20140909-广发证券-固定收益策略周报_我国仍有较强的货币政策独立性_12页_830kb

报告摘要

我国货币政策独立性分析总结

核心内容

本报告分析了当前我国货币政策的独立性，指出尽管欧央行降息可能引发市场对国内宽松政策的预期，但我国货币政策仍保持较强的独立性。这主要得益于我国资本与金融项目的未开放状态，以及外汇市场中供求关系对汇率的主导作用。同时，报告还分析了货币端资金成本的变化趋势和债市走势。

主要观点

1. 欧央行降息对我国货币政策影响有限

货币政策溢出效应存在：在开放经济模型下，货币政策确实具有溢出效应，但我国并不满足开放经济模型的假设。
资本流入未明显扩张：尽管欧央行降息，但我国并未出现显著的资本流入，这表明欧央行宽松政策对我国货币政策传导效果有限。
中美国债收益率趋势相反：虽然两者存在一定的联动性，但整体趋势截然相反，显示我国货币政策未与欧美形成显著联动。

2. 人民币汇率逐步反映市场供求关系

汇率市场化特征增强：央行对外汇市场的日常干预减少，供求关系成为汇率波动的主要因素。
即期与远期市场表现差异：即期市场汇率波动受政策影响较大，而远期市场则更依赖于市场预期和资金流动。
远期售汇升水与净结汇余额负相关：远期市场中，外汇有效供给与汇率呈反向关系，净结汇余额的下降导致远期汇率升水上行。

3. 货币端资金成本有所回落

9月第一周资金成本下行：R007和GC007分别下降47bp和316bp，显示短期流动性有所改善。
季末效应将推高资金成本：随着9月进入季末敏感期，资金成本预计将再次上行。
理财集中到期带来压力：理财产品到期压力较大，可能对资金面形成扰动。

4. 债市走强格局有所放缓

国债收益率曲线微幅陡峭化：1年期国债收益率下降，10年期收益率上升，期限利差扩大。
信用债走势趋于平稳：仅个别期限出现小幅波动，信用利差基本稳定。
债市维持震荡格局：三季度债券市场整体震荡，货币政策仍以“总量稳定、定向宽松”为主导，企业融资成本的降低依赖于深化改革。

关键信息

资本管制保障独立性：我国资本项目未开放，使货币政策保持相对独立。
汇率市场化程度提升：外汇市场中，供求关系对汇率的影响增强，央行干预减少。
货币政策基调未变：央行仍维持“总量稳定、定向宽松”的政策导向。
流动性风险仍需关注：季末效应和同业理财监管是当前资金面的主要扰动因素。

数据与图表说明

图1至图7：展示美欧货币政策差异及对汇率的影响。
图8至图13：反映人民币汇率与美元指数、远期市场升水与净结汇余额之间的关系。
图14至图21：呈现9月资金成本变化、国债与国开债收益率曲线走势、信用债波动情况。

结论

我国货币政策仍具有较强的独立性，主要受国内经济运行和金融市场的特点所影响。尽管外部货币政策变化可能引发市场预期，但实际传导效应有限。人民币汇率正逐步反映市场供求关系，资金流动成为重要变量。货币端资金成本在短期内有所回落，但季末效应和理财到期压力可能推高成本。债券市场整体呈现震荡格局，收益率曲线微幅陡峭化，信用利差基本稳定。未来，我国货币政策仍将以“总量稳定、定向宽松”为主，企业融资成本的实质性降低需依赖深化改革的推进。