深度报告-20240826-国金证券-阳光电源-300274.SZ-光伏景气底部看龙头系列（五）_逆境中绽放_质疑中成长_23页_3mb

阳光电源储能业务核心分析与总结

投资逻辑

储能业务已成影响EPS及PE的核心矛盾。2024H1其毛利率达31%，成为第二大利润来源，当前PE-TTM中枢仅14倍，历史低位。主要风险包括储能高盈利持续性以及美国政策变动的影响。报告从量利角度分析未来成长性，预计2024–2025年单位净利0.28–0.22元/Wh。

盈利估算

• 短期超额利润：2023H1储能毛利率达40%，超额利润主要来自“期货利润”，剔除原材料降价后合理利润0.20–0.22元/Wh。
• 中长期海外基准：对标特斯拉，Megapack售价0.267美元/Wh，阳光电源假设0.16–0.47元/Wh，测算毛利0.36–0.52元/Wh，毛利率319%–401%。

海外高盈利原因

1. 集成难度大：储能系统故障多数源自集成、组装和调试环节，需软实力转化超额利润。
2. 构网技术门槛：具备完整电网支撑能力的企业更具优势，如构网型储能技术需高水平控制策略。
3. 项目经验与融资：拥有海外成功案例和金融机构认可的企业更具竞争力。

市场需求

• 全球大储装机量预计2024年达180GWh，非美国地区占比显著提升，公司新签订单177GWh，主要市场为中东、欧洲和澳大利亚。
• 美国储能政策推动独立储能（占45%）占比攀升，新兴市场（如欧洲、智利、印度）加速布局。

盈利预测与评级

维持“买入”评级，目标价10.116元，对应2024–2026年PE为17、14、12倍。预计2024–2026年归母净利润123、150、180亿元，营收911、1114、1356亿元。

风险提示

1. 传统能源价格波动、国际贸易摩擦及汇率波动；
2. 储能政策不确定性影响海外扩张。

总结：阳光电源储能业务具有高盈利潜力，主要由海外订单驱动，长期对标特斯拉，但面临政策和地缘风险。