20130809-招商证券_香港_-西进东不退_铝行业形势可能进一步恶化_19页_1mb

报告摘要

本报告分析了2013-2015年中国及全球铝行业的前景，并对三家主要公司（中国铝业、俄铝、中国宏桥）的盈利预测和目标价进行了调整。核心内容包括：

行业前景恶化
- 西部低成本产能持续释放，预计2013年新增产能420万吨，2014年新增产能510万吨。
- 东部和中部高成本产能削减困难，行业整体面临供需失衡和价格下行压力。
- 铝价低迷趋势预计长期维持，行业基本面难以改善。
成本曲线下移
- 西部地区（如新疆、宁夏、内蒙）因资源丰富和电力成本低廉，成为低成本产能集中地。
- 新疆地区电解铝成本相比东部地区低约3000元/吨，推动行业成本整体下降。
公司盈利预测调整
- 中国铝业：2013-15年EPS分别为-0.28/-0.11/-0.10元，预计持续亏损。
- 俄铝：2013-15年盈利预测下调11%-34%，EPS分别为0.01/0.04/0.05美元。
- 中国宏桥：2013-14年盈利预测下调2%，2015年上调4%，受益于成本优势和产能扩张。
公司评级与目标价调整
- 中国铝业：维持“卖出”评级，目标价调降至1.60港元。
- 俄铝：维持“卖出”评级，目标价调降至2.03港元。
- 中国宏桥：维持“买入”评级，目标价调降至5.10港元。

2013-14年国内新增电解铝产能：420万吨、510万吨。
国内原铝产量：预计2013年增长13%，2014年增长11%。
国内原铝消费增长：预计2013年12%，2014年10%，供给增速高于需求增速。
全球铝行业过剩规模：预计未来三年维持在200-300万吨。
铝价预测：
- LME铝价：2013-15年分别为1990/2050/2160美元/吨，下调5%-7%。
- 国内铝价：2013-15年分别为12,405/12,779/13,040元/吨，下调6%-8%。

中国铝业：
- 主要分布在东部和中部，成本高，盈利受铝价影响大。
- 2013-15年亏损规模预计为38.9亿元、14.9亿元、14.2亿元。
- 债务规模大，财务杠杆和现金流问题突出。
俄铝：
- 2013年原铝产量预计削减9%至380万吨，氧化铝削减6%至700万吨。
- 债务规模约110亿美元，净负债率44%，预计2013年降至42%。
- 由于成本高和盈利差，维持“卖出”评级。
中国宏桥：
- 为国内成本领先企业，2012年电解铝成本为10,500元/吨。
- 电力自给率预计2013年提升至69%，煤价下跌进一步降低成本。
- 2015年印尼氧化铝厂投产将带来成本优势，维持“买入”评级。

行业表现：
- 2013年1月至今，国内铝价下跌约7%，从15,000元/吨降至14,000元/吨。
- 上期所铝库存从50万吨降至36万吨左右，但铝价仍持续低迷。
- 铝价与行业成本曲线的90分位数长期保持一致，预计未来仍将在边际成本附近波动。
公司表现：
- 中国宏桥：因成本优势和产业集群效应，预计优于同行。
- 中国铝业和俄铝：受行业低迷和高成本影响，盈利前景不佳，维持“卖出”评级。