROE提升。尽管短期内再融资会摊薄ROE，但长期来看，资本中介业务的扩张和监管政策的支持将为ROE的持续提升提供动力。头部券商在资本中介业务和轻资本转型方面更具优势，投资价值显著。建议关注华泰证券和中金公司H股。