20140207-宏源证券-突围滞胀五_内生的流动性_14页_842kb

文档总结：货币内生性分析

核心内容概述

本报告从“货币内生性”角度出发，分析了现代货币体系中货币政策的被动性、货币供给与需求的关系、以及金融创新对货币供给机制的影响。核心观点是，现代货币供给并非完全由中央银行控制，而是由经济体系中的信贷活动和债务关系内生决定。这一理论与传统外生货币供给理论形成对比，强调了货币政策应转向以利率调控为核心。

主要观点

• 货币政策被动性：2013年货币数量与利率价格背道而行，表明货币政策在面对经济下行压力时显得被动，难以有效控制货币供给。
• 货币内生性：货币供给由经济活动中的信贷需求驱动，即贷款创造存款，进而形成基础货币。货币的供给与需求是相互影响的，货币需求决定货币供给。
• 金融创新推动内生性：金融创新使商业银行能够通过负债管理获取资金，从而削弱了央行对货币供给的控制能力。金融机构的信用创造活动成为货币供给的重要来源。
• 信用货币本质：现代货币本质上是债权-债务关系的体现，银行通过贷款创造存款，存款再引致对准备金的需求。央行作为最后贷款人，适应性地提供准备金以维持金融体系稳定。
• 货币乘数与经济变量相关：货币乘数受通货占存款比例、法定准备金率和超额准备金率的影响，而非稳定不变。因此，货币供给具有内生性，与经济增长、投资增速等变量密切相关。
• 货币政策转型：由于货币供给的内生性，货币政策应从以数量型中介目标（如M2）转向以利率为中介目标，通过调控利率来影响货币需求和总需求。

关键信息

货币内生理论的形成背景

• 拉德克利夫流动性命题：1959年英国报告指出，货币供应量的重要性下降，流动性成为更有效的货币政策调控工具。
• 后凯恩斯主义理论：强调货币供给的内生性，认为货币政策应关注金融市场的内在不稳定性，如明斯基的金融不稳定假说。
• 金融创新的作用：自动转账账户（ATS）、可转让提款通知书（NOW）、大额定期存单（CDS）等工具的出现，使得商业银行能够更灵活地管理资金来源，削弱了央行对货币供给的控制。

货币创造过程

• 贷款创造存款：银行通过发放贷款创造存款，存款再促使银行获取准备金。
• 债务金字塔结构：私人借据、银行货币、国家货币构成一个债务金字塔，其中国家货币是基础，具有最高的信用等级。
• 央行角色：央行作为最后贷款人，根据银行的准备金需求提供基础货币，以维持金融体系的稳定和流动性。

货币内生的重要涵义

• 存款准备金的性质：存款是银行的负债，准备金是银行的资产，准备金数量是衡量银行可用资金的唯一指标。
• 存贷比与信贷扩张：存贷比的制约推动了商业银行对非金融部门债务工具的扩张，如债券购买、买入返售等。
• 货币供给与需求的互动：货币供给由信贷需求决定，而非央行的主动投放，因此货币政策应关注利率调控。

结论与政策含义

• 货币政策目标调整：由于货币供给的内生性，货币政策应放弃对货币供应量的直接控制，转向利率调控。
• 金融监管的重要性：为防止系统性风险和金融危机，需加强金融监管，尤其是对信贷扩张的控制。
• 流动性与金融稳定：当货币市场储备不足时，银行可能被迫出售资产或向央行借款，以维持流动性，从而影响金融系统的稳定性。

图表与数据

• 图1：货币内生供给的金字塔结构，展示私人借据、银行货币和国家货币之间的层级关系。
• 图2：货币供给（国家货币和银行货币）的内生创造机制，说明贷款、存款与准备金之间的关系。
• 图3：信用货币为生产融资的过程，展示企业、工人与商业银行之间的信用循环。
• 图4：货币乘数与投资增速正相关，说明经济扩张对货币乘数的影响。
• 图5：非贷款融资上升与货币乘数下降，说明融资方式变化对货币供给的影响。

表格说明

• 表1：商业银行和中央银行的资产负债表，展示了贷款、存款、准备金等项目之间的关系。

相关研究

• 本报告是《突围滞胀》系列的一部分，结合了对美国1970年代经验的分析和对明斯基金融不稳定假说的引用。

作者信息

• 陈光磊：宏观分析师，中国人民银行研究生部博士，研究方向为中国货币政策、汇率制度和经济波动。
• 孙海琳：宏观分析师，法国图卢兹经济学院PhD，研究方向为全球宏观、经济周期、制度经济学和大类资产配置。

免责条款

• 本报告基于公开资料，内容仅供参考，不构成投资建议。宏源证券保留所有权利，未经许可不得复制、发布或修改。