20171107-兴业研究-利率策略专题_以_双支柱_来_防风险_利率与风险溢价短期仍承压_13页_652kb

利率策略专题总结

核心内容

本文围绕“双支柱”政策框架（货币政策 + 宏观审慎政策）对利率与资产价格的影响展开分析。文章指出，随着“双支柱”政策体系的逐步完善，货币政策的传导效率和宏观审慎政策对系统性金融风险的防控能力将显著提升。在这一背景下，利率水平和资产价格的定价机制将发生结构性变化，未来需更加重视“双支柱”对资金供求关系和均衡利率的影响。

主要观点

1. “双支柱”政策框架的提出背景

   • 2016年四季度货币政策执行报告首次提出“双支柱”政策框架。
   • 十九大精神进一步明确“双支柱”政策的定位，将其确立为金融政策的主导框架。
   • 该框架旨在防范系统性金融风险，提升货币政策的传导效率，并实现金融稳定与经济增长的双重目标。

2. 传统货币政策的局限性

   • 传统货币政策主要关注总需求管理，难以有效应对影子银行、衍生品等金融创新带来的系统性风险。
   • 货币政策若将资产价格纳入考量，可能引发道德风险，且难以实现总量调控、结构优化与金融稳定的三重目标。
   • 因此，货币政策的边界和能力范围在金融危机后受到挑战。

3. 宏观审慎政策的作用与工具

   • 宏观审慎政策专门针对系统性风险，通过资本约束、逆周期调控、杠杆管理等手段实现对金融体系的稳定。
   • MPA体系是宏观审慎政策在中国的重要实践，已逐步纳入更多金融活动（如表外理财、同业存单等）。
   • 宏观审慎政策在防范影子银行、房地产泡沫、资管行业风险等方面发挥重要作用。

4. “双支柱”对利率与资产价格的影响

   • 未来利率分析需关注“双支柱”对资金供求关系的影响，均衡利率水平可能维持在较高水平。
   • 风险资产定价将更多反映无风险利率变动信号及机构对风险溢价的判断。
   • 在信用扩张与紧缩的逆周期调节下，资产价格可能受到杠杆因素影响而趋于分化，风险溢价承压。

5. 利率与资产价格的未来趋势

   • 随着货币政策向价格型转型，利率传导链条将更加顺畅，货币政策退出滞后问题有望缓解。
   • 宏观审慎政策的持续完善将压制金融市场错配和杠杆水平，导致无风险利率难以单边上行。
   • 风险溢价可能因宏观审慎政策的实施而走阔，尤其在信用债市场中表现明显。

关键信息

• “双支柱”政策框架：货币政策 + 宏观审慎政策，旨在实现币值稳定与金融系统稳定。
• MPA体系：宏观审慎评估体系，自2016年起不断完善，涵盖资本、杠杆、流动性等指标。
• 利率传导机制：未来将由OMO 7D—DR007—SHIBOR 3M—各期限国债—实体融资利率构成更高效的链条。
• 资产价格分化：在去杠杆背景下，无风险利率维持高位，风险溢价承压，资产价格出现结构性调整。
• 信用扩张与利率走势：逆周期调节将影响信用扩张速度，导致利率走势与过去周期性规律不同。

图表与数据

• 图表1：房地产市场的杠杆指标纳入宏观审慎政策体系。
• 图表2：MPA不断完善的时间线与内容。
• 图表3：宏观审慎+新货币政策框架下结构性流动性短缺的出现。
• 图表4：银行资产负债定价曲线仍存在分割。
• 图表5：去杠杆进程中期限利差处于低位，套息收益下降。

结论

“双支柱”政策框架的完善标志着中国金融监管体系向更加系统化、精细化方向发展。在这一框架下，利率将更注重对市场预期的引导，而资产价格则需更多考虑风险溢价和流动性因素。未来利率水平可能维持高位，风险资产定价将更加分化，信用扩张速度也将经历长周期调整。金融机构需提升风险识别与定价能力，以适应新的金融环境。